【公司研究】阳光城-首次覆盖报告：高速成长再上台阶财务优化业绩高增-20200317[26页].pdf

1、 财务摘要财务摘要 (百万人民币百万人民币) 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 19,598 33,163 56,470 61,490 81,733 111,181 (+/-)% -12% 69% 70% 9% 33% 36% 毛利润毛利润 4,567 8,316 14,715 16,356 21,953 29,496 核心净利润核心净利润 1,142 1,909 2,968 4,022 5,337 7,239 (+/-)% -19% 67% 55% 36% 33% 36% PE 24.59 14.72 9.47 6.99 5.26 3.

2、88 1.47 1.22 1.06 0.89 0.78 公司公司研究研究 | 内地内地房地产房地产 高速成长再上台阶，财务优化业绩高增高速成长再上台阶，财务优化业绩高增 阳光城首次覆盖报告阳光城首次覆盖报告 首次覆盖给予“买入”评级，目标价人民币首次覆盖给予“买入”评级，目标价人民币 9.25 元。元。预测公司 2019-2021 年核 心 EPS分别为人民币 0.99元、1.31元和 1.77元，核心净利润同比增长 35.5%、 32.7%和 35.6%。考虑到公司全国布局优质，财务状况改善显著，给予 NAV 折 让25%，目标价人民币9.25元，对应2019年9.3倍PE，较现价空间达34

3、.5%。 全国布局土储优质，财务改善全国布局土储优质，财务改善业绩高增业绩高增。市场对公司增速及财务稳健性持一定 担忧，站在目前时点，我们认为阳光城的业绩将稳健增长，核心逻辑在于： 1）公司布局区域优质，并购能力优秀，截至 2019 年中，位于长三角、大福建 和珠三角的土地储备占 45.6%，位于一二线城市的预计未来可售货值占 85.9%，2019年收并购拿地面积占56.2%，总地售比约33.7%，盈利空间充足； 2）公司 2019 年实现销售金额 2110.3 亿元（+29.6%） ，归母净利润 40.2 亿元 （+33.3%） ，业绩维持快速增长，同时偿债指标优化，近两年有息负债均保持 规

4、模相当，2019年末净负债率较 2018年末下降 44.0pct至 138.3%。随着优质土 储逐步释放，并购等多元渠道持续为公司补充土地资源，财务状况显著优化， 公司业绩有望持续提升。 战略战略深耕重点城市，把握周期多元拓储。深耕重点城市，把握周期多元拓储。在全地域发展、全方式拿地、全业态 发展的“三全”战略带领下，公司积极通过并购、参与一级土地整理、三旧改 造、特色小镇建设及寻找外部战略合作资源等方式拓展重点城市的优质土地储 备。公司谨慎研判行业周期，2016和 2017年及时发力，2018和 2019年适时调 整，新增计容建面分别为当年销售面积的276.9%、306.6%、107.6%和

5、72.7%， 近年收并购获取的土储面积占比均在 30%以上，2019 年达 56.2%。截至 2019 年中，公司可售建面达 4396.4万平，土地储备充足。成功的逆周期拿地和突出 的并购能力将对公司的销售增长和策略调整形成有力支撑。 积极激励加强管控，财务状况持续优化。积极激励加强管控，财务状况持续优化。公司广纳拥有丰富行业人脉与经验的 人才，并建立了包含股权激励的多层次激励体系，将对提升公司整体运营效率 产生积极作用。财务方面，受益于快速的销售增长，公司近年业绩增长稳健， 盈利水平提升，2019年ROE为18.5%（+2.1pct） ；未结算资源丰富，2019Q3预 收账款达882.1亿元

6、（+21.6%） ，将保障公司未来业绩释放。公司现金流状况持 续改善，经营性现金流持续增长，2019 年末现金短债比较 2018 年末提升 51.6pct 至 130.1%；融资渠道多元畅通，近日 80 亿公司债获深交所通过， 2019H融资成本较 2018年末下降 22个基点至 7.7%；基于公司持续改善的财务 状况，2019 年惠誉将公司主体评级上调至 B+，大公国际上调为 AAA，展望均 维持稳定。优化的财务表现有望保障公司健康发展，支持公司业绩持续增长。 17-Mar-20 微信公众号微信公众号 申思聪申思聪 分析师 +852 3958 4600 SFC CE Ref: BNF 348