老白干酒-河北王振兴之路武陵酒香飘湖南-220520（39页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 05 月 20 日 强烈推荐强烈推荐-A（首次）（首次） 河北王振兴之路，武陵酒香飘湖南河北王振兴之路，武陵酒香飘湖南 消费品/食品饮料 目标估值：26.00 元 当前股价：22.29 元 18 年并购丰联酒业后，公司完成了“一树三香”的布局，年并购丰联酒业后，公司完成了“一树三香”的布局，22 年年 4 月公司发布月公司发布了股权激励的公告，我们认为这有望改变过去公司较为钝化的激励机制，带动了股权激励的公告，我们认为这有望改变过去公司较为钝化的激励机制，带动团队积极性提升。武陵酒是中国三大酱香名酒之一，依托于品类团队积极

2、性提升。武陵酒是中国三大酱香名酒之一，依托于品类+品牌品牌+渠道的渠道的竞争优势，有望在十四五末成长为湖南省高端酱香第一品牌。老白干竞争优势，有望在十四五末成长为湖南省高端酱香第一品牌。老白干历史历史底蕴底蕴悠久，经典形象深入人心，在渠道的持续精耕细作和消费者教育持续投入下，悠久，经典形象深入人心，在渠道的持续精耕细作和消费者教育持续投入下，有望加速实现结构升有望加速实现结构升级。级。 预估预估 22-24 年每股收益为年每股收益为 0.77 元、元、 0.73 元、元、 0.98 元，元， ，给予目标价给予目标价 26 元，对应元，对应 23 年年 35X，给予，给予 “强烈推荐“强烈推荐-

3、A”投资评级。”投资评级。 并购丰联实现 “一树三香” 布局， 期待并购丰联实现 “一树三香” 布局， 期待激励下加速发展。激励下加速发展。 2018 年并购丰联酒业后，公司实现了老白干香、浓香、酱香的“一树三香”和 “五花齐放”的发展格局，公司坚定产品升级战略，吨单价快速提升， 15-21 年，老白干/板城/文王贡/孔府家/武陵酒吨价 CAGR 为 6.1%/14.2%/7.0%/14.2%/15.7%。 22 年 4 月公司发布股权激励公告，我们认为该激励可以改变过去较为钝化的激励机制，提升团队积极性，在一线经验丰富的管理层带领下，驶向发展快车道。 武陵酒：武陵酒：“三胜茅台”传佳话，打造

4、湖南高端“三胜茅台”传佳话，打造湖南高端酱酒领军酱酒领军品牌。品牌。武陵酒是中国三大酱香名酒之一，曾在 81 年全国白酒现场评比会、89 年第五届评酒会、15 年消费者盲评三次评比中得分超过茅台，有“三胜茅台”的美称。当下酱酒需求增长、品类红利释放的背景下，我们测算 24 年前酱酒供给受限，酱酒企业仍处黄金发展期。 武陵酒拥有品类+品牌+渠道的三重竞争优势， 打造 “合作体验最好的酒厂” ，在湘酒振兴的支持下，有望扎根常德，辐射湖南，成为当地高端白酒第一梯队的品牌。 老白干：经典形象深入人心，老白干：经典形象深入人心，产品结构加速升级打开业绩增长空间产品结构加速升级打开业绩增长空间。老白干历史

5、底蕴悠久，曾获巴拿马万国博览会甲等大奖章，“衡水老白干，喝出男人味”的经典品牌价值主张也与胡军的硬汉形象一同深入人心。工艺上，独特的老白干香型更受北方消费者所接纳，地缸发酵酒体杂质物质含量更少，这也是“不上头”的底气所在。渠道上采用深度分销，精细化管理的模式，对终端和消费者更具掌控力与感知力。近年来大力推进产品结构升级，有望打开业绩增长空间。 给予给予“强烈强烈推荐推荐-A”投资评级投资评级。公司拥有老白干和武陵酒两个知名白酒品牌，激励机制完善后，内部动能强化。目前公司净利润水平处于行业低位，在产品结构快速升级及规模效应支撑下， 业绩弹性空间大。 预估 22-24 年每股收益为 0.77 元

6、（含资产处置收益） 、 0.73 元、 0.98 元， 给予目标价 26 元， 对应 23 年 35X， 给予 “强烈推荐-A”投资评级。 风险提示：风险提示：机制改革不及预期、机制改革不及预期、产品升级不及预期，酱酒行业遇冷，疫情反复产品升级不及预期，酱酒行业遇冷，疫情反复 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 3598 4027 4699 5479 6363 同比增长 -11% 12% 17% 17% 16% 营业利润(百万元) 434 509 910 857 1164 同比增长 -9% 17% 79%