【公司研究】三人行-深度报告：乘数字营销之风高ROE驱动业绩快速增长-20200610[34页].pdf

1、请阅读最后一页免责声明及信息披露 大家 乘数字营销之风，高 ROE 驱动业绩快速增长 三人行（605168.SH 深度报告） 2020 年 6 月 10 日 王建会 传媒行业分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 乘数字营销之风，乘数字营销之风，高高 R ROEOE 驱动业绩快速增长驱动业绩快速增长 2020 年 6

2、 月 10 日 业绩快速增长，业绩快速增长，ROE 优于行业平均优于行业平均。2017-2019 年间，公司主营业务收入 CAGR 为 46.8%， 业务规模和盈利能力快速提升。2019 年实现营收 16.31 亿元，yoy+48.38%，实现归母净利润 1.94 亿元，yoy+56.11，2020Q1 实现营收 4.45 亿元，yoy+37.16%，归母净利润 0.4 亿元， yoy+165%，除因为去年同期基数低外，费用率下降明显也是主要原因之一。由于公司内部加 强费用管控，期间费用率水平持续下降，2019 年为 8.94%，同比下降 2.52pct，2020Q1 继续 下降到 6.92%

3、。对比其他数字营销公司，三人行的盈利能力远高于行业平均水平，2019 年公司 毛利率、净利率分别为 22.4%、11.9%，行业中枢值为 10%、2%左右。从净资产受益率（ROE 摊薄）指标来看，公司亦远高于行业整体水平，2019 年公司 ROE（摊薄）为 51.44%，可比公 司中 ROE 最高的华扬联众 2019 年为 11.37%。公司盈利能力远高于营销公司整体平均水平， 我们认为主要因为公司合作的都是伊利、运营商、国有银行等知名大客户，且都有长达 5 年甚 至 10 年以上的合作历史，不仅黏性较高，且合作模式较为成熟、经验较为丰富，已形成较高的 行业壁垒。公司上游供应商皆为字节跳动、新

4、浪、网易等主流媒体，媒体资源丰富且效能较高， 互联网媒体持续返利使得公司营业成本不断下降。 围绕核心大客户围绕核心大客户整合营销体系整合营销体系持续持续深耕深耕老客户老客户，未来未来有望有望受益受益 5G 下下运营商运营商营销预算营销预算支出支出增加增加 带来带来的的业绩业绩增量增量。分业务来看，数字营销服务是公司第一大主营业务，2019 年收入占比高达 86%。其次是场景活动服务和校园媒体营销服务，收入占比分别为 8.7%、1.3%。近年来数字 营销市场规模超越传统媒介并呈现快速增长趋势，互联网广告经营额已从 2013 年的 12.7%提 升到 2018 年的 46.2%。公司处于整合营销行

5、业领先地位，业务覆盖全国大部分区域，建立了 较高的品牌知名度和市场地位。核心客户包括三大运营商、中农建行及中国人保等金融客户、 京东、滴滴等互联网客户以及伊利、农夫山泉和青岛啤酒等快消客户，大多属于国民经济重要 领域大型知名企业客户，未来公司有望持续深耕已有老客户的业务。2020 年是 5G 建设和铺设 较为重要的一年，我们预计运营商的支出预算包括营销预算将较往年有所提升，公司有望受益 于这部分增量业务。主要供应商为字节跳动、新浪、网易、爱奇艺、搜狐等主流媒体，能满足 大部分品牌广告主的市场营销需求。随着公司业务规模的增加，媒体对公司的返点也在增加， 2019 年公司从媒体收到的返点为 4.1

6、6 亿元，返点给客户的金额为 2.13 亿元。 校园媒体营销服务先发优势和规模优势显著。校园媒体营销服务先发优势和规模优势显著。公司创业早期即以校园公告栏、运动场围栏等校 园媒体为切入点，深入开拓校园媒体资源，截至 2019 年底，校园媒体网络已覆盖 31 省 800 余 所高校（全国总共约 2600 多所高校），先发优势和规模优势显著。校园媒体资源的长期深耕， 使得公司获得了优质客户资源、渠道资源以及大型活动策划服务经验，充分发挥与场景活动服 务的协同效应，2018 年场景活动服务收入同比大幅增长。 盈利预测盈利预测与投资评级：与投资评级： 我们预计公司2020-2022年营业收入为31亿元