【公司研究】五粮液-解决两大问题“二次创业”将迎硕果-20200206[30页].pdf

1、 1 解决解决两大问题，两大问题， “二次创业二次创业”将迎硕果将迎硕果 公司正在公司正在着力解决两大问题着力解决两大问题，曙光已现曙光已现。公司从白酒大王到行业第二，并且主 品牌价格同茅台拉开较大差距，近 10 年来在高端消费者的品牌认知当中累积起 较大差异，我们认为概括起来是在两个方面存在问题，第一是从“渠道时代”向 “品牌时代”跃迁时没有讲好五粮液品牌故事，其中包含“工艺、匠心、历史、 文化”四个方面内容，在此阶段茅台实现品质为依托的品牌超越五粮液，价格反 超五粮液，也带动销量保持领先；第二是渠道模式和渠道管理的进化提升相对滞 后。2019 年以来，公司开始着力解决这两大问题，推进渠道改

2、革和品牌提升系统 工程，我们认为思路决定出路，加上执行的提升，两大问题的解决值得乐观。 夯实夯实浓香王者浓香王者地位地位，以以“二次创业二次创业”务实态度谋求务实态度谋求发力发力。自上世纪 90 年代中 期五粮液开始位居行业龙头，其浓香王者的地位得以确立至今不可动摇。2017 年李曙光上任以后提出的五粮液“二次创业”理念深入人心，营销决策管理体系 全面改善，2018 年顺利实施管理层和员工激励，开启“政通人和”新篇章，2019 年公司品牌梳理坚决有效，主品牌价格实质性提升，品牌价值再攀高峰。 疫情影响有限， 核心聚焦长期疫情影响有限， 核心聚焦长期竞争力竞争力。 2020 年春节期间集中爆发新

3、型冠状病毒 肺炎疫情，对旺季白酒销售造成影响，但高端酒因打款备货提前因素，旺季期间 动销影响较小，目前判断公司 Q1 进度符合预期，总体影响可控。对于良性变革 的蓝筹应当核心聚焦包含“产品、品牌、渠道”三力的长期竞争力：1）浓香仍 是占比最高的香型，存量市场巨大，五粮液浓香白酒王者地位稳固；2）品牌力 仅次于茅台，居于我们“网鱼模型”的收口位臵，持续受益白酒的消费升级；3） 优质酒产能领先，并且不断提升储酒能力增强基酒保障；4）渠道潜力尚未充分 释放，数字化营销管理体系行业领先；5）有核心领袖的团结有力的管理层。 20202020 坚决落地各项改革举措坚决落地各项改革举措，开开启高质量增长启高

4、质量增长。公司改革思路成型，并且开始 推行主要在 2018 年 Q4，至今刚满 1 年，以“三合一”为标志的系列酒改革始于 20 19 年 6 月，至今尚不满 1 年，我们认为，2020 年是坚决落地执行，并更加系 统和细化的年份。 2019 年公司完成了营销组织扁平化改革 （营销中心转为战区） 、 初步推进了数字化赋能下的控盘分利模式变革，即实现了量价齐升，渠道库存良 性的发展成果， 2020 年深入精细化推行精准调控配额和营销资源， 科学有力的奖 惩机制，降低厂商博弈，实现更好顺价销售，高质量增长前景可期。 投资建议：投资建议： 维持买入-A 投资评级， 考虑疫情等影响， 微调 12 个月

5、目标价158.00 元，相当于 2020 年 28.4x 市盈率。风险提示风险提示：疫情超预期；高端酒需求放缓。 (百万元百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入主营收入 30,186.8 40,030.2 50,220.2 59,492.3 71,064.3 净利润净利润 9,673.7 13,384.2 17,600.7 21,582.7 26,795.2 每股收益每股收益(元元) 2.49 3.45 4.53 5.56 6.90 每股净资产每股净资产(元元) 13.74 16.36 18.62 21.35 24.73 盈利和估值盈利和估值 2017 20

6、18 2019E 2020E 2021E 市盈率市盈率(倍倍) 47.2 34.1 25.9 21.1 17.0 市净率市净率(倍倍) 8.6 7.2 6.3 5.5 4.8 净利润率净利润率 32.0% 33.4% 35.0% 36.3% 37.7% 净资产收益率净资产收益率 18.1% 21.1% 24.3% 26.0% 27.9% 股息收益率股息收益率 1.1% 1.4% 1.9% 2.4% 3.0% ROIC 73.5% 100.3% 116.9% 122.8% 164.9% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 02 月月 0