【信达证券】宏观研究专题报告：出口：预期与现实的分化-250309（11页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 证券研究报告 宏观研究 专题报告 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅 大厦B座 邮编：100031 Table_Title 出口：预期与现实的分化出口：预期与现实的分化 Table_ReportDate 2025 年 3 月 9 日 今年年初出口增速低于市场普遍预期，进口同比增长更是低于市

2、场预期的温和增长。出口和进口双双不及预期，这与市场此前对外贸“开门红”的预期完全不同，现实与预期形成较明显的分化。外贸“开门好”的市场预期源自两个信号外贸“开门好”的市场预期源自两个信号。我们认为，市场之所以对外贸有较强预期，主要是源两个方面的信号：一方面是，今年 1-2 月港口完成的集装箱吞吐量为近 3 年以来的新高，即使按照单月来看，今年 1、2 月的单月集装箱吞吐量也都高于前两年，这些港口数据表现强化了对外贸和出口的信心。另一方面是，市场观察到海外制造业景气度出现好转，再加上很多信号显示今年年初和 2023 年年初的表现类似，如果 2025 年开年复刻 2023 年同期，则市场预期今年年

3、初出口同比为 5%左右并不奇怪。集装箱吞吐量表现较好而外贸偏弱的集装箱吞吐量表现较好而外贸偏弱的三种三种可能原因可能原因。第一种是外贸商品第一种是外贸商品结构转向低附加值商品结构转向低附加值商品。如果外贸的商品结构更多转向了低附加值商品，则商品结构转变可能带来外贸总价值的下降。第二种是外贸商品受价格第二种是外贸商品受价格大幅走弱影响大幅走弱影响。如果外贸商品价格回落较多，价格回落幅度大于数量增长幅度，则外贸价值可能回落。第三种是集装箱的数据“失效”第三种是集装箱的数据“失效”。如果以上两种情况都不符合，那么还有一种可能就是集装箱的数据并非全部有效，可能存在“虚高”，这与吞吐量的统计方式有关。前

4、两种情况并不吻合，前两种情况并不吻合，集装箱数据“失效”集装箱数据“失效”或是预期和现实分化的最主要或是预期和现实分化的最主要原因原因。今年前两月劳动密集型产品出口同比增速普遍下滑、主要的大宗商品进口数量下降幅度比进口均价的降幅更大，这些都显示与前两种情况并不吻合。不排除部分商品价格走弱存在影响，但我们认为这不是预期和不排除部分商品价格走弱存在影响，但我们认为这不是预期和现实分化的主要原因现实分化的主要原因。而今年前两月多出的近 500 万标箱集装箱，其载货效率大打折扣，或是预期和现实分化的主因。当前进口弱于出口，集装箱随出口货物运往海外后，进口需求不足可能导致返程空箱增加，导致总吞导致总吞吐

5、量虚增、实际货物价值走低吐量虚增、实际货物价值走低。风险因素：风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 目 录 一、外贸较强的市场预期源自两个信号.3 二、预期与现实分化的根源.6 风险因素.9 图 目 录 图 1：今年 1-2 月集装箱吞吐量为近 3 年最高.3 图 2：1-2 月欧美制造业景气度都有好转.4 图 3：今年 BDI 和 2023 年年初的表现较为吻合.4 图 4：今年韩国出口环比和 2023 年也较为相似.5 图 5：实际进出口总值增速转负.6 图 6：今年 1-2 月货物吞吐量比去年同期多了 0.5 亿吨

6、.7 图 7：今年 1-2 月和去年同期对比，劳动密集型表现区别较大.7 图 8：今年年初的出口，东盟有着最大的贡献.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 一、外贸“开门好”的市场预期源自两个信号 2025 年 1-2 月我国出口总额（按美元计价，下同）同比增长 2.3%至 5399.4 亿美元，低于市场普遍预期的增速，进口同比增长-8.4%，更是低于市场预期的温和增长。出口和进口双双不及预期，这与市场此前对外贸“开门红”的预期完全不同。结合数据发布前的信号来看，我们认为，市场市场之所以之所以对对外贸有较强预期，主要是源两个方面外贸有较强预期，主要是源两个方面的的信号：信号：