【国证国际证券】核心OTA维持稳健，用户价值提升是中长期增长动力-250819（5页）.pdf

1、 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页 核心核心 OTA 维持稳健维持稳健，用户价值提升是中长期增长动力，用户价值提升是中长期增长动力 同程旅行同程旅行 2 季度收入符合预期，利润略超预期，季度收入符合预期，利润略超预期，核心核心 OTA 收入收入/经营经营利润同比利润同比增增 14%/25%，单个单个 APU 年度年度总总收入贡献收入贡献同比同比提升提升 14%，好于，好于内地内地旅游大盘旅游大盘人人均消费表现均消费表现。我们。我们微调微调 2025 年收入及利润预测年收入及利润预测，微微调目标价，维持买入。调目标价，维持买入。看看好好公司公司核心核心 OTA

2、业务中长期收入及利润稳健增长业务中长期收入及利润稳健增长前景前景。报告报告摘要摘要 收入符合预期，净收入符合预期，净利润利润略超预期略超预期：2 季度总收入 47 亿元，同比增 10%，符合我们及彭博一致预期。经调整净利润同比增 18%至 7.8 亿元，超我们/市场预期8%/3%，经调整利润率 16.6%，同比提升 1 个百分点，受益于经营费用效率优化（尤其是营销费用），三费占收入比合计同比下降 4 个百分点。核心核心 OTA 业务业务稳健前景不变稳健前景不变：2 季度核心 OTA 收入同比增 14%，其中：1）住宿预订收入同比增 15%，受益于间夜量、ADR、变现率均有同比提升；2）交通票务

3、预订收入同比增 8%，地面交通变现率同比增加，国际机票业务量同比增近 30%，创新高。核心 OTA 经营利润同比增 25%至 10.7 亿元，仍快于收入的增速，经营利润率同比提升 2.4 个百分点至 26.7%，规模经济持续显现。用户用户 ARPPU 值值增长亮眼增长亮眼：2 季度 MPU 为 4,640 万，同比增 9%，APU 同比增10%至 2.52 亿人。ARPPU 值角度，若以最近 12 个月总收入/核心 OTA 收入除APU，计算单个用户对年度总收入/年度核心 OTA 收入贡献为 73 元/61 元，同比增 14%/7%。作为对比，根据文旅部数据，2 季度国内旅游收入/人次同比增1

4、1%/14%，隐含人均花费同比降 3%。公司的 ARPPU 值增速表现远超大盘表现，反映用户心智及交叉销售能力提升。财务预测财务预测：我们预计 3 季度核心 OTA 收入同比增 13%，其中住宿预订/交通票务同比增 14%/8%，预计国内酒店预订收入仍主要由间夜量增长驱动，交通预订业务效率有提升趋势。预计度假业务仍受东南亚安全问题影响，但公司已优化业务模式，对利润的影响可控。展望 2025 年全年，我们微调收入及利润预测，预计收入同比增 10%，预计整体经调整净利润同比增 22%，利润率提升至17.8%。预计核心 OTA 收入/经营利润同比增 15%/24%，稳健前景不变。估值：估值：考虑同业

5、估值水平及公司业务前景，我们给予 16.0 倍 2025 年市盈率（维持不变），微调目标价至 24.9 港元（前值：24.4 港元），较最近收盘价有 27%的潜在涨幅，维持买入买入评级。我们看好公司核心业务维持快于行业的增速，单用户对收入的贡献提升持续验证，预计未来仍是中长期增长动力，预计营销费用优化及规模经济将带动利润率稳健提升。风险：风险：消费疲弱影响旅游支出；用户花费提升不及预期；度假业务弱于预期。财务及估值摘要财务及估值摘要 数据来源：公司财报，国证国际预 财年截止12月31日2022202320242025E2026E2027E收入（百万元）6,58511,89617,34119,0

6、2021,48723,542同比增长（%）-12.6%80.7%45.8%9.7%13.0%9.6%调整后净利润（百万元）6472,1992,7853,3893,8804,441调整后净利润率（%）9.8%18.5%16.1%17.8%18.1%18.9%调整后每股盈利（元）0.290.981.241.511.731.98市盈率（倍）63.518.714.712.110.69.2市销率（倍）6.23.52.42.21.91.7净资产收益率（%）-0.9%8.4%9.4%11.4%10.3%9.7%SDICSI 2025 年年 08 月月 19 日日 同程旅行同程旅行(0780.HK)Table