【公司研究】兔宝宝-拐点现再出发-191231[21页].pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 21 研究报告 兔宝宝（002043） 2019-12-31 拐点现拐点现，再出发，再出发 公司报告深度报告 评级 买入买入 维持维持 报告要点 品牌致胜的板材龙头 公司是全国最大家装板材龙头，采取品牌服务商的商业模式。供应端，OEM 代工使得异地扩张更容易；销售端，采取经销商加盟制，赚取品牌使用费。 兔宝宝模式成功的关键在于，环保品牌定位，抓住消费者痛点，由此得到品 牌溢价。经过前期门店建设等铺垫，2015 年下半年公司进入快速增长通道。 山重水复后迎来曙光 最难的时候或已经过去。最难的时候或已经过去。因定制家具渗透率快速提升、精装房冲击等，高增 长之

2、后，2018 年公司销售开始承压，增速开始下滑。目前时点除地产竣工修 复带来行业改善外，公司中期逻辑也在发生积极变化，经营拐点或已出现： 收购裕丰汉唐，乘精装收购裕丰汉唐，乘精装修修之势之势。裕丰汉唐专注精装房木作领域，公司现金收 购 70%股权，承诺 2019-2021 年净利润不低于 0.7、1.05、1.4 亿。裕丰为 万科 A 级战略供应商，2018 年占比万科份额 20%以上。未来几年精装修有 望继续增长，裕丰充分受益，且依靠较强供应链整合和服务能力，有望不断 开拓新客户并提高份额，增长确定性高，近年战略合作地产商在持续增加。 易装加速落地，板材降维打击易装加速落地，板材降维打击。经

3、过前期模式摸索，2018 年建成易装店 45 家，2019 年门店开始加速落地。易装模式和现有品牌定制企业相比，最突出 的优势在于板材的环保，且在环保板价格相对较高情况下，由于渠道加价率 较低，终端售价依然具备优势。未来易装业务放量，一方面其作为增值服务 将会提升公司板材盈利能力，另一方面板材之外也会带动辅料等产品销售。 发力小发力小 B 业务， 中期逻辑改善业务， 中期逻辑改善。小 B 业务针对地方性定制家具企业及家装公 司，公司成立销售分公司，赋予其开拓小 B 客户职能，进一步督促和服务经 销商的业务拓展。对于地方定制家具厂，其品牌、渠道和龙头定制企业相比 差距明显， 兔宝宝环保品牌口碑为

4、其提供突破口， 进而实现产品导流和溢价； 长期看存量市场广阔，家装公司等专业渠道不容忽视，也是公司发展重点。 拐点现+低估值+高分红 收购裕丰汉唐，打开大 B 成长空间；易装以及小 B 业务推进，中期成长逻辑 改善；考虑到公司此前的分红规划以及实控人持股比例的提升，预计未来有 望保持高分红率。考虑裕丰并表并剔除大自然扰动，预计 2020 年公司业绩 约 4.9 亿，对应估值仅 12 倍。按照 60%分红率计算的，当前股息率约 4%。 当前股价： 7.33 元 分析师分析师 范超范超 （8621）61118709 执业证书编号：S0490513080001 联系人联系人 李浩李浩 （8621）6

5、1118709 联系人联系人 公司基本数据 2019.12.30 总股本（万股） 77476 流通 A 股/B 股(万股) 74252/0 资产负债率 48.07% 每股净资产（元） 2.16 市盈率（当前） 17.16 市净率（当前） 3.39 12 个月内最高/最低价 7.74/4.95 市场表现对比图（近市场表现对比图（近 1212 个月）个月） 资料来源：Wind 相关研究相关研究 营销投入加大，板材销售有望继续超预期 2017-4-17 兔宝宝 2016 年报解析电话会议纪要2017-3- 30 家装板材升级推动业绩持续高增长 2017-3-30 风险提示： 1. 地产销售大幅下滑；

6、 2. 地产调控政策趋严。 -12% 4% 20% 36% 52% 2018/122019/32019/62019/92019/12 兔宝宝沪深300建材 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 21 公司研究深度报告 目录 品牌致胜的板材龙头 . 4 山重水复后迎来曙光 . 8 收购裕丰汉唐，乘精装修之势 . 10 易装加速落地，板材降维打击 . 14 发力小 B 业务，中期逻辑改善 . 16 拐点现+低估值+高分红. 19 图表目录 图 1：公司发展历程 . 4 图 2：公司股权结构 . 4 图 3：2018 年板材为主体的装饰材料收入占比近 89% . 5 图 4：2017 年兔宝宝各项业