1、 食品饮料 第1页/共20页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 分析师：刘冉分析师：刘冉 登记编码：登记编码：S0730516010001 021-50586281 硬硬折扣折扣时代时代的的渠道渠道新新探索探索 万辰集团万辰集团(300972)公司深度分析公司深度分析 证券研究报告证券研究报告-公司深度分析公司深度分析 增持增持(首次首次)市场数据市场数据(2025-08-14)收盘价(元)150.65 一年内最高/最低(元)196.00/25.86 沪深 300 指数 4,173.31 市净率(倍)20.48 流通市值(亿元)246.23 基础数据基础数据(2025

2、-03-31)每股净资产(元)7.35 每股经营现金流(元)3.97 毛利率(%)11.02 净资产收益率_摊薄(%)16.23 资产负债率(%)72.74 总股本/流通股(万股)18,761.51/16,344.34 B 股/H 股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深个股相对沪深 300 指数表现指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告相关报告 联系人：联系人：李智李智 电话：电话：0371-65585629 地址：地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼 地址：地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 发布日期：2025 年 08 月 15 日 投资要点：投资要点：万

3、辰集团（万辰集团（300972.SZ300972.SZ）是一家成立于）是一家成立于 20112011 年的福建省民营企业。年的福建省民营企业。公司的传统业务是食用菌的研发、工厂化培育及市场销售领域，食用菌产品覆盖国内七大区域并出口东南亚和欧美。公司目前的核心业务为零食量贩业务：截至 2024年，量贩板块的收入占比达到 98.33%，食用菌业务的收入占比仅 1.67%。20222022 年公司切入零食量贩赛道，实现年公司切入零食量贩赛道，实现较高较高增长。增长。公司采取收购资产的方式：2022 年、2023 年先后收购“陆小馋”、“好想来”、“老婆大人”等，形成全国化布局。至 2024 年，公司

4、的量贩门店突破 1.5 万家，覆盖全国 29 个省份；量贩营收达到 317.9 亿元，2023 至 2024 年营收年均增长 66.6 倍。与百货、超市、综合电商以及专业连锁相比，零食量贩业态有着低毛利率、高与百货、超市、综合电商以及专业连锁相比，零食量贩业态有着低毛利率、高净资产回报率的特征。净资产回报率的特征。以 2025 年一季度为例，公司的净资产回报率高达17.44%，而其它渠道的净资产回报率在 0.3%至 2%区间，差异非常大。在维持低毛利率的同时实现了较高的净资产回报率，其中的原因包括：量贩渠在维持低毛利率的同时实现了较高的净资产回报率，其中的原因包括：量贩渠道有着较高的净利率和周

5、转率。道有着较高的净利率和周转率。在各零售渠道中，零食量贩的净利率水平较高：以 2025 年一季度为例，公司的净利率（3.59%）仅次于百货（4.5%），而高于其它。房租、营销、管理等各项费用率较低是保持较高净利率的主要原因。此外，公司的存货周转率、应收账款周转率以及总资产周转率也高于其它渠道。投资评级投资评级：我们预测公司 2025、2026、2027 年的每股收益分别为 4.46、6.35、7.85 元，参照 8 月 14 日收盘价 150.65 元，对应的市盈率分别为 33.76、23.71、19.20 倍。公司深耕量贩渠道，有丰富的渠道管理经验，未来有望将该模式复制到零食以外的商品。我

6、们首次覆盖公司，给予公司“增持”评级。风险提示：风险提示：股价目前处于高位，股价的波动风险加大。量贩门店扩张过快，将会导致门店盈利下滑。量贩渠道向上过于挤压零食厂商的利润空间，导致上游盈利下滑，最终影响上下游合作效果。零食行业的竞争正在加剧，表现为产品价格战、产品同质化以及产业链各环节的盈利收窄甚至亏损。如门店盈利下滑或陷入亏损，公司未来将会面临闭店风险以及营收增长下滑的风险。2023A2023A 2024A2024A 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 营业收入（百万元）9,294 32,329 52,373 63,895 71,562 增长比率（%）1592.