中国中免-高筑墙广积粮卡位关键流量归口后疫情时代的免税霸主-220413（56页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究旅游零售 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 56 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国中免（601888） 高筑墙广积粮卡位关键流量归口，后疫情时高筑墙广积粮卡位关键流量归口，后疫情时代的免税霸主代的免税霸主 2022 年年 04 月月 13 日日 证券分析师证券分析师 吴劲草吴劲草 执业证书：S0600520090006 证券分析师证券分析师 石旖石旖瑄 执业证书：S0600522040001 证券分析师证券分析师 张家璇张家璇 执业证书：S0600520120002 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 171

2、.72 一年最低/最高价 156.10/344.54 市净率(倍) 11.65 流通 A 股市值(百万元) 335,279.10 总市值(百万元) 335,279.10 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF) 14.74 资产负债率(%,LF) 33.27 总股本(百万股) 1,952.48 流通 A 股(百万股) 1,952.48 相关研究相关研究 中国中免(601888)：2021 三季报点评：首都机场租金减免落地，促销压制毛利率表现 2021-11-03 中国中免(601888)：2021 半年报点评：海南地区环增 18%，折扣压制毛利率表现，业绩符合预期 2021-09-01 买入（

3、上调） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 52,597 67,669 81,969 117,868 同比 8% 29% 21% 44% 归属母公司净利润（百万元） 6,140 9,592 11,250 15,381 同比 33% 56% 17% 37% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 3.14 4.91 5.76 7.88 P/E（现价&最新股本摊薄） 50.72 32.47 27.68 20.25 Table_Summary 投资要点投资要点 中国旅游零售行业顺应消费回流大趋势， 潜在规模数千亿级别，中国

4、中中国旅游零售行业顺应消费回流大趋势， 潜在规模数千亿级别，中国中免免龙头龙头格局未变：格局未变：作为旅游零售龙头，中免主要客群为中国出境游群体及海南赴岛游旅客。疫情前，这两个群体年化客群数量分别为 1.6 亿和8000 万人量级；超 4300 亿人民币规模中国居民奢侈品消费外流。两年疫情过后，离岛免税崛起，中免逆势成为世界第一大旅游零售商。供应链持续迭代，运营能力不断优化。 海口国际免税城及三亚免税城三期海口国际免税城及三亚免税城三期 2022/2023 年陆续投入运营，中免离年陆续投入运营，中免离岛免税份额有望继续提升岛免税份额有望继续提升：2020 年新发离岛免税牌照门店陆续开出，202

5、1 年中免离岛免税份额承压。 但 2022/2023 年进入中免标杆项目集中落地周期。海棠湾聚集高端旅游度假需求，海口国际免税城截流轮渡上岛旅客。两大标杆项目落地后，中免在海南运营门店面积从全岛免税商的 53.1%重回 80.1%。我们看好中免在标杆项目落地后离岛份额的持续提升。 展望疫后复苏，短中期看赴岛游，中长期看国际游，旅游消费恢复有望展望疫后复苏，短中期看赴岛游，中长期看国际游，旅游消费恢复有望进一步解放旅游零售消费潜力， 中免占据离岛及口岸流量或成最大受益进一步解放旅游零售消费潜力， 中免占据离岛及口岸流量或成最大受益方方：离境免税层面：中免占据 70%以上机场口岸国际客流量（以 2

6、019年国际客流量计） ；离岛免税层面：卡位 2021 年 90%以上进出海南岛客流。 受疫情影响国际客流下滑 90%以上， 进出岛客流也受散点疫情压制。我们认为疫后复苏是中免未来 3 年主线投资机会。 旅游零售企业核心竞争力分析框架：旅游零售企业核心竞争力分析框架： 将旅游零售企业的核心运营参数客流量到店率转化率复购率单件均价连带率拆解到流量、 体量和运营三项硬实力。看好中免在聚集流量、体量大幅领先的优势中通过持续迭代运营能力，稳固领先优势。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：鉴于免税政策仍有空间，疫情管控放开、国际航线的恢复有利于免税行业市场规模扩张再次提速；中免市场地位稳固，新增离