世运电路-深度研究报告：卧薪尝胆十余年车载PCB龙头企业扬帆起航-220520（30页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究公司研究 PCB 2022 年年 05 月月 20 日日 世运电路（603920）深度研究报告 强推强推 （首次）（首次） 卧薪尝胆十余年卧薪尝胆十余年，车载，车载 PCB 龙头企业扬帆起航龙头企业扬帆起航 目标价：目标价：22 元元 当前价：当前价：17.14 元元 宝剑锋从磨砺出，公司精准卡位汽车电子赛道，深受头部客户信任宝剑锋从磨砺出，公司精准卡位汽车电子赛道，深受头部客户信任。世运电路成立于 1985 年，自成立以来专注于 PCB 领域。公司自 2010 年

2、起开始布局汽车 PCB 业务，2019 年汽车业务占比约 36%，随着公司汽车业务不断发展，汽车业务占比不断提高。 目前公司汽车业务供应众多头部客户， 终端方面终端方面公司实现对特斯拉（Tesla） 、宝马（BMW） 、大众（Volkswagen） 、保时捷（Porsche） 、小鹏汽车等品牌新能源汽车的供货。零部件厂商方面零部件厂商方面公司为电装（Denso） 、万都（Mando） 、矢崎（Yazaki） 、现代摩比斯(Hyundai mobis)、松下（Panasonic） 、三菱（Mitsubishi） 、捷普(Jabil)、伟创力(Flex)、安波福（Aptiv） 、博泽(Brose)

3、等全球知名汽车配件供应商供货。 新能源车欣欣向荣， 电动化、 智能化驱动汽车新能源车欣欣向荣， 电动化、 智能化驱动汽车 PCB 行业发展行业发展。 根据 EV-volumes统计 2021 年全球新能源车销量达 650 万辆，同比提升 108%；国内层面根据乘联会数据 2021 年全年国内新能源车销量 299.1 万辆，占据全球新能源车半壁江山。与传统车比新能源车电动化、智能化带动汽车电子占比提高，驱动汽车 PCB 量价齐升。量升：量升：电动化带动以动力系统为主的 PCB 需求量增加，智能化带动智能座舱、 自动驾驶、 车身控制等 PCB 需求量增加， 传统车单车 PCB用量通常在 0.51

4、平方米，新能源车单车 PCB 用量通常在 3 平方米以上。价价升：升：电动化智能化对新能源车各电子元件要求提高，相应的对 PCB 要求提高，如智能座舱 PCB 构成由传统车的多层板、少量 HDI 转变为新能源车的多层板、中高阶 HDI，单价提升。车用 PCB 行业空间料将进入快速发展期。 公司精准卡位车用公司精准卡位车用 PCB 赛道， 深度绑定头部客户， 共构行业赛道， 深度绑定头部客户， 共构行业客户壁垒护城河客户壁垒护城河。公司 2010 年即布局汽车 PCB 业务， 与包括特斯拉在内的头部客户建立了深度合作关系，作为长周期生意，公司汽车业务先发优势显著： （1）认证壁垒认证壁垒，汽车业

5、务认证周期长， 需要零部件厂商和终端双重认证；（2） 产能适配产能适配性强性强， PCB专用性强不同下游产品结构不同，汽车 PCB 以 26 层板为主，随着新能源车渗透率提高，高多层、HDI 占比逐渐提高，产能适配性要求高； （3）与大客户与大客户合作能力合作能力不断突破不断突破， 在体系认证、 高端产品、 综合实力方面公司都取得了突破，公司汽车用高频高速 3 阶、4 阶 HDI 开始量产应用于美国和韩国知名汽车品牌汽车驾驶辅助系统，综合实力方面据 N.T.Information 发布的 2020 年全球汽车用 PCB 供应商排行，公司排名 14 名，比 2019 年提升 3 名； （4）运营

6、运营质质量稳健量稳健，公司表观数据稳健，运营质量符合汽车长周期特点。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。公司质地优质，长期保持稳健成长，在下游新能源车快速渗透和新能源车 PCB 量价齐升背景下行业迎来快速增长，公司新增产能加速落地有望解决一直困扰公司发展的产能瓶颈， 公司营收体量有望进入快速扩张期；我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 4.06/5.9/7.79 亿元。参考可比公司沪电股份、深南电路等估值情况，考虑到汽车业务确定性强，公司成长空间大，给予公司 2023 年 20 倍市盈率，目标价 22 元，首次覆盖给予“强首次覆盖给予“强推”评级推”评级。 风险提示：风险