【研报】黄金行业专题报告十：金价兑现疫情和油价危机债务风险奠定中长期上行基础-20200320[22页].pdf

1、证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 金价金价兑现兑现疫情和油价疫情和油价危机危机，债务风险债务风险奠定中长奠定中长 期期上行上行基础基础 黄金行业专题报告十2020.3.20 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 首席有色钢铁分析 师 S1010520010001 唐川林唐川林 首席钢铁分析师 S1010519060002 商力商力 有色分析师 S1010520020002 敖翀敖翀 首席周期产业分析 师 S1010515020001 短期短期海外疫情海外疫情与油价下行冲击与油价下行冲击持续持续发酵，发酵， 2008 年全球资产同年全球资产同步步下跌的下跌的

2、“至暗时刻”“至暗时刻” 重重现现，黄金，黄金价格下跌也价格下跌也阶段性兑现了流动性危机阶段性兑现了流动性危机。中长期看，中长期看，美国美国经济衰退经济衰退风险风险 上升上升，再度降息开启零利率时代后仍有进一步宽松的预期，再度降息开启零利率时代后仍有进一步宽松的预期，财政刺激财政刺激政策政策使得政使得政 府负债逼近极限府负债逼近极限，对于美元，对于美元的信用货币体系存在的信用货币体系存在进一步进一步冲击冲击，奠定了中长期金价奠定了中长期金价 上行的基础上行的基础，并并具备突破历史高点的条件具备突破历史高点的条件。 至暗时刻，再现至暗时刻，再现 2008 年全球资产同跌趋势年全球资产同跌趋势。随

3、着近期海外疫情带来的恐慌情绪持 续发酵，全球资产再现同步大幅下跌。本轮（3 月 6 日-3 月 16 日）美股、原油及 黄金分别变动-23.8%、-41.2%及-11.6%，2008 年 9 月底-10 月底的美股、原油及 黄金分别变动-25.1%、-36.3%及-20.2%。复盘发现：从危机蔓延下的恐慌情绪发 酵、全球资产两轮同步暴跌、市场短期流动性危机等角度看，类似 2008 年次贷危 机引发资产抛售的至暗时刻重现。 中长期中长期看，美经济衰退对信用货币体系的冲击奠定金价上行看，美经济衰退对信用货币体系的冲击奠定金价上行基础基础。我们认为黄金将 开启 2-3 年的上行周期，核心逻辑：伴随着

4、全球央行降息+超预期扩表的持续推进， 零利率时代开启，负利率债券规模料将进一步扩大，流动性宽松周期加强了黄金作 为大类资产的配置属性；疫情蔓延将对全球产业链造成打击，全球资产暴跌导致流 动性收紧，为应对美国经济加速下行压力，财政刺激政策迫使政府债务逼近上限将 进一步冲击美元信用体系，黄金的货币属性突显。 复盘历史发现，中长期金价具备突破历史高点的条件。复盘历史发现，中长期金价具备突破历史高点的条件。2008 年金融危机后黄金开 启三年的牛市，并于 2011 年 9 月突破 1900 美元。复盘破高点前两年数据发现： 随着制造业 PMI 及 GDP 增速的持续回升，通胀水平的稳定上行，名义利率及

5、实际 利率呈明显的下行趋势，过度宽松刺激导致美元指数在底部区间震荡偏弱。此外， 黄金需求持续回升，SPDR 的黄金 ETF 持有量增长超 60%，以俄罗斯和中国为主 的央行购金量增长超 1000 吨。 就目前的情况看， 低利率环境+弱美元格局趋势再现， 中俄等新兴市场国家战略性增持黄金，预计疫情冲击后的经济重回弱企稳，黄金投 资需求回升，中长期金价具备突破历史高点的条件。 短期通缩预期不改金价上行趋势短期通缩预期不改金价上行趋势。复盘历史数据发现，黄金价格与通胀走势具有一 致性，本次金价下跌主要源于油价暴跌和经济前景黯淡导致的通缩预期。我们统计 2006 年以来“通胀走弱-走强”周期的黄金及股

6、票表现。发现：通胀走弱区间时间 较短，金价、黄金股票收益率出现下跌；通胀上涨区间，金价在通胀上行周期中整 体保持上涨趋势，金价的涨幅要优于黄金股票的涨幅。 风险因素：风险因素： 新冠疫情引发全球金融危机， 美国经济超预期走强， 全球持续通缩风险。 投资建议：投资建议：站在目前时点看，黄金具备中长期上行甚至突破历史高点的条件，预计 2020 年金价将再度突破 1700 美元。核心逻辑：美联储降息开启零利率时代，流动 性宽松周期加强黄金作为大类资产的配置属性；为应对美国经济加速下行压力，财 政刺激政策迫使政府债务逼近上限将进一步冲击美元信用体系；此外，全球央行战 略性增持黄金，预计疫情后的经济复苏