调味品行业深度报告：消费需求回暖出货节奏边际改善-220529（26页）.pdf

1、 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 走过至暗时刻，边际改善显现 调味品行业深度报告 行业专题报告行业专题报告 | 调味发酵品调味发酵品 证券证券研究报告研究报告 2022 年 05 月 29 日 行业评级 超配 前次评级 评级变动 首次 近一年行业走势近一年行业走势 相对表现相对表现 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 调 味 发 酵品 -4.65 -15.71 -35.79 沪深 300 -0.37 -12.67 -24.80 分析师分析师 熊鹏熊鹏 S0800521080001 联系人联系人 李欣欣李欣欣 13386114324 相关研究相关研究 -36%-31%-26%-

2、21%-16%-11%-6%-1%2021-052021-092022-01调味发酵品沪深300 核心结论核心结论 2021年是行业共同压力最大的一年， 多重因素压制业绩， 行业景气度较低，业绩回落预期形成导致市场认为调味品高估值水平无法支撑， 估值水平持续回落，板块经历戴维斯双杀。至今，行业边际改善信号显现，我们认为调味品行业已度过至暗时刻，即将迎来回升。 困境：需求疲软格局恶化，成本上涨挤压利润。困境：需求疲软格局恶化，成本上涨挤压利润。21年疫情多点反复，消费场景仍有部分缺失，收入增速放缓消费力降低，终端需求疲软，近期多省市疫情再次反复，短期需求承压。渠道方面，21年社区团购渠道强势发展

3、，挤压商超人流量，扰乱终端价盘，损害经销商利润，对短期业绩造成较大冲击。20年下半年起，原材料成本快速上涨，调味品企业毛利率普遍承压， 其中酱油和酵母成本压力更为明显。 行业竞争加剧， 粮油龙头进场，利用强大的资金实力和密集的渠道网络实现协同， 挤压传统调味品企业市场份额，行业格局恶化。多重压力下，叠加20年业绩高基数，21年至今，调味品企业业绩普遍承压。 改善：需求回暖出货改善，提价落地成本释压。改善：需求回暖出货改善，提价落地成本释压。截至5月底，上海疫情进入尾声，管控措施有望逐步放开，消费场景及销售渠道逐步恢复，BC两端需求均有望逐步回暖。渠道方面，21年经历了较长的去库存周期，当前调味

4、品渠道库存处于正常偏低位置， 厂商和经销商出货均有加速。 21年下半年， 调味品龙头开始布局社区团购渠道， 稳定终端价盘， 梳理经销商网络，叠加社区团购自21Q3起逐步受到政策监管，当前已成为有序的常态化渠道，社区团购负面影响基本消除。成本方面，当前原材料成本基本位于高位，但涨幅边际回落，叠加21Q4各大调味品企业纷纷提价，当前基本完成传导，成本压力有望大幅缓解。行业竞争方面，在短期快速扩张后，粮油龙头不适应调味品经营的短板逐渐暴露， 我们认为原龙头企业有望通过规模经济+渠道优势强化龙头地位，行业格局逐渐稳定。行至22Q2，调味品行业边际改善信号明显， 叠加业绩低基数红利即将释放， 我们认为调

5、味品即将迎来业绩回升。 投资建议：投资建议：21年在消费需求疲软、社区团购渠道挤压、成本上涨等多项因素冲击下， 调味品行业表现较弱。 当前疫情反复拐点初现， 社区团购释压，成本涨幅放缓，我们认为板块已经度过了至暗时刻，Q2起，需求恢复是主线，在低基数基础上，调味品企业业绩增长确定性较强，提价落地和费用投放效率提升贡献业绩弹性。 推荐关注确定性和弹性兼具的千禾味业千禾味业， 此外也建议关注提价传导顺畅、成本压力缓解的海天味业海天味业、涪陵榨菜涪陵榨菜，内部管理改善的中炬高新中炬高新、天味食品天味食品，及打破产能瓶颈的安琪酵母安琪酵母。 风险提示：疫情反复，原材料成本上涨，行业竞争加剧。 行业专题

6、报告 | 调味发酵品 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 05 月月 29 日日 索引 内容目录 一、复盘：景气度下行，业绩估值双杀 . 5 二、困境：需求疲软格局恶化，成本上涨挤压利润 . 6 2.1 疫情多点反复，终端需求疲软 . 7 2.2 社区团购抢夺流量，扰乱价盘挤压渠道利润 . 10 2.3 成本快速上涨，毛利普遍承压 . 13 2.4 粮油龙头进场，行业竞争加剧 . 14 三、改善：需求回暖出货改善，提价落地成本释压 . 15 3.1 疫后消费持续回暖，刚需保供消费受益 . 15 3.2 渠道库存回落，出货节奏改善 . 17 3.3 企业积