【国盛证券】卓越零售能力构建竞争壁垒，高分红回馈投资者-251120（21页）.pdf

1、证券研究报告|公司深度 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 滔搏（滔搏（06110.HK）卓越零售能力构建竞争壁垒，高分红回馈投资者卓越零售能力构建竞争壁垒，高分红回馈投资者 业务介绍：业务介绍：滔搏是中国最大的运动用品零售以及服务平台。滔搏是中国最大的运动用品零售以及服务平台。滔搏于 20 世纪 90 年代开始涉足体育用品经营，目前公司合作伙伴主要包括主力品牌 Nike、adidas，以及其他品牌彪马、匡威、Vans 等，面对消费环境波动以及公司主力品牌业务调整，FY2025/FY2026H1 公司营收同比-7%/-6%至 270/123 亿元，FY2

2、025/FY2026H1 公司归母净利润同比-42%/-10%至 12.9/7.9 亿元。核心竞争力核心竞争力 1：主力品牌短期表现有所差异，其他品牌矩阵丰富主力品牌短期表现有所差异，其他品牌矩阵丰富。FY2026H1 公司主力品牌营收同比下降 4.8%至 108 亿元，占公司营收比重为 88%，2024 年以来 adidas 经营表现持续超预期，货币中性基础上 adidas 公司 2025Q3 营收同比增长 8%，Nike 短期业绩则有所波动。在新品牌合作方面，2022 年与李宁建立合作关系，首次将国产品牌纳入合作矩阵，2023 年以来面对户外以及跑步运动热潮，公司逐步与凯乐石、Norda、

3、norrona、soar、ciela 品牌建立合作关系，同时在合作模式上，滔搏也在担任独家合作伙伴/运营商的角色，负责相关品牌在中国的品牌战略、内容传播、全域运营以及社群培育等多项职能。核心竞争力核心竞争力 2：零售运营能力领先行业，奠定公司长期增长基础。零售运营能力领先行业，奠定公司长期增长基础。1）基于品牌特性对）基于品牌特性对线下门店的持续优化线下门店的持续优化。FY2023 之前公司推进大店项目，FY2023 公司 300 平方米以上的自营门店数量为 1056 家，占比达到 16.1%，进入 FY2024 公司将“大店策略”转向 一品一策”，通过门店形象的优化以提升店效和坪效。2）发力

4、私域以及直播电商）发力私域以及直播电商，效，效果显著。果显著。截止 FY2026H1 末滔搏小程序店铺数量超过 3600 家，在微信小程序之外，公司加码大众点评、抖音等新平台，为线下门店引流，拓宽原有门店的覆盖范围，FY2026H1公司电商销售预计占比 40%左右。3）会员运营能力卓越）会员运营能力卓越。截至 FY2025H1 末公司全渠道累计注册会员数达到 8910 万，同比持续增长，同时公司多举措并举加强用户粘性，提升会员转化率。4）数字化能力贯穿全域，全方位提升销售）数字化能力贯穿全域，全方位提升销售效率。效率。2019 年公司上市时明确数字化转型战略，主要包括前线员工赋能、数字化门店运

5、营、优化商品管理三个部分。2020 年以来面对线下客流的波动以及消费偏好的变动，公司发力小程序离店销售、私域生态建设、门店直播等以突破流量瓶颈，帮助公司在波动的消费环境以及激烈的市场竞争中稳中有进。中期趋势：中期趋势：FY2027 Nike 新品上市节奏有望改善，滔搏收入以及利润率或将受益。新品上市节奏有望改善，滔搏收入以及利润率或将受益。目前公司主力品牌之一 adidas 保持良好的销售势头，Nike 大中华区基本面表现正处于恢复过程中，短期产品上新进度较为谨慎，综合来看 FY2026 我们预计公司利润或持平左右。展望 FY2027，随着 Nike 新品的逐步上市，我们预计品牌的销售趋势有望

6、好转，一方面带动终端流水以及公司收入走强，另一方面公司整体的盈利能力也有望得到提升，利润弹性较大。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：公司自 2019 年上市以来累计派息率为 107.3%，截至 FY2026H1末公司账上现金及现金等价物为 25.4 亿元人民币，持续高分红回馈投资者，长期来看公司作为运动鞋服下游渠道龙头公司，合作品牌矩阵不断丰富，零售效率卓越，竞争护城河稳固，当前我们预计公司 FY2026FY2028 归母净利润分别为 12.97/14.81/16.66亿元，现价对应 FY2026PE 为 14.6 倍，股息率为 7%，维持 买入”评级。风险提示：风险提示：消费力疲软及消