金禾实业：产业链上下游协同发力甜味剂龙头未来可期-220721（42页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 41 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 上下游协同发力上下游协同发力，甜味剂龙头未来可期，甜味剂龙头未来可期 金禾实业（002597.SZ）投资价值分析报告2022.7.21 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王喆王喆 能源化工行业首席分析师 S1010513110001 李鸿钊李鸿钊 能源化工分析师 S1010520110003 公司是全球甜味剂龙头，顺应代糖需求增长及新型甜味剂渗透率增加的行业趋公司是全球甜味剂龙头，顺应代糖需求增长及新型甜味剂渗透率增加的行业趋势，公司不断提升甜味剂产能规模及势，公

2、司不断提升甜味剂产能规模及品类丰富度，深耕品类丰富度，深耕原材料原材料一体化，一体化，行业竞行业竞争力持续增强。公司同时也积极拓展争力持续增强。公司同时也积极拓展高附加值高附加值精细化工精细化工业务，业务，布局功能性化工布局功能性化工中间体及医药中间体，打开中间体及医药中间体，打开成长空间。成长空间。预测预测 2022-2024 年公司归母净利润分别年公司归母净利润分别为为 17.0/18.6/20.7 亿元亿元，给予目标价，给予目标价 53 元（对应元（对应 2022 年年 17.5xPE）。首次覆）。首次覆盖，给予“买入”评级。盖，给予“买入”评级。全球甜味剂龙头，精细化工布局持续拓展。全

3、球甜味剂龙头，精细化工布局持续拓展。公司主要从事食品饮料、大宗化学品、功能性化工品及医药中间体业务。公司甜味剂产能全球领先，截至 2022 年6 月，公司拥有安赛蜜产能 1.2 万吨，三氯蔗糖产能 8000 吨，新一代天然甜味剂阿洛酮糖产能 1500 吨。基于甜味剂行业的规模效应及下游协同，公司产能、品类优势有望转化为成本优势及渠道优势，在行业竞争中取得有利地位。减糖减糖需求需求驱动甜味剂增长，龙头享受成长红利。驱动甜味剂增长，龙头享受成长红利。伴随着全球肥胖人数及糖尿病患者数量持续增加，消费者对减糖、无糖的需求日益增长，甜味剂成长空间广阔。2015-2019 年，安赛蜜、三氯蔗糖等蔗糖甜度当

4、量产量 CAGR 分别为 9.82%和 18.92%，而传统合成甜味剂等蔗糖甜度当量产量 CAGR 为-14.1%，安赛蜜、三氯蔗糖凭借安全性、口感等优势，正逐步实现对糖精钠、阿斯巴甜等传统合成甜味剂的替代。公司凭借规模优势及产业链一体化，成本优势凸显，有望充分享受行业增长红利。完善完善一体化一体化布局布局，拓展精细化工产业链拓展精细化工产业链。公司不断完善甜味剂、麦芽酚产业链上游配套，布局氯化亚砜、DMF、双乙烯酮、糠醛产能，一体化不断深入，成本优势愈发坚固。公司也在持续拓展精细化工产业链，积极布局功能性化工中间体、医药中间体等高附加值业务，为未来业绩增长打开空间。风险因素：风险因素：原材料

5、价格波动风险；行业竞争加剧风险；新产能释放不及预期；环保及安全生产风险；新一代合成甜味剂替代风险；关税政策及汇率波动等出口风险。投资建议投资建议：公司是全球甜味剂龙头企业，甜味剂产能规模、品类丰富度持续提升，深耕产业一体化，并不断布局拓展高附加值精细化工业务，看好公司长期成长空间。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 17.0/18.6/20.7 亿元，对应 EPS 预测分别为 3.04/3.31/3.68 元。甜味剂行业可比公司（三元生物、保龄宝、百龙创园、华康股份）2022 年 Wind 一致预期平均估值 16.4xPE，考虑到公司在甜味剂行业的龙头地位及精细化工业务的长期

6、布局，给予公司一定估值溢价，给予公司 2022 年 17.5xPE。对应目标市值 300 亿元，目标价 53 元。首次覆盖，给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,666 5,845 7,270 7,547 8,424 营业收入增长率 YoY-7.7%59.4%24.4%3.8%11.6%净利润(百万元)719 1,177 1,703 1,859 2,065 净利润增长率 YoY-11.2%63.8%44.7%9.2%11.1%每股收益 EPS(基本)(元)1.28 2.10 3.04 3.31 3.68 毛利率 27