前瞻研究互联网行业专题：PCAOB审计风险暂时缓解关注估值修复和基本面-220828（16页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 15 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 PCAOB 审计风险暂时缓解审计风险暂时缓解，关注估值修复和关注估值修复和基本面基本面 前瞻研究互联网行业专题2022.8.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 许英博许英博 科技产业首席分析师 S1010510120041 廖原廖原 互联科技融合分析师 S1010522030004 贾凯方贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 联系人：李雷联系人：李雷 互联网科技融合首席 8 月月 26 日晚，日晚，中国中国证监会宣布与美国公众公司会计监督委员会

2、（证监会宣布与美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）签签署审计合作协议，叠加今年以来国内政策署审计合作协议，叠加今年以来国内政策上上的的正面表述，我们认为中概股的正面表述，我们认为中概股的审审计和监管风险计和监管风险暂时暂时有所有所缓解，后续投资缓解，后续投资有望有望更多关注更多关注基本面和估值基本面和估值。通过复盘通过复盘PC 和智能手机和智能手机代表性代表性企业的估值变化企业的估值变化，我们认为我们认为当前互联网行当前互联网行业估值水平已业估值水平已充分反映科技代际切换的预期，基本面和第二曲线将成充分反映科技代际切换的预期，基本面和第二曲线将成为为行业行业投资投资的关键分化。的关键分化。

3、我们建议顺势而为，关注投资情绪回暖带来的行业，并优选绩我们建议顺势而为，关注投资情绪回暖带来的行业，并优选绩优股，同时关优股，同时关注具备高景气赛道业务扩展可能性的企业注具备高景气赛道业务扩展可能性的企业。事件事件及回顾及回顾：2022 年 8 月 26 日，中国证监会、财政部与美国公众公司会计监督委员会(PCAOB)签署审计监管合作协议，将于近期启动相关合作事项，下一步双方将根据合作协议对相关会计师事务所合作开展日常检查与调查活动，并对合作效果作出客观评估。中概股的“退市风险”主要与美国的外国公司问责法案（HFCCA）相关，法案于 2020 年 5 月通过，2020 年 12 月生效，202

4、1 年3 月由美国 SEC 公布，并于同年 12 月公布实施细则。实施细则要求，如果 SEC认定 PCAOB 连续三年无法对相关公司的审计事务所开展检查或调查，其将禁止相关公司在美国证券交易所或任何“场外”交易所交易其证券。这意味着，中概公司如果不满足 PCAOB 对审计检查的要求，则会在 2024 年 4 月左右被迫从美股退市。随后，2021 年 6 月，美国参议院通过加速外国公司问责法案，将“连续三年”要求改为“连续两年”，进一步加剧市场对中概股“退市风险”的担忧。截至 2022 年 8 月，累计约 159 家中概上市公司被陆续列入“预摘牌名单”。审计及中美监管风险暂时审计及中美监管风险暂

5、时有所有所缓解缓解，后续投资有望更多，后续投资有望更多回到回到估值和基本面。估值和基本面。虽然中概股是否能够完全避免退市尚有待后续推进，具体执行过程中审计底稿的提供程度亦受到关注，但中美双方的合作声明已是突破性进展，叠加今年以来，国内在政策面上对互联网行业的多次正面表述，我们认为中概互联网面临的审计及中美监管压力暂时有所缓解，后续投资有望更多回到行业的估值和基本面。估值：估值：通过历史复盘，我们认为互联网行业估值水平已通过历史复盘，我们认为互联网行业估值水平已充分充分反映反映科技代际切换科技代际切换预期预期。互联网行业面临用户增长放缓、渗透率接近见顶、隐私保护、宏观经济波动等发展新阶段，叠加政

6、策和中美监管因素，行业估值水平大幅下行，以腾讯、阿里巴巴、百度为代表，PE(NTM)相较于高点已下降约 50%。复盘科技行业中PC 和智能手机两次代际变化，我们观察到典型科技行业高增长转向低增长时，代表性公司估值水平下降约 40%-60%，例如英特尔的 PE(NTM)下降了约 64%，高通的 PE(NTM)下降了约 42%。从估值调整幅度上参考，我们认为互联网行业已经充分反映了科技代际切换的预期，整体继续大幅下行的动力不足，而投资情绪的回暖可能带来估值水平的修复。同时，从微软的发展经验来看，估值水平在下行后重新大幅上行将依赖于企业明确的第二曲线。基本面：基本面：行业最困难阶段即将过去，静待业绩