【德邦证券】聚氨酯行业深度报告：从海外企业财报看未来三年聚氨酯供需格局-250220（22页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|行业深度 基础化工 2025 年 02 月 20 日 基础化工基础化工 优于大市（维持）优于大市（维持）证券分析师证券分析师 王华炳王华炳 资格编号：S0120524100001 邮箱： 市场表现市场表现 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 1.春潮涌动！关注化工涨价行情，2025.2.16 2.春耕有望提振化肥景气，新政赋能生物柴油破局，2025.2.9 3.春耕来临，关注化肥板块投资机会，2025.2.9 4.扩产周期步入尾声，新领域引领新需求有机硅行业深度报告，2025.2.7 5.春节假期国际油

2、价走跌，关注机器人相关材料应用落地，2025.2.4 从海外企业财报看未来三年聚氨从海外企业财报看未来三年聚氨酯供需格局酯供需格局 聚氨酯行业深度报告聚氨酯行业深度报告 Table_Summary 投资要点：投资要点：引入：引入：MDI 是化工品种技术壁垒最高的产品之一，全球呈现寡头垄断格局，主要产能和核心技术基本掌握在四家海外巨头(巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏)和国内企业万华化学手中，五家企业合计产能占比超 90%。本文，我们将从五大聚氨酯生产企业近年的财务情况出发，展望未来三年聚氨酯的供需格局与发展趋势。财务报表角度出发，企业挺价诉求渐强。财务报表角度出发，企业挺价诉求渐强。通过分析我们发

3、现，仅有万华化学凭借优异的成本控制有效平滑了周期的波动性，其余四家海外聚氨酯生产商近年经营普遍承压，2023 年营收同比下跌 20 至 30%，净利率与 ROE 等指标近三年也呈现显著下滑趋势。此外，海外企业陆续开启的成本节约计划和资产优化措施等也是其财务情况恶化的映照。结合周期角度聚氨酯产品盈利已磨底多时，我们认为本轮企业对于集中挺价修复盈利的诉求或逐步增强，其中以聚氨酯为核心业务的科思创和亨斯迈尤甚。考虑到 MDI/TDI 供给高度集中，企业易形成挺价合力，同时当前部分产品库存见底，有望进一步支撑挺价逻辑，促进盈利改善。基于企业愿景假设，聚氨酯供需或向好。基于企业愿景假设，聚氨酯供需或向好

4、。在几大生产企业对聚氨酯需求的展望中我们发现，短期来看，国内需求在家电、汽车以及无醛板等行业的带动下迎来修复，海外需求特别是建筑业需求仍有承压。长期来看，企业对于聚氨酯需求保持稳定乐观，科思创预测 MDI 和 TDI 市场长期平均增速分别在 6%和 3-4%。基于上述企业的愿景假设，我们对聚氨酯未来三年的供需平衡表进行预测：MDI：供给侧，新增产能十分有限，2025 年关注万华宁波 60 万吨进展，2026年关注巴斯夫美国 20 万吨的落地。需求侧，聚合 MDI 下游主要应用领域白色家电和汽车有望继续受益国内以旧换新政策和企业积极出海战略，实现同比向上；无醛板、冷藏集装箱等新兴领域在市场推广和

5、行业趋势的演绎下，预计维持较高增速；建筑领域也有望在十四五收官之年迎来复苏。纯 MDI 下游主要集中在纺服领域，有望在促内需政策下需求回暖，且氨纶等仍在扩产周期，也将进一步带动对上游MDI 的需求。综上，我们预计我们预计 2025-2027 年国内年国内 MDI 供需差分别为供需差分别为-16/-2/-32 万万吨。吨。TDl：供给侧，趋势上预计呈现海外装置退出、国内龙头扩产的特点，未来三年新增产能中仅有万华福建 36 万吨较有确定性，预计 2025 年建成；而三井化学计划 2025 年将产能缩减约 7.8 万吨。在行业扩产更有序下，集中度有望进一步提高，格局有望得到优化。需求侧，以软泡材料为

6、主，终端集中在软体家具等领域，有望受益软体家具产量的提升，保持需求上涨趋势。我们预计我们预计 2025-2027 年国内年国内 TDI供需差分别为供需差分别为-6/-2/-10 万吨。万吨。从巴斯夫新战略变化，展望行业未来趋势。从巴斯夫新战略变化，展望行业未来趋势。在全球化工品需求承压的背景下，据巴斯夫统计，2023 年中国是唯一实现产量正增长的地区，体现出中国市场在市场与成本等方面的比较优势。巴斯夫最新战略中对于自身的定位由此前的“加大力度聚焦客户，为其提供定制化的服务和解决方案”悄然转变为“成为客户首选的化工企业，助力客户实现绿色转型”，强调了绿色低碳化工的重要性。以巴斯夫湛江基地为例，其