网易-深度跟踪报告：从阶梯式增长看网易游戏核心竞争力-220621（42页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从阶梯式增长看网易游戏核心竞争力从阶梯式增长看网易游戏核心竞争力 网易（NTES.OQ）深度跟踪报告2022.6.21 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王冠然王冠然 传媒行业首席 分析师 S1010519040005 联系人：任杰联系人：任杰 在成熟高效的研发体系和围绕长线运营、 品类创新和在成熟高效的研发体系和围绕长线运营、 品类创新和 IP 衍生的网易游戏核心能衍生的网易游戏核心能力圈力圈支持下，网易游戏收入呈现阶梯式增长特点，既充分享受核心长周期产品支持下，网易游戏收入呈现阶梯式增长特点，既充分享受核心长周期产品的盈利稳定性，

2、又可以通过持续输出爆款拓展增长空间的盈利稳定性，又可以通过持续输出爆款拓展增长空间，攻守兼备投资价值凸攻守兼备投资价值凸现。我们建议持续关注网易游戏的海外拓展和优质新游戏的陆续上线现。我们建议持续关注网易游戏的海外拓展和优质新游戏的陆续上线，有望驱，有望驱动网易实现下一次阶梯式跨越动网易实现下一次阶梯式跨越。网易作为互联网行业中业绩相对稳健的标的。网易作为互联网行业中业绩相对稳健的标的，我们我们看好行业回暖带来的估值修复和公司中长期发展动力。看好行业回暖带来的估值修复和公司中长期发展动力。维持“买入”评级。维持“买入”评级。 研发体系成熟高效，拥抱游戏工业化趋势。研发体系成熟高效，拥抱游戏工业

3、化趋势。1）网易研发资源充足，聚焦精品化和全球化，2021 年研发费用支出 141 亿元（YoY+36%），研发人员达 1.5 万人（YoY+13%），工作室体系主要包括互动娱乐和雷火两大事业群，由明星工作室带动形成繁荣自研生态体系；海外则利用全球人才资源拓展优质产能，知名制作人率领海外工作室重心放在 PC 和主机游戏开发，在知名制作人+充足自由度+充足美术、程序资源等支持下预计有更高成功率，这一批作品有望在2024-2025 年前后落地并贡献远期收入增量，且也拥有端转手和国内市场的增长潜力。2）中台体系沉淀技术、美术、项目管理等核心能力，带来游戏研运效率优化，向游戏工业化发展，以自研引擎为例

4、，虽然市面已有 Unreal 和 Unity等成熟商业引擎，但是网易自研引擎在采纳新技术架构、适应新的硬件、响应研发团队需求、解决某些核心问题等维度上的响应速度更快速敏捷。3）风格化+技术化打造行业领先的美术能力，得益于网易美术团队的设计方法论和能力沉淀，以及通过中台、引擎、AI 技术等维度从技术美术上实现风格化的美术设计。 网易游戏网易游戏拥有围绕拥有围绕长线运营、品类创新、长线运营、品类创新、IP 衍生衍生的的核心能力圈核心能力圈。1）长线运营能力拉长核心游戏的生命周期，使得现有产品稳定的流水和收入不断叠加，抵消单个游戏衰退的负面效应。通过梦幻西游总结出长线运营的特质包括保证稳定的优质内容

5、更新、搭建平衡繁荣的经济系统、塑造社交关系维系玩家情感纽带等。2）品类创新能力保证了网易游戏的差异化优势，开拓新的品类机会，不断输出爆款游戏。通过网易 SLG 品类拓展来看，从率土之滨到无尽的拉格朗日，网易做到了融合差异化元素或玩法实现品类创新。3）IP 衍生能力充分挖掘现有 IP 潜力， 实现商业价值的最大化。 网易 IP 衍生打法包括自有游戏IP 衍生为产品矩阵和其他文娱内容形态，以及将外部成熟 IP 改编为精品游戏。 建议持续关注网易游戏的海外拓展和优质新游戏建议持续关注网易游戏的海外拓展和优质新游戏的陆续上线。的陆续上线。网易的出海战略可以概括为“三步走”模式，从国内产品直接翻译到海外

6、，到与海外大厂 IP 合作共研，再到自研 IP 辐射全球市场。目前海外市场中，网易在日本市场已经成功站稳脚跟，当前海外游戏收入占比约 10%。随着工业化研发能力提升、吸纳的国际化游戏人才的助力叠加海外对于手游的认知打开，网易游戏将更多自研IP 的手游进行出海，相比第二阶段的共研模式，网易自身影响力和议价能力相对更高，对应的利润空间也将打开；根据 CEO 丁磊展望，公司未来海外市场收入占比有望达到 40%-50%。新游戏方面，2021 年至今，网易已有哈利波特：魔法觉醒、永劫无间等优秀作品上线，亦有暗黑破坏神不朽（国内版）、倩女幽魂隐世录、永劫无间手游、逆水寒手游等面向国内外市场的储备。长期来看