1、敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 瑞幸咖啡主打小店自提模式，定位 10-15 元大众价格带，截至 25Q1门店数达 24097 家，是国内产品-渠道-品牌-供应链能力均较为强势的龙头企业。投资逻辑 1）同店进入转正周期，Q1 SSSG 为+8.1%。瑞幸 23Q2 自营门店 OPM高达 29%，同年库迪咖啡高调进入行业，为应对竞争，瑞幸加速开店抢占市场&自降 ASP，24Q1-Q4 公司同店整体承压。但瑞幸经营调整迅速，门店 OPM 在 24Q2 后重回健康，且 25Q1 同店+8.1%进入转正周期，直营&加盟业务均健康增长。2）瑞幸在行业内具备领先身位，产品&营销&供应链&数字化能力优

2、异。截至 6 月 30 日，瑞幸门店数超 2.5 万家，为国内咖啡品牌中门店数最多；2023 年瑞幸 GMV 口径市占率达 21.8%为行业第一。公司产 品&营销 能力出 众，2022-2024 年推新140/102/119 款 sku，2024 年新增交易用户超 1 亿。供应链端实现咖啡原料从采购到烘焙的把控；并在数字化领域实现了前、中、后台系统的数据自研和打通。3）咖啡具备成瘾性，行业红利下瑞幸仍具备发展潜力。据灼识咨询预计现制咖啡饮品市场规模2023-2027E年CAGR达21.6%，2024 年我国人均咖啡消费杯量约 22 杯/年，较美国及同处于亚洲的日韩 300+杯/年的消费量仍有较

3、大提升潜力。4）出海探索推进，竞逐全球咖啡市场的标杆。瑞幸海外以口味差异+低价出海，目前进入新加坡/马来西亚/美国等国家及中国香港地区，价格为当地星巴克的 6-8 成，以自营或者重度参与为主，而非简易的授权或者赚原料差价。目前海外门店仍不足总门店数的 0.5%，出海战略探索前进，向全球市场标杆迈进。盈利预测、估值和评级 我们预计公司 FY2025/FY2026/FY2027 年 Non-GAAP 归母净利润分别 为 43.42/56.05/73.12 亿 元，分 别 同 比+32.1%/+29.1%/+30.5%;GAAP 归 母 净 利 润 38.08/51.05/68.12 亿 元，同 比

4、+29.9%/34.1%/33.5%。参考行业，我们给予瑞幸咖啡 FY2026 年 18XPE（GAAP 口径），对应目标价为 285.77 元人民币/ADS，对应 40.01美元/ADS，首次覆盖给于“买入”评级。风险提示 外卖补贴退坡风险；行业竞争加剧风险；餐饮消费不及预期风险；食品安全风险；拓店不及预期风险；原材料成本大幅上涨风险。公司基本情况（人民币）项目 2023A 2024E 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)24,903 34,475 46,948 56,547 67,896 营业收入增长率 87.3%38.4%36.2%20.4%20.1%归母净利润(百万元

5、)2,848 2,932 3,808 5,105 6,812 归母净利润增长率 483.3%2.9%29.9%34.1%33.5%摊薄每股收益(元)1.28 1.29 1.48 1.99 2.65 每股经营性现金流净额 1.30 1.86 2.49 2.96 3.76 ROE(归属母公司)(摊薄)29.3%22.5%23.1%24.0%24.6%P/E 18.87 17.86 21.81 16.27 12.19 P/B 5.53 4.01 5.03 3.90 2.99 Non-GAAP 归母净利润 3174 3287 4342 5605 7312 Non-GAAP P/E 16.93 15.9

6、3 19.13 14.82 11.36 来源：公司年报、国金证券研究所 0501001502002503001.006.0011.0016.0021.0026.0031.0036.0041.0046.00240625240925241225250325250625美元(元)成交金额(百万美元)成交金额瑞幸咖啡用使江令陈PIV金国供仅告报此公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、战略性开店消化高基数周期已过.4 1.1 25Q1 季度同店进入转正周期，Q1 SSSG+8.1%.4 1.2 UE 模型调整迅速，目前直营门店经营利润率表现健康.4 1.3