九毛九-太二门店数量扩张空间广阔；首次覆盖并给予买入评级-220725（35页）.pdf

1、2022 年 7 月 25 日（星期一）公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2022 年 7 月 25 日“Jiumaojiu International(9922 HK)-Long runway for Taier expansion.Initiate with BUY 的中文摘要 1 九毛九九毛九(9922 HK)太二太二门店数量扩张空间广阔；门店数量扩张空间广阔；首次覆盖并首次覆盖并给予给予买入评级买入评级 太二店未来太二店未来5年有望从目前少于年有望从目前少于400家店扩张到约家店扩张到约1000家店家店 广东以外地区的门店密度较低可以对翻座率形成支持广东以外地区的门

2、店密度较低可以对翻座率形成支持 充足的现金有助于熬过疫情。首次覆盖给予买入评级，目标价充足的现金有助于熬过疫情。首次覆盖给予买入评级，目标价21.1港元港元 太二门店数量扩张空间广阔太二门店数量扩张空间广阔 今年迄今为止，九毛九的股价上涨了33%，表现优于同行，因为投资者更多的关注太二在全国范围的扩张，以及其相对于同行而言较低的经营杠杆。太二是顶尖的酸菜鱼连锁企业，截至22年上半年，其门店少于400家。大部分的太二店都在广东和华东地区。我们相信，由于酸菜鱼在全国范围都很受欢迎，太二可以在全国扩张。我们算出太二目前在购物中心的渗透率只有约6%，对比海底捞的渗透率为22%。太二的均价低于海底捞，然

3、而海底捞在二、三线城市的渗透率却更高，这意味着更高的开店空间。根据保守的测算，太二的理论上限在中期约为1200家门店。太二门店数量扩张推动整体业绩增长太二门店数量扩张推动整体业绩增长 由于太二门店的快速扩张，太二成为了盈利的主要来源，在21财年占总营收/总门店营业利润的78%/89%。展望未来，我们预计，在21-24财年，太二的营收复合年增长率将达到40.7%，也将推动总营收达到41.4%的复合年增长率。我们预计，太二的门店网络将从21财年的350家扩大到24财年的800家。我们预计，九毛九（中国西北菜连锁品牌）的餐厅将随着菜单和店面的重新设计而逐渐提升，并在21-24财年达到9.4%的复合年

4、增长率。我们预计，九毛九孵化的新品牌（包括怂重庆火锅厂、赖美丽烤鱼）会逐渐取得成果，怂重庆火锅厂的高人气和快速扩张就是证明。我们预计，新餐厅的营收贡献将从21财年的3%增加到24财年的15%。如果九毛九集团能够在其他餐饮品牌上复制太二的成功，其估值有望进一步提升。首次覆盖首次覆盖，给予买入评级，目标价给予买入评级，目标价21.1港元港元 考虑到太二在年轻人中很受欢迎，以及在全国购物中心的渗透率依然偏低（约6%），我们首次覆盖并给予买入评级，目标价21.1港元，上升空间16.2%。目标价是基于目标市盈率的43.5倍（介于九毛九历史平均值和历史平均值减1个标准差之间，且低于海底捞的历史平均，以反映

5、新冠疫情的不确定性），对应12个月前瞻每股盈利人民币0.42元。如果九毛九餐厅的改善快于预期，以及新品牌（如怂重庆火锅厂）的孵化成功，都是额外的利好。主要催化剂：主要催化剂：翻座率高于预期；减少每间餐厅的员工人数；太二扩张快于预期。主要风险：主要风险：严格的新冠封控政策；消费信心转差。盈利预测及估值 截至截至 12 月月 31 日日（百万（百万人民币人民币）2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入 2,799 4,244 5,082 8,500 11,986 同比增长 3.7%51.6%19.7%67.3%41.0%可归属净利润 124 340 295 749 1,106

6、经调整每股盈利（人民币元）0.09 0.23 0.20 0.52 0.76 同比增长-43.8%155.6%-11.8%154.1%47.6%市盈率(x)173.5x 67.9x 77.0 x 30.3x 20.5x ROE 7.9%11.1%9.2%20.5%24.8%净负债（现金）/股东权益-58.8%-42.8%-50.5%-63.3%-80.2%王钿熠+852 3189 6711 黄建文+852 3189 6357 .hk .hk 首次覆盖首次覆盖 太二门店扩张空间广阔.首次覆盖给予买入评级，目标价21.1港元 买入 股价 18.2港元 12个月目标价(上涨/下跌空间)21.1港元(+