【公司研究】三只松鼠-率先达成百亿规模好赛道中持续领跑-20200317[22页].pdf

1、商贸零售商贸零售 2020 年 03 月 17 日 三只松鼠 (300783) 率先达成百亿规模，好赛道中持续领跑 公 司 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 报 告 公 司 半 年 报 点 评 推荐推荐（首次首次） 现价：现价：61.98 元元 主要数据主要数据 行业 商贸零售 公司网址 大股东/持股 章燎源/39.97% 实际控制人 章燎源 总股本(百万股) 401 流通 A 股(百万股) 41 流通 B/H 股(百万股) 0 总市值（亿元） 248.54 流通 A 股市值(亿元) 25.41 每股净资产(元) 4.87 资产负债率(%) 49.4 行情走势图行情走势图 证券分

2、析师证券分析师 文献文献 投资咨询资格编号 S1060511010014 0755-22627143 WENXIAN001PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。究报告尾页的声明内容。 平安观点平安观点： 摘要摘要：三只松鼠快速成长为国内首家规模破百亿的休闲零食企业。休闲零 食行业大、增速快，但人均消费量仍可大幅提升。其中，公司重点投入的 坚果品类贴合消费发展趋势，前景更加出色。在供应链端，公司从轻资

3、产 模式升级为联盟工厂， 推动供应链整合优化。 在渠道端， 公司为电商龙头， 并全渠道扩张以打开增量。在品牌端，公司凭萌化形象&消费便利性打造 品牌力。公司有望在好赛道上持续领跑，首次覆盖给予“推荐”评级。 百亿级休闲零食企业，依赖线上渠道高速成长百亿级休闲零食企业，依赖线上渠道高速成长：三只松鼠是国内首家达到 百亿规模的休闲零食企业。公司以轻资产模式运营，线上销售额占比近 90%。公司拥有一位从业经验丰富的创始人和一支年轻的头部团队，共同 推动公司快速成长。公司 2019 年营收近 102 亿，14-19 年间 CAGR 达 49.2%；归母净利 2.5 亿元，CAGR 达 17.5%。公司

4、仍处于高速发展阶段， 规模的重要性或大于利润。 休闲零食好赛道，品类、消费场景扩张推动公司成长：休闲零食好赛道，品类、消费场景扩张推动公司成长：公司所处的休闲零 食市场规模达万亿，而增速仍维持 10%以上。但与发达国家相比，我国人 均消费量仍有较大提升空间。其中公司重点投入的坚果品类因健康、成瘾 两大特性而发展更为迅速，并且由于贴合消费升级、健康化的大趋势，行 业的天花板仍很高。因此，通过在品类、消费场景上的继续扩张，公司在 休闲零食的好赛道上成长的空间仍然很大。 轻资产模式升级为联盟工厂轻资产模式升级为联盟工厂，实现供应链整合优化：，实现供应链整合优化：在供应链端，公司采 用核心环节自主、非

5、核心环节外包的轻资产模式，可对产品矩阵快速进行 调整更新。但此模式存在质控难题，生产效率或也难以提高。因此公司利 用自身渠道和品牌优势，创新性提出联盟工厂模式，在资本、资产、渠道、 品牌四个层面上实现供应链的整合，以提高生产效率、降低生产成本。 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 5554 7001 10194 13390 17061 YoY(%) 25.6 26.1 45.6 31.4 27.4 净利润(百万元) 302 304 250 324 408 YoY(%) 27.7 0.6 -17.8 29.7 26.1 毛利率(%) 28.9 28.2

6、 29.0 29.0 29.0 净利率(%) 5.4 4.3 2.5 2.4 2.4 ROE(%) 37.4 27.3 12.7 14.4 15.6 EPS(摊薄/元) 0.75 0.76 0.62 0.81 1.02 P/E(倍) 82.3 81.8 99.5 76.7 60.9 P/B(倍) 30.8 22.4 12.7 11.0 9.5 -100% 0% 100% 200% 300% Jul-19Oct-19Jan-20 三只松鼠沪深300 证 券 研 究 报 告 三只松鼠公司首次覆盖报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 22 电商红利助公司崛起，电商红利助公司崛起，全渠道发展打开增量