【国金证券】甘李药业（603087）-集采续约量价齐升，胰岛素出海进度领跑行业-250228（27页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 深耕胰岛素领域多年，三代胰岛素内资领军企业。深耕胰岛素领域多年，三代胰岛素内资领军企业。公司为国内首家掌握产业化生产三代胰岛素的企业，2005 年甘精胰岛素率先获批上市，深耕三代胰岛素市场近 20 年，目前产品全面覆盖长效、速效、预混三个胰岛素功能细分市场。24 年上半年胰岛素集采续约中，公司三代胰岛素产品获得三代胰岛素分量总额的 37%，超越诺和诺德位居行业第一。集采续约后行业进入新周期，量价齐升业绩基本盘底部反转。集采续约后行业进入新周期，量价齐升业绩基本盘底部反转。本次集采续约从报价结果看，公司胰岛素全系列产品报价较首次集采提升 548%，其中核

2、心品种甘精胰岛素报价提升 34%。新价格体系自三季度开始逐步落地，公司 24Q3 毛利率达 78.1%，环比 24Q2提升 4.1%，预计 25-26 年公司国内制剂业务毛利率分别为 84.0%、83.9%。从报量看，公司获得集采协议量 4686 万支，较上次集采增长 1152 万支（+32.6%）。从竞争格局看，三大外资厂商需求量占比从首次集采的 68%下降至本次续约的 55%，加之礼来、诺和诺德本次全系列产品均以低顺位中标，按规则近 50%标内份额将重新分配给高顺位企业。本次集采执行至 2027 年底，新集采周期下内资企业市占率有望持续提升，公司存量业务将实现底部反转，预计 24-26 年

3、公司国内制剂业务收入分别为 26.0/34.3/41.2 亿元。25 年1 月公司发布预增公告，预计 24 年实现归母净利润 6.06.5 亿元，同比增长 76%91%。胰胰岛素海外商业化进度行业领先，创新管线有望贡献业绩增量。岛素海外商业化进度行业领先，创新管线有望贡献业绩增量。美国市场多家巨头企业近年来逐步下调胰岛素产品价格，低价类似药市场占比持续提升，首个甘精胰岛素类似药自 2021 年上市以来目前市占率已超过 10%。公司与山德士于 2018 年签订商业和供货协议，约定由山德士进行药品在欧美市场的商业化推广。2023 年公司甘精、赖脯、门冬胰岛素上市许可申请陆续获得 FDAEMA 正式

4、受理，三代胰岛素登录欧美市场进程行业领先。公司持续加深糖尿病治疗领域研发布局，目前已形成包含超长效 GLP-1RA（两周给药一次）、GLP-1RA 口服制剂、胰岛素周制剂、双胰岛素类似物复方制剂的差异化布局，未来有望贡献业绩增量。盈利预测与投资建议 预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 6.41、11.01、15.12 亿元，同比增速 88.6%、71.7%、37.4%，首次覆盖给予公司 25 年 30 倍 PE估值，目标市值 330 亿元，目标价 54.95 元，给予“买入”评级。风险提示 产品销售推广不及预期的风险、国际化进度不及预期风险、研发进度不及预期的风险、限售股解禁风险。

5、公司基本情况（人民币）项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)1,712 2,608 3,283 4,386 5,312 营业收入增长率-52.60%52.31%25.87%33.60%21.12%归母净利润(百万元)-440 340 641 1,101 1,512 归母净利润增长率-130.25%-177.37%88.58%71.65%37.35%摊薄每股收益(元)-0.777 0.572 1.067 1.831 2.515 每股经营性现金流净额 0.52 0.18 1.17 1.96 2.52 ROE(归属母公司)(摊薄)-4.59%3.17%5.7

6、8%9.26%11.54%P/E-41.93 91.99 41.92 24.42 17.78 P/B 1.92 2.91 2.43 2.26 2.05 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,80037.0040.0043.0046.0049.0052.00240229240531240831241130250228人民币(元)成交金额(百万元)成交金额甘李药业沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 三代胰岛素领军企业，业绩反转趋势强劲.4 胰岛素集采承压期已过，续约落地基本面有望底部反转.4 海外