1、注：本报告的预测及建议只作为一般的市场评论，仅供参考，不构成任何投资建议。本报告版权归中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心所有，并保留一切法律权利。任何机构或个人未经授权，不得以任何形式修改、复制、刊登、引用或向其他人分发。研究报告政策不确定性如何影响政策不确定性如何影响 20252025 年美年美国经济增长？国经济增长？美国经济年中回顾及展望美国经济年中回顾及展望阅读摘要阅读摘要回顾回顾 20252025 上半年，上半年，一季度美国经济增速大幅下滑至负增长，低于我们 2024 年底的预测。总体来看，特朗普政府特朗普政府“对等关税对等关税”政策带来政策带来的一季度净出口大幅下滑为主要原因的一季度

2、净出口大幅下滑为主要原因。此外，就业市场放缓信号增强就业市场放缓信号增强，反映私人部门就业的 ADP 数据大幅下滑。通胀压力依然不容忽视通胀压力依然不容忽视，虽然 CPI 与 PCE 同比增速有所回落，但核心通胀距离 2%目标仍有较大距离，美联储压力仍存。展望下半年，美国经济将继续受到“特朗普 2.0”政策的影响，基准情形（美联储 2025 年累计降息 2 次左右）下，预计美国经济增长趋势将保持“前低后高”，全年维持温和增长的态势，中性情形下中性情形下 GDGDP P增速有望达到增速有望达到 1.5%1.5%。消费方面消费方面，居民资产负债表较为健康，关税政策冲击消费信心、财政扩张提振消费，预

3、期下半年消费保持温和正增长。投资增长投资增长短期内料较缓短期内料较缓、长端利率或在三季度美联储降息后有所回落，对地产、企业投资有一定提振，相应的私人投资增速在三季度后或相对提升，整体较温和。欢迎扫码关注工银亚洲研究中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞 兰澜张润锋 杨童舒1政策不确定性如何影响政策不确定性如何影响 20252025 年美国经济增长？年美国经济增长？美国经济年中回顾及展望一、回顾：一、回顾：20252025 年上半年美国经济表现远弱于预期年上半年美国经济表现远弱于预期2025 年一季度美国经济增速大幅下滑至负增长（GDP 环比折年率：-0.5%），较 2024 年三、四季度（环

4、比折年率分别为：3.1%、2.4%）的增速显著放缓，明显低于我们 2024年底的预测，核心在于“对等关税”政策烈度、反复性明显超预期（见图表 1）。具体表现为：（1）“对等关税对等关税”政策政策扰动一季度净出口大幅下滑扰动一季度净出口大幅下滑，目前关税谈判仍在进行中，预期二三季度影响有所缓解。（2）就业市场放缓信号增强，虽然非农数据及失业率依然稳健，但反映私人部门就业的 ADP数据大幅下滑。（3）价格指数方面，通胀压力依然不容忽视，虽然 CPI 与 PCE 同比增速有所回落，但核心通胀距离 2%目标仍有较大距离，美联储压力仍存。图表图表 1 1：“特朗普特朗普 2.02.0”政策对美国经济的复

5、杂影响（示意图）政策对美国经济的复杂影响（示意图）数据来源：中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心2具体而言：增长：一季度“抢进口”效应及个人消费增速放缓拖累明显，私人投资表现强劲，二季度有望温和回升。分部门来分部门来看看：消费方面消费方面，由于消费者信心大幅下挫，耐用品消费下滑导致商品消费增长大幅放缓（0.01%，对环比折年率的拉动率，下同），同时服务消费（+0.30%）增长有所降温。投资投资方面方面，库存投资（+2.59%）及固定资产投资（+1.31%）表现亮眼。进出口方面进出口方面，对特朗普“对等关税”政策的担忧情绪促使美国厂商自年初抢先囤货，进口激增显著拖累净出口（-4.61%）。政府支出

6、（-0.10%）由升转跌但影响相对较小。亚特兰大联储的 GDPNow 模型预估美国二季度实际 GDP 增长率为 2.6%1。再往后看，第一轮“抢进口”基本结束，特朗普政府将贸易谈判截止日期推迟到 8 月 1 日，且不排除进一步推迟的可能性。预期三季度“抢出口”效应不会完全消失，但较一季度将会大幅减弱。17 月 11 日预测数据。详见：https:/www.atlantafed.org/cqer/research/gdpnow。3图表图表 2 2：一季度进口拖累美国经济增速一季度进口拖累美国经济增速数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心就业市场：就业市场放缓信号增强，虽然非农及失