【开源证券】港股公司首次覆盖报告：电动两轮车优质企业，技术升级与产品迭代双轨并行-250805（18页）.pdf

1、汽车汽车/乘用车乘用车 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/18 绿源集团控股绿源集团控股（02451.HK）2025 年 08 月 05 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2025/8/4 当前股价(港元)8.380 一年最高最低(港元)9.360/5.810 总市值(亿港元)35.75 流通市值(亿港元)34.37 总股本(亿股)4.27 流通港股(亿股)4.10 近 3 个月换手率(%)4.72 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 电动两轮车优质企业，技术升级与产品迭代双轨并行电动两轮车优质企业，技术升级与产品迭代双轨并行 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报

2、告 吕明（分析师）吕明（分析师）骆扬（分析师）骆扬（分析师） 证书编号：S0790520030002 证书编号：S0790525050002 电动两轮车优质企业，电动两轮车优质企业，看好规模稳步扩大，看好规模稳步扩大，首次覆盖给予“买入”评级首次覆盖给予“买入”评级 新国标政策推行下，国内电动两轮车行业逐步趋于高质量、高标准的规范化方向发展，合规优质企业市占率预计逐步提升，集中度也预计趋高。绿源集团控股作为电动两轮车行业优质的二线龙头企业，渠道布局、研发实力、产品迭代力均领先行业。2020-2024 年，公司营收从 23.8亿元升至 50.7亿元，CAGR 为 20.8%、归母净利润从 0.4

3、0亿元增至 1.17亿元，CAGR 为 30.5%。我们预计 2025-2027年公司归母净利润为 1.84/2.67/3.47 亿元，对应 EPS 为 0.4/0.6/0.8 元，当前股价对应 PE 分别为 17.6/12.2/9.4 倍，首次覆盖给予“买入”评级。电动两轮车行业拐点显现，政策利好带来增长潜力电动两轮车行业拐点显现，政策利好带来增长潜力 电动两轮车行业迈入高质量发展阶段，预计 2025 年及以后行业总量增长将恢复稳态，以自然换新为主要拉动，即时配送、国内共享骑行等为行业潜在增长点。展望展望 2025 年，我们预计行业基本面有望呈现量价齐升趋势。出货量方面，年，我们预计行业基本

4、面有望呈现量价齐升趋势。出货量方面，在以旧换新和经销商补库的带动下，我们预计行业动销将展现强劲势头。产品价格方产品价格方面，面，头部品牌回归中高端产品推新，产品价格带自 2024 年起逐步上移。新国标正式版落地后，行业将全面回归高质量产品竞争，届时，我们看好绿源凭借技术储备和差异化定位，成为行业格局重塑的受益者之一。公司亮点：加大研发投入夯实核心优势，加速布局蓝海新赛道公司亮点：加大研发投入夯实核心优势，加速布局蓝海新赛道（1）研发端：）研发端：公司持续投入五大核心系统：液冷电机系统、固态电气系统、数字电池维护系统、安全驾驶系统、智能互联系统。2024 年，公司研发投入达 2.31亿元（同比增

5、长 22.1%），进一步巩固液冷电动车技术壁垒，提升产品竞争力。（2）产品端：产品端：公司已经打造出多元化的产品矩阵，构建了覆盖经济型、中端及豪华车型的完整产品谱系，并提出重点布局中高端市场的战略发展。我们看好，以 S系列、Moda 系列以及 F 系列为主的多元化产品矩阵托底公司的发展，2025 年S95、F35、Cola10 等产品的研发打造将顺利布局行业中高端化产品迭代更新风口。（3）新业务：）新业务：全球电助力车市场蓝海已现，预计市场规模从 2024 年的 350亿美元增至 2030 年的 620 亿美元，CAGR 高达 10%。公司方面，绿源集团首推高端品牌 LIVA，同时已在泰国、印

6、尼、菲律宾等多个海外市场建立了经销网络，通过自营电商平台及社交媒体渠道销售公司产品。风险提示：风险提示：技术研发及产品迭代技术研发及产品迭代不及不及预期；预期；终端需求不及预期终端需求不及预期；渠道库存积压渠道库存积压。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)5,083 5,072 6,554 7,619 8,269 YOY(%)6.3(0.2)29.2 16.2 8.5 净利润(百万元)146 117 184 267 347 YOY(%)23.4(19.8)57.2 45.3 30.2 毛利率(%)13.4