【民生证券】章源钨业（002378）-2025年半年报点评：钨价上涨增厚利润，刀具有望持续放量-250827（3页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 章源钨业（002378.SZ）2025 年半年报点评 钨价上涨增厚利润，刀具有望持续放量 2025 年 08 月 27 日 事件：公司发布 2025 年半年报。2025H1，公司实现营收 23.99 亿元，同比+32.27%；归母净利润 1.15 亿元，同比+2.54%；扣非归母净利 1.07 亿元，同比-4.36%。分季度看，2025Q2，公司实现营收 12.13 亿元，同比+29.05%、环比+2.25%；归母净利润 0.73 亿元，同比-14.71%、环比+70.41%；扣非归母净利 0.66 亿元，同比-24

2、.74%、环比+61.08%。剔除认定为先进制造业企业加计抵减因素，公司 2025 年上半年归属于上市公司股东的净利润同比增长16.87%，主要得益于钨产品市场价格上涨及产品销量增加。量：1）矿山方面，25H1 公司钨、锡、铜产量同比小幅增长。25H1 钨精矿产量 1849.93 吨，同比+3.24%，锡精矿 426.12 吨，同比+2.71%，铜精矿 180.61吨，同比+2.02%；主要得益于公司围绕各矿区深部开拓建设及完善相关配套系统工程，增储扩产，同时加快矿山机械化进程，提升采矿、选矿效率，增加钨、锡、铜等矿产品产出量。（2）下游加工方面，棒材、钨粉、碳化钨粉同比快速增长。25H1 澳

3、克泰刀具实现销量 1126.02 万片，同比-3.43%，棒材销量 427.01吨，同比+18.99%，棒材业务增长主要得益于国内新客户开发、AK 系列产品推广及老客户需求增加；本部硬质合金销量 573.92 吨，同比-7.17%，钨粉销量2657.83 吨，同比+43.68%，碳化钨粉销量 2795.12 吨，同比+19.25%，热喷涂粉销量 222.59 吨，同比-1.93%。价：2025Q2 公司毛利率 14.47%，环比提升 0.67pct。25Q2 年钨原料价格上涨，钨精矿市场价格环比+11.56%，同比+10.2%，至 15.95 万元/吨，公司钨矿产品利润得到增厚；伴生锡市场价格

4、同环比基本持平，约 26.3 万元/吨；伴生铜市场价格环比持平，同比-3%，至 7.77 万元/吨。澳克泰 25H1 同比由亏损转为盈利 138.79 万元。25H1 赣州澳克泰实现营业收入 3.54 亿元，同比增长 15.36%，其中硬质合金刀具销售收入 18,927.11 万元，同比增长 2.26%；棒材销售收入 14,339.83 万元，同比增长 28.30%。赣州澳克泰净利润 138.79 万元，由上年同期亏损转为盈利。核心看点：（1）上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。公司钨矿成本较低，根据 2020 年采矿权出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨矿钨精矿

5、单吨总成本分别为 55028.00 元/吨、53547.26 元/吨、61808.76 元/吨、57122.00 元/吨，充分受益钨价上涨。截止 2025H1 公司拥有 6 座采矿权矿山，10 个探矿权矿区，保有钨资源储量 7.94 万吨，锡资源储量 1.76 万吨，铜资源储量 1.13 万吨。（2）下游刀具板块稳步增长。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀片产能 2000 万片，目前满产，后续将提高产能利用率，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，矿端受益钨价上涨，硬质合金需求长期稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司 2025-2

6、027 年归母净利润分别为 2.26/2.73/3.16 亿元，对应 2025 年 8 月 27日收盘价，PE 依次为 82/68/58 倍，维持“推荐”评级。风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元）3,673 4,689 5,358 5,739 增长率（%）8.0 27.6 14.3 7.1 归属母公司股东净利润（百万元）172 226 273 316 增长率（%）19.5 31.3 20.9 15.8 每股收益（元）0.14 0.19 0.23 0.26 PE 108