老白干酒-河北酒王升级路武陵一酱觅功成-220703（34页）.pdf

1、 1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 老白干酒（老白干酒（600559）食品饮料 河北酒王升级路，武陵一酱觅功成河北酒王升级路，武陵一酱觅功成 投资要投资要点：点： 老白干本部运营“衡水老白干”和“十八酒坊”，主动调整品牌战略和产品布局，聚焦中高端，带动均价提升；武陵酒乘湖南酱酒东风，依靠短链直销模式深耕终端，是公司新的成长点。2022年公司推行股权激励计划，改变过去激励较低、活力不足的局面，有望提升高管及核心员工积极性。短期来看，公司合同负债处于历史高位，未来业绩释放的势能充足；精细化管控费用，盈利改善可期。 冀酒龙头，冀酒龙头，收入拐点已现收入拐点已现 老白干酒为河北唯一酒业上市

2、公司，2018年并购丰联酒业，将武陵酒、板城烧酒、文王贡酒和孔府家酒纳入麾下，实现浓香、酱香、老白干香型“一树三香”。本部的“衡水老白干”和“十八酒坊”贡献一半以上收入和利润，武陵酒凭借高毛利率，毛利占比仅次于本部。公司近年缩减产品线、聚焦中高端，销量下滑但均价提升，调整阵痛期过后，2021年迎来收入拐点。 老白干：老白干：战略再定位战略再定位“甲等金奖“甲等金奖 大国品质”大国品质” 老白干酒采取“衡水老白干”+“十八酒坊”双品牌运作，2017年之后主动调整产品布局，削减低端产品，将发展重心倾斜到中高档产品，经历短期销量下滑的阵痛期后，2021年在均价提升带动下迎来收入拐点。2022年，老白

3、干对品牌形象进行全面升级，发布了全新的“甲等金奖 大国品质”战略定位，并推行股权激励。未来，激励措施加持、资深管理层带领、新的品牌战略指引，老白干有望焕发新生。 武陵酒武陵酒：酱香酱香名酒，乘名酒，乘扩容东风扩容东风 武陵酒为十七大名酒之一，主打高端酱酒，跌宕起伏经历六次易主之后，在2018年被老白干纳入麾下。2015年浦文立带队进入武陵酒后，搭建“短链”直销模式，强化终端掌控，15-21年实现量价齐升，收入规模复合增长率达到30%+。武陵酒所在的湖南省近年来酱酒消费氛围提升，公司顺应酱酒扩容趋势，开启产能扩建，未来有望坐稳湖南第一酱酒品牌。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 预计公司

4、2022-2024年收入分别为45.45亿、52.23亿、60.05亿，同比增速分别为12.9%、14.9%、15.0%，三年CAGR为14%；2022-2024年归母净利分别为6.69亿、6.56亿、8.15亿，分别增长72.0%、-2.0%、24.2%，三年CAGR为28%（扣非后归母净利同比增速分别为32%、36%、25%，三年CAGR为31%），2022-2024年EPS分别为0.73元、0.72元、0.89元。对应PE分别为39倍、40倍、32倍。我们通过FCFF绝对估值法计算得到公司合理价值为每股28元，考虑到公司战略重新定位、产品端聚焦中高端，经营拐点已现，并参考可比公司估值，给

5、予公司2023年45倍PE，目标价32元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险风险提示提示：疫情影响消费；主要市场竞争加剧；产品升级不达预期。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 20202020A A 2022021 1A A 2022022 2E E 2022023 3E E 2022024 4E E 营业收入 （百万元） 3597.79 4027.15 4545.45 5222.64 6004.56 增长率（%） -10.73% 11.93% 12.87% 14.90% 14.97% 净利润（百万元） 312.60 38

6、9.21 669.41 656.23 815.13 增长率（%） -22.68% 24.50% 71.99% -1.97% 24.21% EPS（元/股） 0.34 0.43 0.73 0.72 0.89 市盈率（P/E） 83.95 67.43 39.20 39.99 32.20 市净率（P/B） 7.57 7.05 6.07 5.54 5.00 EV/EBITDA 48.66 37.52 22.25 21.21 17.03 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 7 月 1 日收盘价 证券研究报告 2022 年 07 月 3 日 投资评级：投资评级： 行行