【研报】水泥行业：下游需求正迅速复苏专项债用于基建比例或继续提升-20200322[39页].pdf

1、中信证券研究部 罗鼎，联系人：杨畅 2020年03月22日 下游需求正迅速复苏，专项债用于基建比例或继续提升 （2020年03月16日-2020年03月22日） 水泥行业 评级强于大市（维持） 注：本周指代2020.03.16-2020.03.22，上周指代2020.03.09-2020.03.15。 核心观点 2 本周下游水泥需求较快复苏，价格继续下调，库存仍保持高位。本周水泥行业出货率环比快速回升，全国范围内出货率 59.5%，环比+20.2pcts，去年同期（3月第三周）为80.5%；区域上看，除华北、东北以外出货率均提升10pcts以上，华南、 华东、西南出货率已超过70%。而生产线随

2、需求回升而同步复产，本周库存仍在高位，但略有下降（全国平均库容72.6%， 环比-0.8pct）。考虑到目前库存仍处于高位，各区域企业为刺激出货仍下调价格，本周全国高标水泥吨价格为436.3元（环 比-7.5元），其中西南（环比-20元至365元）、华东（环比-12元至477元）、华中（环比-13元至465元）、华南（环比-7 元至492元）为主要下调区域；但整体来看，全国平均价格仍较去年同期（3月第三周）仍高出16.5元。 据21世纪经济报道，2020年全年专项债不得用于土储、棚改等地产相关领域；逆周期调节有望加码，暂维持2020年料稳增 9%-10%的判断；若政策性金融工具及特别国债顺利落

3、地，或将带动基建增速进一步回升至12.2%。据21世纪经济报道，近 期监管部门明确2020年全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域；若消息属实，我们认为专项债用于基建领 域的比例或继续提升，我们根据专项债的规模及投向基建比例做一定测算：假设专项债规模2.83.2万亿、投向基建比例 45%70%，预计对应基建投资增速在8.3%14.8%区间（详见后表），其中在专项债规模3万亿、投向基建比例50%的中性 假设下，对应基建投资增速为9.9%。此外，专项金融建设债及特别国债或有望发力，若能顺利落地（预计规模约5000亿）， 或将带动基建进一步回升（增速约12.2%）。 水泥需求滞后或对Q1

4、造成一定影响，但疫情后需求料迅速释放。目前基建复工率正在快速回升，预计4月开始出现一定赶工 潮，在需求滞后20-25天左右的假设下，预计将影响Q1约20%-25%左右。考虑需求已逐步复苏，除个别区域仍有下行空间 外，预计3月下旬水泥价格将整体企稳；预计在4月中上旬库存料顺利消化下，4月中下旬有望迎来整体价格回升。我们认为 今年行业整体盈利将保持稳健，分区域看则会分化增强。继续推荐全国龙头海螺水泥，区域上推荐：1）需求与基建相关性 更高；2）价格仍有上升空间的部分北方（京津冀、陕西等）区域，建议关注新增供给逐步消化、需求稳健的华南区域。 风险因素：疫情控制不及预期；各地复工推迟超预期；逆周期政策

5、不达预期等。 oPoRoOtPrMrPnPnMrOvMtQ8ObP8OnPnNnPpPlOqQnOfQoMsO6MrRvMMYmMrRvPoNtP 核心观点 3 投资策略：目前基建复工率正在快速回升，预计4月开始出现一定赶工潮，Q1属于基建淡季（约占20%），在需求滞后 2025天左右的假设下，预计将影响Q1约20%25%左右，考虑需求已逐步复苏，除个别区域仍有下行空间外，预计3月下 旬水泥价格将整体企稳；预计在4月中上旬库存料顺利消化下，4月中下旬有望迎来整体价格回升。全年看预计全国整体需求 将保持韧性；在供给端仍有较强控制力下，预计疫情高峰过后水泥价格将企稳，全年价格仍将保持高位区间，销量

6、小幅增长， 行业整体盈利保持稳健，且区域分化将增强。继续推荐全国综合龙头海螺水泥（A/H），陕西市占率绝对优势、西北龙头西 部水泥（H），整合提效、受益京津冀建设推进的冀东水泥，以及受益粤港澳大湾区建设、广西需求存超预期可能的华南龙 头华润水泥控股（H），建议关注塔牌集团、天山股份、祁连山等。 2020E专项债额度专项债额度 2.8万亿万亿3万亿万亿3.2万亿万亿 用于基建的专项用于基建的专项 债额度（万亿）债额度（万亿） 基建固投增速基建固投增速 用于基建的专项用于基建的专项 债额度（万亿）债额度（万亿） 基建固投增速基建固投增速 用于基建的专项用于基建的专项 债额度（万亿）债额度（万亿）