慕思股份-睡眠经济引领者正循环逻辑下的成长新阶段-220727（32页）.pdf

1、-1-敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）：43.64 元 目标价格（人民币）：56.50 元 市场数据市场数据(人民币人民币)总股本(亿股)4.00 已上市流通 A 股(亿股)0.40 总市值(亿元)174.56 年内股价最高最低(元)56.06/42.04 沪深 300 指数 4225 深证成指 12400 张杨桓张杨桓 联系人联系人 谢丽媛谢丽媛 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130521120003 睡眠经济引领者睡眠经济引领者，正循环逻辑下的，正循环逻辑下的成长新阶段成长新阶段 公司基本情况公司基本情况(人民币人民币)项目项目 2020 2021 2022E

2、2023E 2024E 营业收入(百万元)4,452 6,481 7,492 9,155 11,017 营业收入增长率 15.29%45.56%15.61%22.18%20.34%归母净利润(百万元)536 686 781 984 1,178 归母净利润增长率 61.06%27.99%13.80%25.97%19.76%摊薄每股收益(元)1.490 1.907 1.953 2.460 2.945 每股经营性现金流净额 2.74 2.76 2.88 3.66 4.37 ROE(归属母公司)(摊薄)28.53%26.75%17.10%19.07%20.08%P/E N/A N/A 22.34 17

3、.74 14.82 P/B N/A N/A 3.82 3.38 2.98 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 中高端定位清晰，床垫龙头地位稳固：中高端定位清晰，床垫龙头地位稳固：公司品牌创立于 2004 年，主营床垫、床架等品类，定位中高端市场。21 年公司营收/归母净利为 64.8/6.9 亿元，分别同比增长 45.6%/28.0%，CAGR3 分别为 26.7%/46.9%。经过多年品牌及渠道打造，根据我们测算，21 年公司床垫市场份额 8.6%，稳固第一，且对标海外成熟市场，份额提升潜力大。并且依托强大的上下游话语权及自身优异运营，整体周转、现金流均明显优于行业。此外，根据

4、公司披露，22年 H1 预计营收/归母净利中值为 30.5/3.3 亿元，分别同比+8.5%/+1.2%。以品牌力构建为核心，支撑全体系步入正循环：以品牌力构建为核心，支撑全体系步入正循环：公司主品牌清晰卡位中高端，并且精准定位目标客群，选择匹配的赞助活动及广告投放平台，扩大品牌认知度。与此同时，总部给予渠道高利润空间叠加持续推进细化的渠道管理与赋能，确保渠道推力与售后服务质量，在增强品牌厚度的同时，提升了耐用消费品的用户粘性。而在品牌力逐渐形成后，整体品牌溢价、成本控制优势逐步凸显，经销商在长期高利润率（经测算中性预计渠道净利率（未考虑税收）可达 14%）支撑下，逐渐由外驱力转变为内驱力推动

5、营销积极性及售后服务完善，从而驱动整个体系进入良性循环，持续夯实公司品牌力。公司未来收入增长来源：公司未来收入增长来源：1）随着消费者对床垫认知提升叠加现代床架普及反向助推，床垫行业正迎渗透率加速提升、更新周期缩短、产品消费升级阶段，公司将受益于国内床垫行业量价齐升；2）公司完善床垫子品牌布局，抢占各价位段市场份额；3）公司沙发品类扩张开启，21 年营收同比增长173.7%至 3.6 亿元，并且智能床垫持续迭代，两者共同打开长期增长空间。短期利润修复可期，中长期盈利具备支撑：短期利润修复可期，中长期盈利具备支撑：1）随着原材料价格边际回落，短期利润修复将显现，基于三大原材料成本均下降 10%的

6、假设下，预计公司毛利率有望提升 1.4pct。2）随着华东基地投产后，公司有望进一步提升自动化能力，优化制造成本，支撑公司中长期延续较高盈利水平。募投项目：募投项目：公司此次净募集 14.8 亿元，将投入至华东生产线建设项目（新增产能床垫 95 万张及床架 15 万套）、数字化营销项目和健康睡眠技术研究中心项目，为后续维持行业领先地位奠定坚实基础。投资建议投资建议 我们预计 22-24 年公司的 EPS 为 1.95/2.46/2.95 元，当前股价对应 PE 分别为 22x/18x/15x，考虑公司拓品类带来的成长性，给予公司 23 年合理估值23 倍，对应目标价为 56.5 元，首次覆盖，