1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 商贸零售商贸零售 2025 年年 11 月月 12 日日 古茗（01364.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）中端茶饮中端茶饮龙头龙头，供应链助力行稳致远供应链助力行稳致远 目标价：目标价：27.84 港港元元 当前价：当前价：23.20 港港元元 古茗：古茗：公司截止 23 年年底位列现制茶饮市场规模全国第二、中端第一），截至 25H1 通过加盟形式已拓店 11179 家，向消费者提供价格带位于 10-18

2、 元、品类丰富、上新快速、原料新鲜的现制茶饮产品及新布局的现磨咖啡产品，在低线市场成功实现了“鲜活现饮普惠化鲜活现饮普惠化”。公司核心壁垒：公司核心壁垒：1）区域加密：）区域加密：坚持“供应链覆盖到哪里，门店才开到哪里”的稳健扩张策略，在单一省份深耕至 500 家门店以上形成规模效应后再辐射周边，目前 9 个省份门店超 500 家，41%门店位于乡镇等远离市中心的行政区域，深度渗透低线市场。2）最强冷链之一：）最强冷链之一：古茗是头部茶饮品牌中唯一能向低线城市门店两日一配鲜果和鲜奶的企业，两日鲜达覆盖 97%门店，自有 22个仓库及 362 辆冷链车，鲜果损耗率低至 10%，仓配成本低于总 G

3、MV 的 1%。现制饮品行业格局呈现价格带分化、运营能力为王、茶咖融合等特征：现制饮品行业格局呈现价格带分化、运营能力为王、茶咖融合等特征：1）市）市场规模与结构：场规模与结构：规模上，公司招股书显示 2023 年现制茶饮市场规模 2115 亿元，其中 10-20 元大众价格带占比 51.3%，为最大且增速最快的细分市场；受消费人群边界扩张、产品健康新鲜化替代升级，及全渠道高频触达下的频次提升驱动，现制茶饮市场预计 2035 年将突破 6000 亿元，外卖大战亦验证茶饮高频消费潜力。2）竞争格局：）竞争格局：现制茶饮门店正面临存量重构，中腰部及以下弱势品牌加速出清，为古茗等头部品牌创造结构性扩

4、张机会。高端品牌喜茶、奈雪的茶仍在尝试溢价，平价市场由蜜雪依靠规模垄断，大众价格带因毛利高、市场空间广阔成为竞争主战场。现饮产品品类高频创新迭代，短期内品类红利创造结构性机会，长期来看供应链效率与规模效应是关键壁垒。3）品类趋势：）品类趋势：鲜果茶、轻乳茶将步入成熟期，茶咖融合加速，中国人均咖啡消费量大约为日韩的 1/15，低线市场潜力巨大。增长前瞻：增长前瞻：1）咖啡业务咖啡业务：截至 2025 年 6 月 30 日已覆盖超 8000 家门店，低线城市咖啡渗透率仍低，古茗有望凭门店网络与供应链优势，将咖啡培育为新增长引擎。2）门店扩张：）门店扩张：一方面存量市场有望持续加密，另一方面半数国内

5、省份及海外市场尚未深度开发，依托供应链优势可复制成功模式，长期增长空间广阔。3）原材料降本：）原材料降本：公司使用的主要原材料农产品为仍有较大降本空间，随未来规模效应深化、供应链体系进一步夯实，利润有望持续增厚。投资建议：投资建议：古茗系国内中端茶饮龙头，未来随新品类业务渗透、门店加密扩张及原材料降本，有望实现业绩稳定增长。我们预测公司 2025-2027 年，分别实现营业收入 111.59/134.19/158.18 亿元，同比增速 26.9%/20.3%/17.9%；归母净利润 24.87/26.25/31.55 亿元，同比增速 68.2%/5.5%/20.2%；现价对应 2025-27

6、年 PE 为 20/19/16x。我们采用 PE 估值方法，参考现制饮料行业同业可比公司的 Wind 一致预期 PE 估值，考虑到古茗综合实力和单店表现在中端茶饮中更优，给予 2026 年约 23 倍 PE，对应目标价为 27.84 港元，首次覆盖给予“推荐”评级，看好其作为现制茶饮行业领导者的增长潜力。风险提示：风险提示：外卖平台补贴退坡；新业务发展不及预期；食品安全风险外卖平台补贴退坡；新业务发展不及预期；食品安全风险。主要财务指标主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万)8,791 11,159 13,419 15,818 同比增速(%)14.5%2