菱电电控-首次覆盖报告：自主动力电控专精特新小巨人国产替代高技术壁垒零件-220626（40页）.pdf

1、公司深度研究 | 菱电电控 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 自主动力电控专精特新小巨人，国产替代高技术壁垒零件 菱电电控（688667.SH）首次覆盖报告 公司深度研究公司深度研究 | 菱电电控菱电电控 公司评级 增持 股票代码 688667 前次评级 评级变动 首次 当前价格 157.95 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 雒雅梅雒雅梅 S0800518080002 联系人联系人 王艺伟王艺伟 相关研究相关研究 -28%-11%6%23%40%57%74%91%2021-062021-102022-02菱电电控沪深300 核心结论核心结论 公司是稀缺的自主发动机动力电子控

2、制系统供应商公司是稀缺的自主发动机动力电子控制系统供应商，主营业务为发动机管理系统EMS、纯电动车整车控制器VCU、电机控制器MCU、混动汽车动力电子控制系统、车联网产品T-BOX以及相关的技术开发标定服务。 燃油车燃油车电控电控：负函数下的正逻辑，：负函数下的正逻辑，燃油车份额向下，国产替代空间向上。燃油车份额向下，国产替代空间向上。公司通过正向研发+外延并购，国产替代技术壁垒较高的发动机核心零部件，打破“核心技术空心化”局面。公司EMS产品在商用车N1车型中应用广泛，乘用车领域打开新空间，乘用车GDI发动机EMS相较于PFI价值量实现翻倍， 量价双击下， 公司从商用车进军乘用车有望将市场空

3、间拓展8-10倍，考虑到当前公司销售主体是N1车型，那么市场拓展或达到20倍。 纯电动车纯电动车电控电控：新能源渗透率正函数，开辟电控新市场：新能源渗透率正函数，开辟电控新市场。纯电动车电控系统将受益于新能源渗透率的快速提升，公司一直将“电动化”作为战略方向，21年累计销售VCU1.6万套（同比翻倍），MCU1541套，持续加码新能源动力域，技术领先+成本领先战略并重。 混动汽车混动汽车电控电控：EMS+VCU+MCU全面布局油电耦合技术全面布局油电耦合技术。公司主营产品夯实了混动技术基础， 从策略端掌握不同动力源的耦合以及多电机的控制技术。公司自2011年研发增程式电控技术，首款增程式混动已

4、产业化，22年下半年其他新项目陆续批量，P1+P3已完成台架和整车部分标定。 投资建议：投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.27/3.54/4.94亿元，同比增速分别为64.9%/56.2%/39.3%，我们认为公司国产替代核心电控零件不仅取得了产业化成绩， 而且持续突破新客户， 逐层递进至动力域控制器， 集成发动机、 混动和整车控制， 有望成为动力域平台型公司。给予2022年40 xPE，对应目标价175元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：风险提示： 汽车销量不及预期； 芯片持续短缺； 乘用车客户拓展不及预期。 核心数据核心数据 2020 2021 2022

5、E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 762 835 1,259 1,874 2,643 增长率 42.3% 9.5% 50.8% 48.9% 41.0% 归母净利润 (百万元) 157 138 227 354 494 增长率 93.2% -12.3% 64.9% 56.2% 39.3% 每股收益（EPS） 3.04 2.67 4.40 6.87 9.56 市盈率（P/E） 52.0 59.3 35.9 23.0 16.5 市净率（P/B） 15.4 5.8 5.0 4.1 3.3 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告证券研究报告 2022 年 06 月 26 日

6、公司深度研究 | 菱电电控 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的观点 . 6 股价上涨催化剂 . 6 估值与目标价 . 7 菱电电控核心指标概览. 8 一、燃油车：负函数下的正逻辑，稀缺的自主发动机动力电子控制系统供应商 . 9 1.1、公司是稀缺的自主发动机 EMS 供应商，在高壁垒产品中进行国产替代 . 9 1.2、燃油车趋势向下，公司商用车转乘用车，量价双击，空间向上 . 13 1.2.1、量：商用车 N1 市场龙头地位稳固，进军乘用车，市场空间打开 . 13 1.2.2、价：立足 PFI，拓展 GDI，价格翻倍，赋能