【浦银国际证券】恒瑞医药（600276）-创新药收入持续强劲增长，国际化加速前行-250401（8页）.pdf

1、浦银国际研究浦银国际研究 公司研究公司研究|医药行业医药行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。恒瑞医药恒瑞医药（600276.CH）：）：创新药创新药收入收入持续持续强劲增长强劲增长，国际化加速前行，国际化加速前行 2024 年业绩年业绩略好于我们预期和略好于我们预期和市场预期。市场预期。我们长期看好公司创新药收我们长期看好公司创新药收入的强劲增速及不断提升的国际化前景。重申入的强劲增速及不断提升的国际化前景。重申“买入”评级“买入”评级，上调，上调目目标价标价至至人民币人民币 67 元元。2024 年业绩年业绩略好于我

2、们略好于我们预期预期和市场预期和市场预期。2024 年公司总收入达到279.85 亿元（+22.63%YoY），略好于我们预期和 VA（Visible Alpha）预期，主要由于许可收入略高于预期；扣非净利润为 61.78 亿元（+49.2%YoY），略好于我们预期和 VA 预期（主要由于许可收入高于我们预期）。全年产品毛利率同比上升 0.3 ppts 至 84.8%。研发费用上升 32.9%YoY 至 65.8 亿元（研发费用率上升 4.2 ppts 至 26%，以产品收入计），主要由于加大研发投入导致。销售费用率为 33%（以产品收入计），与 2023 年相比基本稳定（33.3%，以产品收

3、入计）。持续的持续的创新药收入创新药收入强劲增速加快公司转型升级步伐，公司逐步迈入强劲增速加快公司转型升级步伐，公司逐步迈入创新药丰收期创新药丰收期。2024 年公司创新药含税收入达到 138.92 亿元（+30.66%YoY），在 2023 年 22%同比增速的基础上再次提速，全年 31%增速大致符合我们此前预测的 20%-30%同比增速（详情请见我们此前首次覆盖报告）。根据我们的测算，公司创新药不含税收入预计在 131 亿元左右，占整体产品收入约 52%。创新药的收入强劲增长主要受益于瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净加入医保后放量，阿得贝利加入惠民保放量以及更早上市的创新药的稳健增长（卡瑞利珠

4、、吡咯替尼、阿帕替尼、瑞马唑仑）。截至目前，公司已获批 17 款 1 类创新药和4 款 2 类新药。展望未来，根据公司此前已公告的员工激励计划中对2025 年/2026 年创新药含税收入考核指标分别为 164 亿元(+25.2%YoY)/208亿元(+26.8%YoY)及此次年报公司预计于2025/2026/2027年将迎来 11 款/13 款/23 款创新药/新适应症的获批（包括肿瘤、自免、代谢、心血管等多个疾病领域），创新药的持续强劲增速有望大大加快公司转型升级的步伐，公司将逐步迈入创新药丰收期。国际化国际化加速前行加速前行，BD 收入将成为长期可持续收入。收入将成为长期可持续收入。202

5、4 年公司实现BD 收入（或许可收入）人民币 27 亿元（vs.2023 年：25%创新药收入增速较市场预期更高 集采负面影响较预期温和 净利润增速好于预期 创新药研发进展顺利 国际化/BD 进展顺利 2024-27E 收入复合增速10%创新药收入增速较市场预期更低 集采负面影响较预期更大 净利润增速不及预期 创新药研发进度不及预期 国际化/BD 进展不及预期 资料来源：浦银国际 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%04/202405/202406/202407/202408/202409/202410/202411/202412/202401/202502/20

6、2503/2025买入持有卖出股价(右轴)（人民币）0102030405060 2025-04-01 7 免责免责声明声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第 571 章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损