1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 通威股份（通威股份（600438.SH600438.SH）：硅料龙头硅料龙头地位稳固，静待反内卷供给侧优化地位稳固，静待反内卷供给侧优化 2025 年 7 月 31 日 推荐/首次 通威股份通威股份 公司报告公司报告 饲料业务起家，硅料饲料业务起家，硅料+电池片双领域龙头。电池片双领域龙头。通威股份成立于 1995 年，公司以新能源及农业为主业，形成了“光伏+农业（渔业）”资源整合、协同发展的经营模式。截至 2024 年 12 月，公司拥有年饲料生产能力超过 1000 万吨，高纯晶硅年产能超 90

2、万吨，太阳能电池产能超 150GW；组件产能超 90GW。政策密集发声反内卷，落后产能淘汰有望提速。政策密集发声反内卷，落后产能淘汰有望提速。从 3 月政府工作报告首提整治内卷式竞争，到 6 月新版反不正当竞争法修订出台，再到 7 月中央财经委会议首提统一政府行为尺度，今年以来高频次的政策发声，将反内卷提升至战略高度，表明了政府对于治理反内卷问题的决心，7 月以来，反内卷政策推动产业链参考全成本抬升报价，硅料、硅片报价随之大幅上涨。未来反内卷自上而下推动，光伏行业供给侧改革有望提速。而硅料生产高启停成本，叠加头部企业易达成减产共识，有望成为行业反内卷的主要抓手。规模、成本优势显著领先行业规模、

3、成本优势显著领先行业。硅料方面，2024 年实现高纯晶硅销量 46.76万吨，同比增长 20.76%，全年产销量约占全国 30%，市占率位居全球第一。公司不断优化产线及生产工艺，较大的生产规模，领先的生产工艺，奠定了较低的生产成本。2024 年公司综合电耗、硅耗最新已分别降至 46 度、1.04Kg以内。单万吨投资成本已降至 5 亿元左右。电池片方面，全年实现太阳能电池销量 87.68GW（含自用），同比增长 8.70%，据 InfoLink Consulting 数据显示，公司已连续八年蝉联全球电池出货量榜首，2024 年电池全球市占率约 14%。公司已形成超 90 万吨高纯晶硅产能、超 1

4、50GW 太阳能电池产能以及 90GW组件产能，产品成本、质量、效率世界领先。一体化赋能研发协同，电池新技术布局全覆盖。一体化赋能研发协同，电池新技术布局全覆盖。公司不断完善一体化布局，于2022 年进军组件环节，2024 年公司组件销量达 45.71GW，同比增长 46.93%，出货量已位列全球第五。公司布局下游一体化，有利于电池新技术的研发协同，且公司在上一轮硅料上涨周期积累了充足的现金流，为全面布局各项技术提供了坚实支持。目前，公司 TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿电池等各技术路线全覆盖。公司 TOPCon 技术领先性进一步巩固；HJT 电池研发转换效率达到26.87%，HJT 21

5、0-66 版型组件功率连续 9 次打破世界纪录，组件最高输出功率达到 790.8 瓦；N 型 TBC 电池研发效率达到 26.87%，钙钛矿/晶硅叠层电池研发效率达到 34.17%，均处于行业领先地位。公司研究方向全面涵盖未来光伏重要技术，如 TNC、THC、TBC 电池及组件，钙钛矿/硅叠层太阳能电池/组件、铜互连金属化技术等，为公司未来发展提供技术保障和牵引力。盈利预测与估值分析：盈利预测与估值分析：预测公司 25-27 年营业收入 909.82/1062.57/1168.35亿元，净利润-57.69/10.38/39.10 亿元，净利增速 18.03%/118.00%/276.59%，E

6、PS 分别为-1.28/0.23/0.87 元，对应 PE 分别为-17/95/25。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：风险提示：反内卷政策落地不及预期；海外政策变动风险；同业竞争加剧；产业链价格大幅波动。财务指标预测 公司简介：公司简介：通威股份有限公司由通威集团控股，是以农业、新能源双主业为核心的大型民营科技型上市公司。历经多年跨越式发展，通威股份已成为农业产业化国家重点龙头企业、全球领先的水产饲料生产企业、重要的畜禽饲料生产企业、全球高纯晶硅龙头企业及全球太阳能电池龙头企业。资料来源：公司公告、iFinD 未来未来 3 3-6 6 个月重大事项提示：个月重大事项提示：2025-08-