【公司研究】星网锐捷-深度研究：云网络+云桌面共振发力二十年厚积薄发-20200217[46页].pdf

1、 朱劲松（首席分析师）朱劲松（首席分析师） SAC号码：号码：S0850515060002 余伟民（高级分析师）余伟民（高级分析师） SAC号码：号码： S0850517090006 2020年年2月月17日日 星网锐捷深度研究：云网络星网锐捷深度研究：云网络+云桌面共振发力，云桌面共振发力，二十年厚积薄发二十年厚积薄发 证券研究报告证券研究报告 （优于大市，维持）（优于大市，维持） 投资要点投资要点 1、财务指标优异财务指标优异，激励机制突出激励机制突出。星网锐捷是福建电子信息集团下属的核心上市企业，自2010年上市以来，过去10年公司收入复合增速21%，归母净利润复合增速24%；18年RO

2、E 16.9%，高于行业平均水平；资产负债率39%，处于行业偏低水平。目前国资持股26.88%，核心员工及持股平台合计持股超过 10%，同时子公司锐捷网络、星网智慧等剩余股权均在子公司高管团队，激励机制突出。 2、技术实力领先技术实力领先，行业地位突出行业地位突出，发展后劲足发展后劲足。自96年成立以来，公司不断融合创新科技、专注构建智慧化应用场景。目前公司技术人员占比超过50%，位居行业前列。核心业务企业交换机国内仅次于华为、华三；云交换机、云课堂、瘦客户机、云桌面、智能POS等稳居行业第一。上市公司的业务事业部形式更一步激发了子公司的潜力，并孵化出K米等行业独角兽。 3、迎中国云计算浪潮迎

3、中国云计算浪潮，云交换云交换/桌面龙头加速向上桌面龙头加速向上。目前全球5G商用快速推进，ICT设备面临新一轮升级换代；全球云计算资本开支回暖，步入至少两年的新一轮上升周期。星网锐捷的云交换机位居国内前列、19年突破运营商高端市场；云桌面锐捷网络和升腾资讯布局多年，迎来加速向上拐点。我们认为未来公司的核心主业将更加突出，并提供持续驱动力；伴随着拆分子公司细则落地，细分业务的价值也有望得到重新评估。 4、投资建议：投资建议：基于云计算数据中心市场交换机、云桌面终端、智能POS等产品逐步步入收获期和快速增长，我们预计公司19年-21年归母净利润为6.22亿元、8.56亿元和10.98亿元，对应EP

4、S为1.07元、1.47元和1.88元，参考可比公司估值，给予20年PE 30-35x，对应合理价值区间44.10元-51.45元，“优于大市”评级。 风险提示：风险提示：公司新业务开展不及预期公司新业务开展不及预期。 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 概要概要 1. 再认识：财务指标优异、激励机制突出再认识：财务指标优异、激励机制突出 2. 业务分析：行业地位领先、技术引领行业业务分析：行业地位领先、技术引领行业 3. 价值重估：云交换价值重估：云交换/桌面龙头，迎中国云计算浪潮桌面龙头，迎中国云计算浪潮 4. 主业拆分及业绩预测、投资建议主业

5、拆分及业绩预测、投资建议 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 星网锐捷：财务指标好、估值低于行业星网锐捷：财务指标好、估值低于行业 资料来源：WIND，海通证券研究所 表表：星网锐捷财务指标（星网锐捷财务指标（Wind一致一致预期，截止预期，截止2020年年2月月14日）日） 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务指标对比：财务指标对比： 1；PE来看，基于Wind一致预期19年星网锐捷PE为33倍，普遍低于行业可比公司；2019年归属上市公司股东盈利增速（在2018年有大额投资收益、基数相对较高的情

6、况下）与A股ICT行业细分龙头可比公司平均水平接近； 2；18年人均产值106万元（高于一般信息安全、软件开发类企业；浪潮信息、中科曙光、紫光股份等企业服务器业务偏组装或分销性质，不具有可比性。人均利润6.8万元（略优于通信设备类主要企业）； 3；星网锐捷2018年ROE 16.9%、净利润率9.1%、均显著优于参考可比企业中位数水平。 证券代码 证券简称 总市值（亿元） 19年PE （倍） 19年利润E(亿元) 增速 18年收入(亿元） 增速 18年利润（亿元） 增速 18年 员工(万） 18年人均产值(万元） 18年人均利润(万元) 18年 ROE 18年 毛利率 18年 净利率 18年经