【公司研究】汤臣倍健-千锤百炼出深山-20200115[39页].pdf

1、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryIdindustryId 食品综合食品综合 审慎增持审慎增持 ( ( 维持维持 ） marketDatamarketData 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020-01-14 收盘价（元） 17.66 总股本（百万股） 1582.49 流通股本 （百万股） 881.88 总市值（百万元） 27946.82 流通市值 （百万元） 15574.02 净资产（百万元） 6887.95 总资产（百万元） 97

2、90.45 每股净资产 6.19 relatedReportrelatedReport 相关报告相关报告 分析师： 颜言 yan_ S0190519080006 赵国防 S0190518100002 assAuthor 投资要点投资要点 summary 大健康领域的先发企业。大健康领域的先发企业。公司于 1995 年成立，布局大健康领域，拥有“汤臣倍健”、 “健力多”、“健视佳”、“Life Space”等品牌。截止 2018 年，公司收入达 43.15 亿元，10 年 CAGR 为 40.8%，归母净利润达 10.02 亿元，10 年 CAGR 为 43.7%，长期经 营效率提升。 短期：政

3、策收紧，渠道面临调整阵痛。短期：政策收紧，渠道面临调整阵痛。截止 2018 年，剔除 LSG 并表影响，公司药店渠 道收入占比为 76.5%，线上渠道占比达 21%，线下母婴及商超占比合计达 2.5%。 线下：受医保政策收紧影响，公司药店销售短期受冲击，以时点数据测算，预计 公司 2019 年覆盖药店增速为 45%，单店收入同比减少 14%，全年药店渠道收入增 速预计下滑 12.5pct。 线上：公司 2019 年 6 月线上份额居首，为 7.6%。LSG 业务受电商法影响，跨境代 购受冲击，公司 19H2 线上增速环比放缓。 长期：长期：有的放矢、全渠道推进的大单品战略，蓄力待发。有的放矢、

4、全渠道推进的大单品战略，蓄力待发。 西风东渐，赛道景气度不减西风东渐，赛道景气度不减。国内消费者收入增速：我们将 2004-2018 年以 7 年 维度分为两个阶段，从 CAGR 来看，行业基本维持高个位数及以上增长；集中度： 行业较为分化，CR3 不足 15%，符合加速期行业特征。头部盈利水平：公司作为头 部企业净利率长期达到 20%以上。高增长且集中度分散的行业环境给予头部企业 较好的盈利能力。 复盘健力多成功之路复盘健力多成功之路。以市场需求作为发力点以市场需求作为发力点：欧睿显示，我国氨糖市场规模达 44.4 亿元，同比增长 17.2%，增速显著快于骨健康市场增速，为骨健康市场中高 增

5、领域。以高质量形成消费粘性：以高质量形成消费粘性：调研数据显示，健力多有效率达 70%，复购率 达 64%,产品原料品质较高，日均成本较 Movefree 高 1.93 倍。全渠道推进全渠道推进：2018 年药店零售端收入 11.83 亿元，同比+131%，为药店保健食品类目居首产品，线上 销售额达 2.39 亿元，同比+95.2%（18 年报表端收入为 8.09 亿元）。 储备产品蓄势待发。储备产品蓄势待发。健视佳可塑性高健视佳可塑性高。定位：中老年人眼部问题，产品含有胡 萝卜素等三重营养成分。规模：根据（佰嘉+汤臣药业-主品牌-健力多）测算，健 视佳 2018 年收入为 0.47 亿元左右

6、， 基数较小。 空间： 以消费人群出发， 测算 2019 年市场规模，预计健视佳还有较大发展空间。LifeLife- -SpaceSpace 发展潜力大。发展潜力大。市场：保 健业协会数据显示，我国益生菌补充剂市场预计于 19 年突破 50 亿元，未来将以 15%增速持续增长。品牌力：Life-Spac 为澳洲第一益生菌品牌，市占率为 44%， 消费认知品牌化给产品带来天然溢价区间。 渠道：存量强化建设，增量积极拓展。渠道：存量强化建设，增量积极拓展。线上：跨境代购监管趋严，利于公司自主 品牌增长，叠加线下渠道的建设或能有效冲抵 LSG 代购的波动。线下：母婴渠道 具备消费潜力。尼尔森零售数据