妙可蓝多-投资价值分析报告：奶酪龙头优势持续验证品类延展享受成长-220616（36页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 龙头优势持续验证，品类延展享受成长龙头优势持续验证，品类延展享受成长 妙可蓝多（600882.SH）投资价值分析报告2022.6.16 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 薛缘薛缘 食品饮料行业首席分析师 S1010514080007 汤学章汤学章 食品饮料分析师 S1010520090006 妙可蓝多是妙可蓝多是奶酪奶酪行业行业龙头龙头。奶酪行业成长潜力大，未来奶酪行业成长潜力大，未来 5 年料维持年料维持 CAGR 15%+，行业远望千亿体量、寡头格局。，行业远望千亿体量、寡头格局。过去一年过去一年行业竞争加剧不改公司份额行业竞争加

2、剧不改公司份额提升趋势，彰显公司稳固优势。提升趋势，彰显公司稳固优势。公司公司产品力不俗、产能领先、品牌产品力不俗、产能领先、品牌力强力强和渠道和渠道执行力强执行力强，龙头地位不断，龙头地位不断巩固巩固。未来，公司计划全力构建未来，公司计划全力构建 1+N+X 产品矩阵，产品矩阵，短期看常温奶酪棒和奶酪片是核心增长点短期看常温奶酪棒和奶酪片是核心增长点，长期看成长依赖新品打造能力。同长期看成长依赖新品打造能力。同时，销售规模扩大、时，销售规模扩大、产品优化产品优化，公司，公司毛利率毛利率有望提升，有望提升，规模效应规模效应下费用率望逐下费用率望逐渐回落渐回落，公司盈利弹性可期，公司盈利弹性可期

3、。首次覆盖，给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。 新晋奶酪龙头，蒙牛加持、新晋奶酪龙头，蒙牛加持、奋勇向前奋勇向前。妙可蓝多已成为国内奶酪行业龙头（市占率 30%+），近几年凭借儿童奶酪棒行业成长红利，通过聚焦产品力提升、品牌打造和快速铺货，实现迅猛发展。2021 年公司实现收入/净利润分别为44.8/1.54 亿元，过去 3 年 CAGR 分别为 54%/144%。2020 年起蒙牛数次增持公司，目前持有 30%股份、是第一大股东。为充分激励管理层、把握奶酪行业成长红利，2021 年公司推出首期管理激励方案，行权目标为 2022/2023 年收入不低于 60/80 亿元；同时 20

4、21 年底启动股票回购，铺垫下一次股权激励。 奶酪行业方兴未艾，行业初具寡头格局奶酪行业方兴未艾，行业初具寡头格局。奶酪棒快速发展驱动，国内奶酪行业实现较快增长，过去 5 年 CAGR 24%（欧睿统计）。我们测算 2021 年国内奶酪市场零售规模 235 亿元，未来行业仍大有可为（我国人均奶酪消费 0.29kg，明显低于日本的 2.74kg），预计到 2026 年行业扩容至 500+亿元，对应 CAGR 15%+。目前，奶酪企业三强为妙可蓝多、百吉福、伊利，市占率分别为45%/22%/15%。参考日韩奶酪行业格局，我们判断中国奶酪行业未来望形成妙可蓝多（蒙牛）和伊利的双寡头格局。2021 年

5、行业竞争加剧，经过费用投放加剧（促销&广告）和新一轮疫情扰动，妙可蓝多市占率仍稳步提升，伊利快速发展；2022 年以来，行业竞争趋缓，产品价盘上移。 产品力强产品力强&产能领跑，品宣深入人心，渠道稳扎稳打产能领跑，品宣深入人心，渠道稳扎稳打。1）产品）产品&产能产能，公司注重产品力打造，口感、配方、包装等方面均具备竞争优势，同时不断推动产品创新迭代，已在奶酪棒形成高端&普通低温/高端&普通常温奶酪棒等丰富产品组合，并不断升级奶酪片等佐餐类产品。公司抢先扩产低温奶酪棒、产能充裕，率先掌握常温工艺并锁定设备订单，常低温产能储备有力支撑公司短中期持续成长。2）品牌力）品牌力，公司通过在梯媒、卫视等媒

6、介高强度广告投入，结合精准定位目标用户的 IP 包装以及高效的广告内容，迅速培育消费者品牌认知，塑造奶酪棒第一品牌力优势；目前公司正在将奶酪棒品牌打造成功的经验模式复制到佐餐类/零食类产品。3）渠道）渠道，通过持续渠道精耕及下沉，目前公司已构建一张覆盖全国的优质经销商低温网络，低温终端覆盖数量从 2017 年 1.3 万家提升到2021 年 40+万家。公司目前常温奶酪棒正在积极筛选优质休食经销商，同时不断调整低温和常温渠道合作模式，减少常低温渠道摩擦。 成长路径： 全力构建成长路径： 全力构建 1+N+X 产品矩阵， 短中期常温奶酪和奶酪片是核心增长点产品矩阵， 短中期常温奶酪和奶酪片是核心