晨化股份-投资价值分析报告：国内聚醚胺龙头乘风上行-220328（26页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 6 国内国内聚醚胺聚醚胺龙头龙头，乘风上行乘风上行 晨化股份（300610.SZ）投资价值分析报告2022.3.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王喆王喆 首席能源化工 分析师 S1010513110001 晨化股份是国内助剂细分领域化工龙头，是国内目前唯一掌握间歇法及连续法晨化股份是国内助剂细分领域化工龙头，是国内目前唯一掌握间歇法及连续法生产聚醚胺的企业，技术储备丰富，新增规划产能充裕，有望充分受益国内风生产聚醚胺的企业，技术储备丰富，新增规划产能充裕，有望充分受益国内风电及建筑的高景气周期，业绩进入高速增长期。我们看好公司

2、未来的高增长潜电及建筑的高景气周期，业绩进入高速增长期。我们看好公司未来的高增长潜力，预计力，预计 2021-2023 年公司实现归母净利年公司实现归母净利 1.51/3.55/4.97 亿元，参考行业可比亿元，参考行业可比公司，给予公司，给予 2022 年年 21xPE，对应目标价，对应目标价 35 元，首次覆盖，给予“买入”评元，首次覆盖，给予“买入”评级。级。 国内助剂细分领域龙头，研发实力雄厚国内助剂细分领域龙头，研发实力雄厚。晨化股份是国内助剂细分领域龙头，业务布局表面活性剂、阻燃剂及硅橡胶等三个领域。公司技术研发优势显著，2021 年凭借烷基糖苷入选工业和信息化部第三批专精特新 “

3、小巨人” 企业名单。同时，公司是目前国内唯一掌握间歇法及连续法生产聚醚胺的企业，其连续法的催化剂为公司自主研发产品，生产过程能够显著降低能耗以及人工成本。公司近年研发费用率保持在 3%以上，且逐年上行，注重产研结合，与国内多所高校保持了良好的合作。 聚醚胺供给持续紧张，公司有望聚醚胺供给持续紧张，公司有望充分受益充分受益高景气周期高景气周期。聚醚胺主要用于风电及建筑领域，2020 年二者合计占聚醚胺消费量 87%（据正大新材料招股书）。风电方面，伴随风电成本加速下降带来的平价项目经济性提升以及国内“2030 碳达峰、2060 碳中和”目标的推出，国内风电进入高景气周期，预计 2021-2025

4、年新装机增速达 15%；建筑方面，预计基建投资将成为稳增长的重要抓手，带动涂料及更上游聚醚胺需求。据我们测算，2022/23 年，国内风电及其他类聚醚胺缺口将分别达到 0.7/0.5 万吨和 0.4/1.0 万吨。目前全球新增聚醚胺产能主要集中在国内，多数项目尚未取得环评、能评等指标，预计实际产能将在 2023 年后落地，预计 2022-2023 年行业新增产能主要来自晨化股份全资子公司淮安晨化的 1 万吨/年连续法聚醚胺的复产，公司将充分受益聚醚胺紧缺下的价格高景气周期。 新增产能充裕，公司持续扩张新增产能充裕，公司持续扩张。公司 2021 年 9 月公告了新增 4 万吨聚醚胺及4.2 万吨

5、聚醚项目扩产计划。我们认为，公司将利用已有的工艺成熟经验对产能进行放大，继承技术及管理经验，同时结合其丰富的生产经验，进一步节省单位成本。依托自身成本优势，快速提升自身市占率，同时有效低于可能存在的价格下滑带来的经营风险。 风险因素：风险因素：新增产能建设不及预期；局部疫情反复的影响下，风电开工不及预期影响公司产品需求；局部疫情反复的影响下，公司产品或因受到检查影响而拉长货期；行业迅速扩产，导致公司聚醚胺产品价格大幅下滑；淮安晨化其余产能或因政策等影响拖慢复产；持股 5%以上的股东持续减持。 投资建议：投资建议：我们看好风电及建筑行业高景气下，公司未来的高增长潜力，预计2021-2023 年公

6、司实现归母净利 1.51/3.55/4.97 亿元， 参考行业可比公司， 给予公司 2022 年 21xPE，对应目标价 35 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 805 900 1,192 1,642 2,026 营业收入增长率 YoY 2.3% 11.8% 32.4% 37.8% 23.4% 净利润(百万元) 95 137 151 355 497 净利润增长率 YoY 10.6% 44.0% 9.9% 135.4% 39.9% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.45 0.65 0.71 1.67