【交银国际证券】AI叙事或将继续，首予买入-251117（61页）.pdf

1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究 首次覆盖首次覆盖 科技科技 2025 年 11 月 17 日 博通博通(AVGO US)AI 叙事或将继续，首予买入叙事或将继续，首予买入我们预测博通或是我们覆盖公司中我们预测博通或是我们覆盖公司中 2026 年收入对于人工智能敞口第二大的标年收入对于人工智能敞口第二大的标的。我们预计博通

2、或凭借其在的。我们预计博通或凭借其在 AI 通信网络，通信网络，AI ASIC xPU 加速芯片和包括加速芯片和包括VMware在内的软件业务上的竞争优势，在在内的软件业务上的竞争优势，在2025-27财年间实现财年间实现87%CAGR的的AI半导体收入增长和半导体收入增长和 33%CAGR 的的 EPS 增长。首次覆盖，给予买入评级，目标价增长。首次覆盖，给予买入评级，目标价425 美元。美元。xPU ASIC 加速芯片和加速芯片和 AI 通信网络双管齐下：通信网络双管齐下：作为业内最先设计人工智能ASIC 加速芯片的公司，我们认为博通与谷歌 TPU/ASIC 超过 10 年的合作或为博通在

3、ASIC加速芯片技术上奠定行业领先优势。公司已与五个大型客户签署开发xPU 加速芯片。我们认为ASIC方案在加速芯片领域的市占率或在中短期内上升。我们认为博通在 AI 通信网络领域产品种类齐全，包括Tomahawk 6和PCIe 7在内的交换芯片以及光通信和物理层技术或具备技术竞争优势。我们认为，AI通信网络在AI数据中心芯片中的重要性或在上升。包括 PCIe 和以太网的开放协议在横向延展（Scale Out）和纵向延展（Scale Up）应用场景下的市占率或在上升。我们认为博通或从中受益。综合看，我们预测这两项人工智能芯片相关业务或在2025/26/27财年贡献199.1/438.2/693

4、.3 亿美元收入。对于市场所担心的人工智能是否存在泡沫问题，我们认为市场或尚未完全计入之后 AI 收入潜力。VMware 整合结果超预期：整合结果超预期：我们认为，经过收购后近两年的整合，之前VMware 较为松散的产品矩阵得到有效优化，VCF 产品在减少 SKU 和提高运营效率的同时或提高客单价水平。收购后 VMware 收入稳步增长，VCF在完成 90%的最大 1 万名客户签约后或继续拓展客户。我们同时认为，管理层或已经兑现收购时的财务承诺。增加软件业务或帮助博通分散之后可能的半导体行业周期风险，提高业绩增长稳定性。首予买入，目标价首予买入，目标价425美元美元：我们预测博通2025/26

5、/27 财年总营收和Non-GAAP 毛利率分别为 633.5/898.8/1170.7 亿美元和 78.4%/73.9%/70.8%。我们预测 Non-GAAP 稀释后 EPS 6.84/9.51/12.00 美元。作为人工智能最核心的半导体行业标的之一，我们看好博通在 AI 驱动下业绩增长前景，且到2027年有较高业绩增长能见度。首次覆盖，给予买入买入评级，目标价425美元，对应45/35倍稀释后Non-GAAP 2026/27财年市盈率。投资风险投资风险：云厂商资本开支放缓；市盈率 NTM 估值或处于相对高位，AI 建设执行不及预期；行业竞争加剧。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年

6、股价表现年股价表现资料来源:FactSet 资料来源:FactSet 收收盘盘价价目目标标价价潜潜在在涨涨幅幅美美元元 342.46美美元元 425.00+24.1%个个股股评评级级买买入入11/243/257/2511/25-20%0%20%40%60%80%100%120%140%AVGO US标普500股股份份资资料料52周高位(美元)385.9852周低位(美元)146.29市值(百万美元)1,617,222.83日均成交量(百万)18.50年初至今变化(%)47.71200天平均价(美元)295.68王王大大卫卫,PhD,CFAD(852)3766 1867童童钰钰枫枫Carrie.