网易：游戏全球化及元宇宙固本有道、云音乐两翼齐飞-220921（34页）.pdf

1、传媒传媒/游戏游戏 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/34 网易网易-S（09999.HK）2022 年 09 月 21 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2022/9/20 当前股价(港元)132.30 一年最高最低(港元)188.90/108.30 总市值(亿港元)4,344.72 流通市值(亿港元)4,344.72 总股本(亿股)32.84 流通港股(亿股)32.84 近 3 个月换手率(%)11.94 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 游戏全球化及元宇宙固本，有道、云音乐两翼齐飞游戏全球化及元宇宙固本，有道、云音乐两翼齐飞 港股公司首次覆盖报告港股公司首次

2、覆盖报告 方光照（分析师）方光照（分析师）田鹏（联系人）田鹏（联系人） 证书编号：S0790520030004 证书编号：S0790121100012 游戏游戏全球化全球化与元宇宙与元宇宙为体为体，有道、云音乐有道、云音乐为翼为翼，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级 公司拥有强大的原创 IP 打造与游戏研发能力，研发与发行出海有望驱动业绩持续增长，有道、云音乐为重要“两翼”，或进一步打开成长空间。我们预测公司2022-2024 年营业收入分别为1028.12、1187.55、1341.30 亿元，归母净利润分别为185.74、224.53、255.41 亿元，对应当前股本的 E

3、PS 分别为 5.66、6.84、7.78 元，当前股价对应 PE 分别为 20.9、17.3、15.2 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。全球头部全球头部 IP 产品表现亮眼，验证“全球头部产品表现亮眼，验证“全球头部 IP+创新玩法”产品创新玩法”产品逻辑逻辑 根据 Appmagic，暗黑破坏神：不朽海外上线首月流水超 4900 万美元，国服上线首月维持在 IOS 游戏畅销榜前 4 名，暗黑破坏神：不朽 与即将上线的 哈利波特：魔法觉醒海外版有望延续亮眼表现，长期贡献可观业绩增量。通过发力欧美市场与海外自主发行，精细化运营能力有望从日本市场复制到欧美市场，更多海外自主发行产品的推出或带动公司

4、利润率提升。永劫无间端游销量突破 1000 万，打破国产买断制游戏记录，且已上线主机版，后续手游上线或进一步扩大 IP 用户与流水规模，同时公司积极布局海外主机游戏研发，或更受益于主机游戏转手游红利。多元布局元宇宙，虚拟内容开发优势助力固本强基多元布局元宇宙，虚拟内容开发优势助力固本强基 公司在元宇宙相关领域具备领先技术储备，且持续探索元宇宙概念产品商业化落地。公司在打造虚拟社会、经济模型等方面积累的丰富经验，或为公司开发元公司在打造虚拟社会、经济模型等方面积累的丰富经验，或为公司开发元宇宙产品带来领先优势。元宇宙与游戏的结合或重塑游戏商业模式，进一步扩宇宙产品带来领先优势。元宇宙与游戏的结合

5、或重塑游戏商业模式，进一步扩大公司游戏用户规模并提升用户时长与大公司游戏用户规模并提升用户时长与 ARPU。有道、云音乐有道、云音乐发展或提速，成为公司重要的“两翼”发展或提速，成为公司重要的“两翼”基于渠道优势与强劲需求，有道智能硬件成长空间仍广阔，或驱动有道业绩持续增长。云音乐依靠原创内容与独特音乐社区，打造差异化优势，造就平台高用户粘性与活跃度。受益于独家版权模式终结后的头部版权回归，用户规模与付费受益于独家版权模式终结后的头部版权回归，用户规模与付费率提升空间大率提升空间大，版权成本下降带动毛利率持续提升，版权成本下降带动毛利率持续提升，为，为云音乐盈利重要驱动力。云音乐盈利重要驱动力

6、。风险提示：风险提示：游戏表现不及预期、游戏版号政策变化、直播行业政策变化等风险。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)73,667 87,606 102,812 118,755 134,130 YOY(%)24.4 18.9 17.4 15.5 12.9 净利润(百万元)12,063 16,857 18,574 22,453 25,541 YOY(%)-43.2 39.7 10.2 20.9 13.8 毛利率(%)52.9 53.6 53.8 53.6 52.7 净利率(%)16.4 19.2 18.1