【公司研究】顺丰控股-顺丰研究思考笔记之一：十年一剑顺丰航空发展拐点终现-20200427[36页].pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 十年一剑，顺丰航空发展拐点终现十年一剑，顺丰航空发展拐点终现 顺丰控股（002352）顺丰研究思考笔记之一2020.4.27 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 刘正刘正 首席交运分析师 S1010511080004 扈世民扈世民 交运分析师 S1010519040004 关鹏关鹏 交运分析师 S1010520030003 联系人：汤学章联系人：汤学章 受疫情影响，全球客机航班削减受疫情影响，全球客机航班削减 80%+，占比航空货运，占比航空货运 50%的客机腹舱运力也的客机腹舱运力也 大幅萎缩大幅萎缩。国际航空货运供不应求国际航空货运

2、供不应求推升运价，推升运价，2 月以来洲际航线运价累计上涨高达月以来洲际航线运价累计上涨高达 2 倍，估算倍，估算顺丰航空今年净利或为去年顺丰航空今年净利或为去年公司总公司总净利的净利的 8%。同时疫情也将倒逼国内航空。同时疫情也将倒逼国内航空 货运行业发展，后续政策红利叠加潜心布局十年带来的行业龙头地位，顺丰航空货运行业发展，后续政策红利叠加潜心布局十年带来的行业龙头地位，顺丰航空料料将将 迎来发展拐点。迎来发展拐点。 全球航空货运近几年量价较弱， 我国航空货运发展滞后，全球航空货运近几年量价较弱， 我国航空货运发展滞后， 2/3 运量依赖客机腹舱运量依赖客机腹舱。 航空货运主要提供对时效要

3、求高、经济价值较高的货物运输服务，全球航空货 运量在外贸商品中占比仅 1%，但商品价值量占比 35%。金融危机后全球航空 货运量价表现较弱，近 5 年货运周转量 CAGR3.9%，南航货邮运价近 5 年 CAGR-2.2%（有燃油附加费降低影响）。我国航空货运发展明显滞后海外，全 球航空货运量 70%由全货机承运， 而我国全货机运量占比 1/3， 剩下则依靠客机 腹舱。 十年布局，顺丰航空已成龙头，去年受外部环境以及十年布局，顺丰航空已成龙头，去年受外部环境以及 B747 投用影响，公司出投用影响，公司出 现亏损现亏损。顺丰航空经过 10 年发展，已经成为行业龙头：1）2019 年底,公司拥

4、有全货机 58 架，占全行业货机保有量的 34%；2）公司自有货机货运量从 2010 年的 2.7 万吨增长至 50.0 万吨，CAGR17%，2019 年顺丰全货机+散航货运量 占国内航空货运量的 26%。2018 年顺丰航空营收/净利同增 29%/24%至 38 亿 /1.9 亿元，201618 年公司净利率 4.9%，高于三大航全货机航司。2019 年受 外贸摩擦、 多条国际航线开通以及 B747 投用影响， 公司 2019H1 亏损 0.8 亿元。 对标海外龙头企业，顺丰航空仍处发展初期，后续成长空间广阔。对标海外龙头企业，顺丰航空仍处发展初期，后续成长空间广阔。对比海外巨 头， 顺丰

5、航空仍处起步阶段： 1)飞机数量， 顺丰自有全货机 58 架， 而 FedEx/UPS 自有货机高达 639/261 架；2)国际航线，去年底顺丰国际航线仅 6 条，中国跨 境货运航班量中，顺丰不及 FedEx 的 1/4；3)海外业务，海外快递业务盈利能力 是国内的 2 倍，顺丰海外营收占比仅 3%，FedEx 和 UPS 都在 20%+；4)枢纽 机场，海外巨头均拥有全球货运机场枢纽基地，而顺丰的鄂州机场仍在建设中。 疫情之下， 航空运力供不应求推高运价，疫情之下， 航空运力供不应求推高运价， 顺丰航空今年净利或为去年净利的顺丰航空今年净利或为去年净利的 8%。 受疫情影响，全球客机航班大

6、幅削减 80%+，使得货运市场 50%的客机腹舱运 力也大幅萎缩，从而推高运价。2 月 14 日以来中国-北美运价从 2.55 美元/kg 至 4 月中旬的 6.95 美元，累计涨幅高达 170%。我们测算 2019 年顺丰单趟洲际航 班净亏损 8.6 万，而国内航班也处于小幅亏损情况。考虑到油价下跌、航空运价 大涨，假设今年国内/中短程国际/洲际航空货物运价分别增长 5%/10%/20%，测 算顺丰航空今年将扭亏转盈，盈利约 5 亿元，占比去年总净利的 8.7%。 风险因素：风险因素：疫情影响超预期;电商需求低于预期;价格大幅下降;成本大幅攀升。 投资建议：投资建议：疫情之下，航空货运价格大