1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究公司深度研究|蜜雪集团蜜雪集团 平价茶饮王者持续跨界，平台型连锁龙头可期 蜜雪冰城（2097.HK）首次覆盖报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 增持增持 股票代码 02097.HK 前次评级-评级变动 首次 当前价格 410.4（港元）近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 田地田地 S0800525050004 15800464768 肖燕南肖燕南 S0800525070002 14786698540 于佳琦于佳琦 S0800525040008 18800299337 相关研究相关研究 茶饮行业：长坡厚雪优质赛道，供需同

2、振持续扩容茶饮行业：长坡厚雪优质赛道，供需同振持续扩容 头部效应加剧下具备三位一体综合能力的品牌将最终胜出，且长期稳定占据所处价位段的绝对龙头地位。价位带越高，能满足细分消费需求的品牌越多元，二三梯队品牌预计快速扩张后闭店至稳定规模，本地长尾品牌长期跟随。大众现制茶饮绝对龙头，经营质量领跑行业大众现制茶饮绝对龙头，经营质量领跑行业 1）蜜雪国内持续下沉，积极出海谋发展：）蜜雪国内持续下沉，积极出海谋发展：蜜雪定位平价市场，利用雪王 IP强势破圈。截至 2025H1 蜜雪拥有 5.3w 余家门店，其中海外门店为 4733家，截至 9 月已进入 13 个国家。2）幸运咖全国化扩张，福鹿家进攻鲜啤市

3、场：）幸运咖全国化扩张，福鹿家进攻鲜啤市场：7 月以来幸运咖连续 3 个月推出加盟商扶持政策，7/8/9月单店优惠分别约4.9/3.5/1.7万元。截至2025年 8 月底，幸运咖全国签约门店总数突破 8200 家，进入中国现磨咖啡前列。2025 年 8 月底福鹿家拥有约 1200 家门店，为精酿连锁龙头品牌，鲜啤市场渗透率与成长空间可期。3）自供比例持续提升，筑牢供应链核心优势：）自供比例持续提升，筑牢供应链核心优势：以河南中央工厂为中心，四大原料地专属加工实现高效供应。目前公司提供给加盟商的核心饮品食材为100%自产，另外部分自产包材较外部采购降低成本约 50%。数字化四流合一+仓配自动化

4、夯实物流效能，自主仓储+广域配送网络支撑全球万店布局。投资建议投资建议：1）主品牌凭消费者心智垄断下沉市场，开拓海外市场。2）幸运咖加速开店释放规模优势，福鹿家为品类扩张与运营能力复制的重要验证品牌，均随行业渗透率提升享受下沉市场增长红利。我们看好公司极致性价比背后的供应链运营能力，同时发挥协同效应扩张不同品类打开天花板。我们预计公司 25-27 年归母净利润分别为 59/65/77 亿元，目前股价对应公司 PE为 24/22/19X，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：行业竞争加剧风险；加盟商管理风险；下游需求不及预期风险。核心数据核心数据 2023 2024 2025E 2026E 20

5、27E 营业收入（百万元）20,302 24,829 33,490 36,407 42,454 增长率 49.6%22.3%34.9%8.7%16.6%归母净利润(百万元)3,185 4,433 5,945 6,544 7,678 增长率 59.9%39.2%34.1%10.1%17.3%每股收益（EPS）8.39 11.68 15.66 17.24 20.23 市盈率（P/E）44.7 32.1 23.9 21.7 18.5 市净率（P/B）13.5 9.5 7.9 6.7 5.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -4%13%30%47%64%81%98%2024-112025-0

6、32025-07蜜雪集团恒生指数证券研究报告证券研究报告 2025 年 11 月 19 日 公司深度研究|蜜雪集团 西部证券西部证券 2025 年年 11 月月 19 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.5 估值与目标价.5 蜜雪冰城核心指标概览.6 一、大众现制茶饮绝对龙头，经营质量领跑行业.7 1.1 以供应链为基础，打造平价现制茶饮.7 1.2 股权结构集中,核心人员稳定.8 1.3 下沉市场为基本盘，整体盈利能力表现优.9 1.4 盈利能力长期向好，门店网络庞大.11 二、茶饮行业：长坡