迎驾贡酒-安徽区域优势尽显生态洞藏起势高增-220615（28页）.pdf

1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币） ： 60.88 元 目标价格（ 人民币） ：76.06 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 8.00 已上市流通 A股(亿股) 8.00 总市值(亿元) 487.04 年内股价最高最低(元) 75.06/33.64 沪深 300 指数 4278 上证指数 3305 刘宸倩刘宸倩 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130519110005 李本媛李本媛 联系人联系人 安徽区域优势尽显，安徽区域优势尽显，生态洞藏起势生态洞藏起势高增高增 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2

2、020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,452 4,577 5,742 6,991 8,377 营业收入增长率 -8.60% 32.58% 25% 22% 20% 归母净利润(百万元) 953 1,382 1,790 2,254 2,767 归母净利润增长率 2.47% 44.96% 30% 26% 23% 摊薄每股收益(元) 1.192 1.728 2.24 2.82 3.46 每股经营性现金流净额 0.91 1.90 2.14 2.64 3.22 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.54% 23.17% 26.20% 28.43% 29.90% P/E

3、 29.29 40.20 27 21 17 P/B 5.43 9.32 6.94 5.99 5.13 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 徽酒估值徽酒估值溢价溢价的来源：的来源：一超多强的封闭市场，升级速度更一超多强的封闭市场，升级速度更快快（支柱产业潜力足，经济增速领先） 、升级空间更广升级空间更广、竞争格局更竞争格局更良性良性（地产酒占据 7 成份额、重点价格带错位） 。徽酒重渠道，早期龙头多次易主，各家竞争力日益精进，有望从容应对外来名酒竞争。复盘徽酒格局变迁，龙头的制胜法则在于：产品上顺应升级趋势，通过直接提价、推新品实现对新价格带的切入；渠道上适应新场景、新模式。公司作

4、为龙三，前期渠道改革成效显现，中高档洞藏起势，基本面逐步向好。当前 300-800 元最具潜力，200-300 元稳健成长（古 8 增速 20%多） ，80-120 元迈入成熟期（献礼&古 5 持平或微增） 。 迎驾洞藏优势：渠道利润厚，迎驾洞藏优势：渠道利润厚，差异化竞争差异化竞争、精细化管理延续生命周期。、精细化管理延续生命周期。安徽白酒 80-120 元占比超 30%，升级空间广阔。1）古井、口子侧重高线次高端，迎驾与古井、口子重点价格带错位。大单品古 5、口子 5&6 年因推出时间长、渠道利润透明而增长乏力。洞 6、洞 9 尚仍处起势红利期，渠道利润率高出竞品 1 倍多，并凭借深度分销

5、+小商制的精细化管理保持价值链良性，有望最先承接升级红利。2）公司拥有得天独厚的自然条件（佛子岭水库+竹海） ，差异化打造生态洞藏概念，并通过回厂游等方式培育消费者。 未来空间：未来空间：产品上洞产品上洞 6/9 放量，区域上六安、合肥以点带面。放量，区域上六安、合肥以点带面。公司曾凭借金银星成为徽酒龙二，后续因升级落后、渠道切换慢而掉队，本身具备品牌认知。15 年新推洞藏，17 年改革（分品牌运作+经销商优胜劣汰） ，19 年洞藏起势，21 年洞藏增速 65%-70%，22Q1 返乡潮下洞藏延续 70%增长（收入占比 40%-45%） 。洞藏系列中，洞 6/9/16/20 占比 40%-50

6、%、25%、16%、14%，公司目前主销洞 6/9，主推洞 16/20，增速洞 20洞 9洞 6洞 16。我们认为，短期内洞 6/9 处于起势红利期，放量具备确定性；洞 16、洞 20位于扩容速度最快的次高端，关注后续消费者培育和竞品改革进度。区域上，省内六安、合肥为样板（体量 5-10 亿） ，并向周围辐射；省外江苏、上海进入早、有基础，百年迎驾是中低档代表性品牌，洞藏未来有望结构升级。预计洞藏 21-24 年收入复合增速 40%+，占比从 38-39%提至 60%+。 投资建议投资建议与估值与估值 预计 22-24 年营收同比+25%/22%/20%，归母净利同比+30%/26%/23%，