1、1 2025 年一季度债券市场 分析报告 分析周期 2025.01.01-2025.03.31 技术研究部（研究院）邮箱： 债券市场分析报告 2 摘要 宏观宏观动态动态 宏观政策：宏观政策方面，更加积极的财政政策主动靠前发力，适度宽松货币政策下央行强化流动性管理。宏观数据：经济景气度明显回升，投资稳健增长，消费有所回暖，物价温和回升，社融增量创历史同期新高。基准利率：短期基本面走向积极、长期预期明显好转，一季度 10 年期国债收益率震荡上行。人民币汇率：国内外基本面因素持续改善，人民币汇率小幅震荡且相对于美元升值。债券市场债券市场 一级市场：1-3 月，债券市场共发行 6,040 只债券，发行

2、规模 12.19 万亿元，发行数量、发行规模分别同比增加 4.92%、21.80%。其中，地方政府债发行规模同比增长 69.07%。信用债发行 5,352 只，发行规模 4.48 万亿元，发行数量、发行规模同比分别略增 2.29%和减少 5.07%，信用债平均发行成本环比、同比双降。二级市场：成交量方面，或受信用债一级市场发行放缓以及“股债跷跷板”效应，一季度信用债成交金额环比下降明显；信用利差方面，一季度利差水平整体呈收窄趋势但震荡幅度加大；产业债方面，与年初相比，除家用电器行业利差小幅上行以外，其他行业一季度末利差均呈现收窄态势；城投债方面，与年初相比，除河北省城投债利差微幅上行以外，其他

3、区域利差均收窄，城投债整体利差收窄 30.15bp。违约与违约与评级调整评级调整 违约：1-3 月共有 1 家企业主体首次违约，2 家企业主体首次展期。评级上调：级别上调方面，10 家企业主体级别被国内评级机构上调，城投企业占半数，3 家企业主体级别被国际评级机构上调；展望上调方面，无企业评级展望被国内评级机构上调；2 家企业评级展望被国际评级机构上调。评级下调：级别下调方面，7 家企业主体级别被国内评级机构下调，11 家主体级别被国际评级机构下调，集中于房地产及其上下游行业；展望下调方面，1 家企业评级展望被国内评级机构下调，5 家企业评级展望被国际评级机构下调。债市展望债市展望 3 预计二

4、季度，货币政策或将对债市形成一定利好。随着央行降准降息预期的加大，信用债整体发行成本有望下行，推动信用债发行整体有所恢复，信用债利差或延续震荡收窄的态势，债市整体违约风险或仍保持结构性分化态势。4 1.1.宏观动态宏观动态 1.1 宏观政策方面，更加积极的财政政策主动靠前发力，适度宽松货币政策下央行强化流动性管理 财政政策方面，财政政策方面，更加积极的财政政策主动靠前发力更加积极的财政政策主动靠前发力，从供需两端协同发力提振消费，从供需两端协同发力提振消费。两会报告中提出今年将实施更加积极的财政政策，加大逆周期调节力度。其中，赤字率提高至 4%，一般公共预算支出规模达 29.7 万亿元，地方政

5、府专项债务限额 4.4 万亿元，均创历史新高，超长期特别国债提升至 1.3 万亿，同时将发行 5,000 亿元特别国债用于支持国有大行补充核心一级资本。从一季度相关措施落地情况来看，今年财政发力整体靠前。其中，国债发行规模 3,3046.90 亿元，分别较 2023 年以及 2024 年同期增长了53.56%和 34.89%，国债发行进度明显加快；用于置换地方隐性债务的特殊再融资债发行规模 13,372.75 亿，发行进度已近 67%，在缓解地方政府债务压力的同时，也有利于尽快形成实际支出；同时，注资国有大行的 5,000 亿元特别国债也即将落地。在提振消费方面，3 月中办、国办印发提振消费专

6、项行动方案，其中强调要发挥财政政策引导带动作用。目前，支持以旧换新加力扩围的超长期特别国债，已提前下达今年首批资金810 亿元。货币政策方面，货币政策方面，两会报告定调今年货币政策方向，央行强化流动性管理，加速推进两会报告定调今年货币政策方向，央行强化流动性管理，加速推进利率市场化改革利率市场化改革。去年年底召开的中央经济工作会议首次定调适度宽松的货币政策。今年政府工作报告中再次明确了实施适度宽松的货币政策适度宽松的货币政策，体现货币政策对经济形势的精准把握和宏观调控的灵活性。在流动性管理方面，央行运用多种工具投放流动性，一季度通过短期逆回购共投放 13.84 万亿元，通过中期借贷便利（MLF