【公司研究】石头科技-公司首次覆盖报告：“去小米化”生态链企业典范盈利质量持续提升-20200309[28页].pdf

1、机械设备机械设备/通用机械通用机械 1 / 28 石头科技石头科技（688169.SH） 2020 年 03 月 09 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/3/6 当前股价(元) 458.03 一年最高最低(元) 538.88/404.00 总市值(亿元) 305.35 流通市值(亿元) 71.15 总股本(亿股) 0.67 流通股本(亿股) 0.16 近 3 个月换手率(%) 230.74 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 “去小米化”生态链企业典范，盈利质量持续提升“去小米化”生态链企业典范，盈利质量持续提升 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 吕明（分析师

2、）吕明（分析师） 证书编号：S0790520030002 小米生态链企业中“去小米化”典范，首次覆盖给予“买入”评级小米生态链企业中“去小米化”典范，首次覆盖给予“买入”评级 石头科技是国内扫地机器人行业的龙头之一。 我们认为， 扫地机器人行业随着渗 透率逐步提升， 2021 年市场规模有望超过百亿。 公司汇聚来自华为、 微软的核心 研发团队，产品研发能力强。2016 年从小米 ODM 扫地机器人起步，近年来大力 发展自有品牌， 在产品、 渠道、 品牌等多方面逐步降低对小米生态链的依赖， “去 小米化”成效显著，目前已具备独立品牌势能。随着公司海外销售及拥有定价权 的自主品牌销售占比提升， 未

3、来公司盈利质量有望持续提升。 我们预计公司 2019- 2021 年归母净利润为 7.53/9.79/12.38 亿元， 对应 EPS 为 11.30/14.68/18.58 元， 当 前股价对应 PE 为 37/29/23 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 伴随扫地机器人渗透率逐步提升，市场规模有望快速提升伴随扫地机器人渗透率逐步提升，市场规模有望快速提升 国内扫地机器人渗透率仅为美国市场一半， 未来仍有较大提升空间。国内扫地机器人渗透率仅为美国市场一半， 未来仍有较大提升空间。 根据艾媒数 据中心，2018 年国内市场销售的扫地机器人约 514.6 万台。我们根据卫健委中 国家庭发展报告（

4、2015） 国内 4.3 亿户家庭进行推算，假设扫地机器人更换周 期为 4 年，则扫地机器人市场销量的天花板约为 1.08 亿台/年，2018 年国内扫地 机器人市场渗透率约 4.8%。 另一方面， 根据 2017 年第一财经对 iRobot 首席运营 官 Christian Cerda 的采访记录，2017 年美国扫地机器人市场渗透率为 10%-11%。 自有品牌、海外渠道销售收入占比提升，公司进一步打开成长空间自有品牌、海外渠道销售收入占比提升，公司进一步打开成长空间 “去小米化”带来公司盈利质量显著提升“去小米化”带来公司盈利质量显著提升。公司自有品牌产品具备独立定价权， 且不用和小米进

5、行利润分成， 因此整体毛利率高于米家品牌产品。 目前公司自有 品牌产品收入占比已超过米家品牌， 未来随着公司自有品牌产品持续扩品类、 进 行产品迭代，其收入占比有望持续提升，并带动公司整体毛利率提升。渠道端来 看， 公司自有品牌对小米渠道的依赖逐步降低， 且高毛利率的海外市场占比逐渐 提升，2019H1 海外渠道销售收入占比已达到 8.48%，2019 年下半年公司再次牵 手日本软银拓展海外渠道，未来高毛利率的海外市场占比有望持续提升。 风险提示：风险提示：行业竞争格局恶化，新工艺新技术研发风险，销售季节性风险 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2017A 2018A 2019E

6、 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,119 3,051 3,987 4,973 6,160 YOY(%) 511.0 172.7 30.7 24.7 23.9 净利润(百万元) 67 308 753 979 1,238 YOY(%) -696.1 359.1 144.9 30.0 26.5 毛利率(%) 21.6 28.8 30.4 32.0 34.3 净利率(%) 6.0 10.1 18.9 19.7 20.1 ROE(%) 24.9 44.0 51.9 40.3 33.7 EPS(摊薄/元) 1.00 4.61 11.30 14.68 18.58 P/E(倍) 419.4 9