【公司研究】索通发展--商用炭素龙头企业行业低谷扩张产能-20200409[20页].pdf

1、 - 1 - 市场价格（人民币） ：10.69 元 目标价格（人民币） ：18.48 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 3.37 已上市流通 A股(亿股) 1.79 总市值(亿元) 36.02 年内股价最高最低(元) 14.06/10.42 沪深 300 指数 3780 上证指数 2815 丁士涛丁士涛 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130520030002 曾智勤曾智勤 联系人联系人 商用炭素龙头企业商用炭素龙头企业，行业低谷扩张产能行业低谷扩张产能 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2017 2018 2019E 202

2、0E 2021E 营业收入(百万元) 3,281 3,354 3,714 4,514 4,849 营业收入增长率 66.94% 2.22% 10.74% 21.54% 7.42% 归母净利润(百万元) 548 202 74 296 375 归母净利润增长率 516.06% -63.21% -63.46% 302.42% 26.45% 摊薄每股收益(元) 2.254 0.592 0.219 0.879 1.112 每股经营性现金流净额 0.97 1.45 -0.85 2.45 3.31 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.11% 8.26% 2.88% 10.85% 12.68% P/E 22.

3、15 19.65 56.70 14.09 11.14 P/B 5.12 1.62 1.64 1.53 1.41 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 电解铝产能扩张拉动阳极电解铝产能扩张拉动阳极炭素炭素需求，需求，2020 年将集中投产年将集中投产：阳极下游主要是 电解铝行业，中国电解铝 4500 万吨产能上限拉动对阳极长期需求。未来原 铝产量约有 920 万吨增量，对应新增预焙阳极需求量 460 万吨。2020 年将 是中国电解铝新产能集中投产的年份，待复产产能 130.88 万吨、已建成待 投产 79.5 万吨，产能增速约 5%，阳极企业有望受益需求增长。 阳极价格见底，受益阳

4、极价格见底，受益石油焦和煤沥青价格石油焦和煤沥青价格下下跌跌：阳极价格与铝价走势关联度 高，国内铝价已处于极端情况，在成本支撑的作用下铝价会出现反弹，阳极 价格进一步下跌的可能性小，预计 2020-2021 年阳极价格变动-12%/2%。石 油焦在阳极生产成本中占比 60%，煤沥青在阳极生产成本中占比 21%，受 益于油价下跌，石油焦和煤沥青价格同步出现下跌，未来公司单位成本有下 降的空间，预计 2020-2021 年单位成本变动-17%/0%。 行业低谷期产能扩张，龙头企业受益产能出清行业低谷期产能扩张，龙头企业受益产能出清：公司阳极产能 192 万吨，权 益产能 146 万吨。随着在建项目

5、投产，预计公司 2020 年产量增 50 万吨至 170 万吨，2021 年产量增 10 万吨至 180 万吨。由于价格与成本倒挂，技术 实力强、装备水平高、融资能力强的企业有望最终胜出。作为阳极炭素唯一 上市公司，公司有望在产能出清的过程中受益。 与下游电解铝企业采用股权合作下的“紧平衡”模式：与下游电解铝企业采用股权合作下的“紧平衡”模式：公司与电解铝企业通 过股权上的合作，实现共同受益。公司主要项目的产能均低于项目的全部需 求量，即使下游客户需求减少，对公司的影响有限。尤其是在当下铝价低迷 的背景下，可以规避电解槽关停对公司阳极炭素需求减少的风险。 投资建议投资建议与估值与估值 我们预计

6、公司 2020-2021 年归母净利润 2.96 亿元/3.75 亿元，同比增长 302%/26%，EPS 为 0.88 元/1.11 元。公司下游主要为电解铝企业，选取 A 股上市的电解铝企业作为可比公司，采用相对估值法进行估值。按照行业 2020 年平均估值 21 倍对公司估值，给予未来 6-12 个月 18.48 元（21X）的 目标价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险风险 宏观经济下行；下游客户减产；索通云铝项目进度；环保风险；海外疫情持 续影响；解禁风险；股权质押风险。 0 50 100 150 200 250 300 9.55 10.6 11.65 12.7 13.75 14.8