1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 通信 2025 年 05 月 21 日 中际旭创(300308)AI 成长逻辑切换的光通信龙头（GenAI 系列之 58）报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：首先，Scaling Law 到 MOE，AI 持续刷新光通信成长逻辑。1）云时代，光模块行业的周期成长属性强。3-4 年的技术周期中，出货量暴增、伴随价格年降是客观产业规律，突破关键是技术周期迭代提速、市场份额突破、光通信新技术导入。2）当前 AI“非典型”周期，尽管 Scaling Law 逻辑受挑战，但整体乐观。光通信是 Scaling Law 重要一环，AI 投资总盘中价值占比

2、高于传统场景；速率升级周期一度缩短至 1-2 年，技术迭代红利期得到延续、景气周期重叠，业绩成长性与持续性俱佳。我们认为，上述逻辑部分反映在当前市场预期中，将一定程度延续，1.6T 以上以及新技术导入仍有预期差。3）未来 MOE 与推理场景下需求将持续放量。当前市场对光通信需求最大的疑问，实际上是担忧训练侧 Scaling law 放缓阶段算力网络需求收缩，以及推理时代硬件需求的不确定性。实际上：AI 发展的 MoE 架构是光通信需求高成长、可持续的关键，其影响不亚于早期 Scaling law 带动，Scale up/out 的光通信需求均乐观；市场对后训练、推理场景的网络需求仍存在预期差，

3、未来多模态和更多 AI 应用演进的推理需求，是光通信定价关键。其次，大浪淘沙，中际旭创是全球光通信龙头。1）研发+量产+市场，三大核心优势。研发响应优势，高速光模块迭代周期短，进一步提高研发实力要求；规模量产优势，良性循环，良率、产能、供应链均受益，高业绩兑现度的能力保障；市场沉淀，核心客户份额优势延续，建立护城河。2）两角度验证龙头属性：财务角度，毛利率与费用率优势凸显，成本控制能力出色；管理角度：技术背景与专业管理兼备，效率至上。最后，硅光是下一个十年周期的胜负手。从传统光芯片的迭代路径看，硅光等的渗透成为产品升级的确定性方向，本质是更高的集成度。需求侧，算力网络的演进亟需新技术迭代，解决

4、通信瓶颈；供给侧，上游供给缺口形成硅光的渗透空间。硅光的渗透一方面将优化光模块厂商的成本结构，另一方面将改变光通信产业链的分工与价值分布，对通信产业链产生深刻影响。旭创作为光模块龙头，同步自研硅光芯片，技术与市场均领先。股价表现催化剂：AI 模型或应用的发展出现新的突破，下游需求超预期上修；AI 硬件架构的迭代出现巨大变化，光学重要性继续提升；硅光等新技术渗透超预期。首次覆盖，给予买入评级。结合光模块行业趋势与量价情况、考虑公司行业地位，我们预测 2025 年至 2027 年归母净利润分别为 79.68、99.88、115.57 亿元，同比增长分别 54.1%、25.4%、15.7%。AI 产

5、业周期当前正处在螺旋上升的中前期阶段，模型能力继续迭代、推理应用想象空间逐步打开，当前光模块正处在成长逻辑切换的关键时点。参考行业可比公司 2025 年平均 23x PE，公司 25 年 13x PE 估值提升空间大，首次覆盖，给予买入评级。风险提示：硅光背景下技术与产业进展存在变化可能；AI 产业发展影响光通信成长节奏。市场数据：2025 年 05 月 21 日 收盘价（元）95.73 一年内最高/最低（元）185.83/67.20 市净率 5.1 股息率%（分红/股价）0.47 流通 A 股市值（百万元）105,231 上证指数/深证成指 3,387.57/10,294.22 注：“股息率

6、”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2025 年 03 月 31 日 每股净资产（元）18.75 资产负债率%30.39 总股本/流通 A 股（百万）1,105/1,099 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：-证券分析师 李国盛 A0230521080003 刘菁菁 A0230522080003 林起贤 A0230519060002 联系人 郝知雨(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2024 2025Q1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）23,862 6,674 37,532 45,371 53,419 同比增长率（%）122.