【民生证券】城投报表分析专题：年报视角下的城投观察-250512（17页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 城投报表分析专题 年报视角下的城投观察 2025 年 05 月 12 日 从资产端来看：总资产增速持续下降，项目投资亦放缓 资产端能在总量宏观趋势层面进行分析的科目，主要在两个维度：一方面是与（准）公益性项目相关的存货以及应收类款项；另一方面则是与近年来城投转型对应的投资类项目，如长期股权投资、可供出售金融资产等科目。（1）存货科目：2024 年城投存货总规模仍在抬升，但增速较 2023 同比呈现下滑趋势，与此同时存货同比增加的平台比例亦有所降低。2024 存货总规模增速继续下台阶，一方面基数在提升，另一方面在地方政

2、府债务监管约束之下，相关投资一定程度有所放缓。（2）应收类款项：2024 城投平台应收类款项（包括应收账款以及其他应收款）增速均出现明显下滑。对应结合应收账款和其他应收款同比增加的平台比例、以及应收账款和其他应收款总规模增速来看，低于 2023 年。这一趋势一方面反映出了在政策监管框架进一步规范下，以及防范新增地方政府隐性债务的约束下，城投平台进行项目投资受到不小影响的同时，另一方面亦体现出在化债背景下，平台回款有所提升，政府欠款或一定程度有在去化清偿。（3）与政府往来资金减少。土地出让收入在 2024 年出现进一步下滑，并且可以看到 2024 城投年报中其他经营现金流入同比增加的平台比例有所

3、下降，其他经营性现金流入同比增速有所下降，即 2024 财政压力之下回款相对去年减少。与此同时其他经营现金支出同比增加的平台亦减少。（4）从投资现金流出来看：2024 城投投资现金流出总规模增速有所下滑，可以看到化债大背景下，城投更多是减支，项目投资亦受到影响。（5）2024 长期股权投资以及可供出售金融资产等转型投资类科目的总规模增速及同比增加的平台比例有所下滑；投资收益总规模同比增速略有下降，但目前整体规模绝对水平不高，且同比增加的平台比例明显下滑。在城投转型的路上，出现一些波动也属正常，只是侧面说明了相关产业投资还需合理评估。从负债端来看：政策边际收紧之下减慢债务偿还（1）整体来看，20

4、24 年城投再融资环境仍处一个趋紧的环境当中，平台货币资金储备包括货币资金占总资产比重有所下降，取得借款收到的现金、偿还借款支出的现金同样有所下降。（2）有息债务变化：2024 城投有息债务总规模仍在提升，但增速则持续下降，并且有息债务占总负债比重同比也有所下滑，与上述投资项目的趋势有逻辑一致性。（3）债务结构：受低利率环境和债市融资政策的影响，银行贷款比重明显升高，同时伴随着债券规模小幅压降，非标规模大幅压降。2024 长期负债同比增加的平台比例在减少，这也可以看到，2024 年城投平台的债务期限结构仍呈现短期化的特征。风险提示：城投口径偏差；政策不确定性；宏观经济、地方政府债务压力、区域及

5、平台评价的主观性。分析师 谭逸鸣 执业证书：S0100522030001 邮箱： 研究助理 韩晨晨 执业证书：S0100123070055 邮箱： 相关研究 1.可转债周报 20250511：关注弱资质转债风险-2025/05/11 2.固收周度点评 20250511：货币政策的增量信号-2025/05/11 3.流动性跟踪周报 20250510：下周政府债净缴款 6453 亿元-2025/05/10 4.高频数据跟踪周报 20250510：PTA 开工率环周回落-2025/05/10 5.利率专题：理财还有多少浮盈？-2025/05/08 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必

6、阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 整体来看，2024 年发生了哪些变化？.3 1.1 资产端：总资产增速持续下降，项目投资亦放缓.3 1.2 负债端：政策边际收紧之下减慢债务偿还.7 2 各省份，2024 有哪些新变化？.10 3 风险提示.15 插图目录.16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 本文聚焦 2024 城投年报，看看城投有哪些新变化和趋势？以民生广义城投名单为准，共涉及 4686 家主体，其中囊括城投平台、园区平台、产投平台、准公益性平台、金控平台、特殊产业类等，剔除并表发债子公司后共 2911 家主体，当