【民生证券】海外政策跟踪：沙盘推演：特朗普关税的原点与终点-250209（5页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 海外政策跟踪 沙盘推演：特朗普关税的原点与终点 2025 年 02 月 09 日 Table_Author 分析师：陶川 分析师：邵翔 分析师：裴明楠 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100524080007 执业证号：S0100524080002 邮箱： 邮箱： 邮箱： 自上任以来，有两个词来形容特朗普的关税政策频繁、多变。接连不断的行政令、左右摇摆的决策变化，特朗普如鱼得水般地游弋在白宫工作、社交媒体和新闻访谈之间，却让市场痛苦地感受到关税、甚至广义上特朗普 2.0 政策框架似乎越来越模糊。

2、那怎么去捕捉一些真正有用的信息和“蛛丝马迹”呢？我们在本篇报告中提供几个视角。首先模糊和混乱背后的一个重要原因是“声音太多”。不仅特朗普本人，他的众多幕僚、“知情人士”都乐意透露对于关税的观点和想法。但这背后的核心问题是，特朗普 2.0 的核心团队并不是“铁板一块”：有以国务卿鲁比奥、纳瓦罗等为代表、主张贸易强硬的传统经济民族主义者；有以马斯克为代表对大规模迅速征关税持反对意见的新兴商人势力；也有以贝森特为代表、主张温和有序加征的中间平衡派。特朗普可能乐于看到他们各抒己见，但是这绝对不能代表他个人的想法，尤其是在关税、移民等他一直很重视的领域。如果我们只看上任以来特朗普的所作作为，只能说他还是

3、那么热衷于“谈判”和“交易”。首先关税作为谈判手段，特朗普说的不多，但是做的最多。例如，1 月 26 日以哥伦比亚不允许运载遣返移民的美国航班入境为由，对其加征 25%关税，后因与哥伦比亚就此达成协议而取消关税。其次关税作为平衡财政、创造收入的手段则正好相反，目前是说的不少，但是做的不多。特朗普上台之后在多个场合强调关税会使得美国更富裕，并且计划设立“外部税收局”。我们倾向于这个目标更长期，更有制度设计上的难度，而且可能也取决于马斯克的政府效率部在削减财政支出方面能拿下多大的成果。三是平衡贸易，逆转离岸外包。例如，可能即将到来的“对等关税”，可能是重塑关税公平、贸易公平的“批量操作”；1 月

4、31 日特朗普表示“由于欧盟拒绝进口美国汽车以及农作物等，将对其征收关税”。四是市场普遍关注的科技、安全问题，可能不是关税的主要任务。DeepSeek“弯道超车”后，特朗普表态较克制，更多强调美国科技公司自身要增加竞争力。当然这并非不关注，例如，就职首日签署的备忘录美国优先贸易政策中提出：加强对战略技术的出口控制(例如，半导体，AI)；审查对外投资规则、解决敏感技术投资中的风险。对市场而言，最乐观的情况是关税作为“谈判手段”，特朗普政府目前出台的关税也以“谈判手段”为主。“平衡贸易”的关税或马上到来；“平衡财政”当前被淡化；而“科技竞争和国家安全”或是更长远的谋划。分地区看：加拿大/墨西哥：关

5、税是谈判手段。2 月 1 日特朗普宣布对加墨加征 25%关税，理由芬太尼和移民问题；加墨承诺增加边境投入和加强芬太尼管控后，2 月3 日特朗普宣布关税推迟 1 个月执行、观察合作效果。我们认为到 3 月 4 日，该关税或继续“缩水”甚至取消。美加墨产业深度融合，贸易以中间品为主，工业生产过程需反复跨境，对最终消费品价格的推升也 相关研究 1.经济动态点评：地方“新春第一会”的信号-2025/02/06 2.经济动态点评：春节消费“打几星”？-2025/02/04 3.市场跟踪：AI VS 关税：节后市场的“拉锯战”？-2025/02/03 4.海外时政跟踪：假期上半场，海外“闹腾”啥？-202

6、5/02/01 5.美联储 2025 年 1 月议息会议点评：美联储：进入观望阶段-2025/01/30 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 是多次跨境叠加 25%关税后的结果、影响较大。欧盟、日韩：平衡贸易的主要对象。综合对美贸易顺差规模、对美出口占美国进口份额、美国对其征收的平均有效关税税率这 3 项指标来看，特朗普试图平衡美国庞大的贸易赤字，“开刀”对象的可能性（中加墨除外）：欧盟日本、韩国、中国台湾越南泰国、印度英国、巴西澳洲。特朗普及其贸易官员多次提及美国和欧盟之间的贸易不平等，我们认为在其就职 100 天内，对欧盟平衡贸易的关