1、请参阅本报告背面的重要信息披露及声明中银国际研究可在中银国际研究网站()上获取消费板块消费板块 可选消费可选消费|板块更新板块更新2025 年年 8 月月 5 日日增持增持(H)中银国际研究有限公司中银国际研究有限公司消费板块:可选消费消费板块:可选消费李嘉豪李嘉豪,CFA(852)3988 彭助彭助(852)3988 中国可选消费中国可选消费群雄激战，拉锯持续：业绩前瞻与展望2025 年上半年，在国家政策以及电商平台补贴的提振之下，整体消费得到一定支持。不过，如果深入细看年上半年，在国家政策以及电商平台补贴的提振之下，整体消费得到一定支持。不过，如果深入细看 618 活动，可观察到品牌和零售

2、商的竞争更加激烈，我们认为不少企业的上半年业绩因此存在低于预期的风险。考虑到电商平台为抢夺市场份额而进一步把竞争升温，我们预期下半年品牌们遇到的压力将更加近在眉睫。若没有大规模的消费提振刺激政策的话，我们将重申之前的观点，认为这轮消费周期复苏对比活动，可观察到品牌和零售商的竞争更加激烈，我们认为不少企业的上半年业绩因此存在低于预期的风险。考虑到电商平台为抢夺市场份额而进一步把竞争升温，我们预期下半年品牌们遇到的压力将更加近在眉睫。若没有大规模的消费提振刺激政策的话，我们将重申之前的观点，认为这轮消费周期复苏对比 2010 年代可能需时更长，这会令资金更缺乏耐性、板块切换更快。不过，我们观察到中

3、国企业在海外变得越来越有竞争力，而企业出海将会是盈利增长的一大抓手。因此，我们看好安踏、同程旅游、泡泡玛特以及布鲁可，预期他们可在国内外更上一层楼。年代可能需时更长，这会令资金更缺乏耐性、板块切换更快。不过，我们观察到中国企业在海外变得越来越有竞争力，而企业出海将会是盈利增长的一大抓手。因此，我们看好安踏、同程旅游、泡泡玛特以及布鲁可，预期他们可在国内外更上一层楼。25 年上半年总结：复苏有赖政策拉动年上半年总结：复苏有赖政策拉动社会零售在社会零售在 25 年二季度一定放缓年二季度一定放缓 据国统局数据，25 年 1 至 6 月中国社会零售总额累计同比提升 5.0%。不过，销售数据在 25 年

4、二季度有一定放缓。在众多品类当中，由于有以旧换新的补贴拉动，家电表现最为强劲(上半年累计同比增长 30.7%)，并一定程度支撑了整体社零数据。没有补贴的品类当中，我们观察到金银珠宝(累计同比增长 11.3%)以及和潮玩相关的类别(累计同比增长超过20%)都是表现较佳的类别。虽然平台数据亮眼，虽然平台数据亮眼，618 活动实际对商家更难活动实际对商家更难 据星图数据显示，2025 年 618活动期间，5 大电商平台合计 GMV 为 8,556 亿元人民币，同比增长 15.2%。不过，我们经过与品牌方交流的渠道调研后，认为今年的 618 活动是比 2024 年更为艰难，主要是因为：（1）618 活

5、动时间更长，令打折促销的周期更长、（2）更多客流从线下转到线上，以及（3）在消费者变得更精打细算下，品牌间的竞争变得更为激烈。我们预期 2025 年双 11 活动将会延续这样的趋势，因此我们预期不少公司在 2025 年 8 月的中报季下调指引、影响估值。我们预期我们预期 25 年下半年会有什么趋势？年下半年会有什么趋势？宏观以及家电板块宏观以及家电板块:我们预期中央对耐用品的以旧换新补贴会在 25 年下半年延长，以进一步提振经济，但考虑到不少需求早就在 24 年下半年以及 25 年上半年提前释放、透支，我们预期边际效益将会下降，对家电等品类销售的拉动将会更难。考虑到需求放缓，以及现有厂家为了应

6、对小米等新兴品牌的竞争，我们预期 25 年四季度有可能会有一波价格战。另外，考虑到关税的不确定性，我们也预期海外市场会是家电板块的一道难题。旅游板块旅游板块:虽然消费者继续追求体验式消费，整体旅游行业将继续受惠，但中国境内航线在 25 年有所放缓，将对 OTA 有一定影响。酒店行业方面，数据好坏参半，但我们预期龙头企业将会继续跑赢行业，并预期 RevPAR 等指标会在 25年下半年有一定温和同比复苏。潮玩与珠宝板块潮玩与珠宝板块:这两板块在目前周期下表现强劲(潮玩受惠产品周期、珠宝受惠金价周期)，而我们预期势头将延续至 25 年下半年。潮玩方面，我们预期海外市场继续会是亮点，而即使有关税的威胁