海容冷链-381家便利店与夫妻店的大样本分析：冷藏柜下一个赛点-20220317（22页）.pdf

1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 冷藏柜，下一个赛点冷藏柜，下一个赛点 3 38181 家便利店与夫妻店家便利店与夫妻店的大的大样本分析样本分析 商用冷柜行业领军者商用冷柜行业领军者：国内商用冷柜市场成长性好、进入壁垒高。近几年，行业催化剂也在增加，未来有望提速发展。海容冷链是该领域的领军公司，成长逻辑逐步兑现、份额提升，有望成为全球龙头企业，其投资价值被资本市场低估。 低温食品低温食品需求增加，冷柜成为竞争武器需求增加，冷柜成为竞争武器：我们观察到，近年来消费者对低温食品、冷饮的需求增加（例如巴氏

2、奶、速冻食品等） ，这将提振商用冷柜销量。根据产业在线，2021 年国内食品展示柜、饮料柜销量增速分别为 17%/19%。我们认为，冷柜对食饮企业而言，除了冷冻、冷藏、贮藏的基本功能外，还起到展示品牌、抢占有利位臵的作用。为了探究终端冷柜使用情况，我们于 2020Q4、2021Q4 调研了部分城市的便利店与夫妻店，发现：1）便利店单店冷柜使用量多于夫妻店，冷柜类型也更多样；2）与 2020Q4 相比，2021Q4 天津、上海、深圳便利店样本中，冷冻柜与有门冷藏柜平均单店使用总量增加。我们判断，在政策催化下，随着便利连锁门店升级、数量增加，冷柜使用量有望上升，这也会促使夫妻店进行门店升级，提高冷

3、柜用量。 元气森林元气森林催化冷柜行业发展催化冷柜行业发展：元气森林是新兴的主打“健康饮料”的品牌，公司通过大量铺设自有品牌的冷柜，抢占有利销售位臵、展示品牌、收集消费数据（柜子门体上嵌有摄像头） 。元气森林的柜子制作工艺复杂、附带智能功能，对生产提出了高要求，有利于冷柜龙头企业。元气森林以冷柜为“武器”快速崛起，对同行起到了示范作用。根据产业调研，一些传统食饮企业拟升级自有冷柜，新品单价更高、容积更大；根据产业在线，2021 年国内饮料柜行业销量增速为 19%，行业加速成长。 海容的白马逻辑兑现海容的白马逻辑兑现：商用冷柜领域，海容优势明显：1）管理上，相较于竞争对手，海容拥有更完善的激励制

4、度，核心管理团队和关键技术人员稳定，对需求趋势把握准确。2）生产方面，公司拥有定制化、智能化、规模化的优势。3）客户资源方面，海容下游客户为食品饮料行业龙头企业（蒙牛、伊利等） ，这些头部公司对供应商的筛选标准严格，海容突破了这些大客户之后，订单便会放量增长、客户黏性也比较高。海容多年来积累的客户口碑，也会助力公司开拓新客户。以海容近年重点发展的冷藏柜为例，20152020 年收入复合增速为 32%。 投资建议：投资建议：我们认为市场低估了商用制冷展示柜行业的空间和高端客户的竞争壁垒，对公司的成长潜力和业绩弹性预期不足。海容的专业化优势正在演变为规模优势，成长逻辑将逐步兑现。我们预计 2021

5、2022 年 EPS 为 0.88/1.48 元，6 个月目标价 37.00 元，对应 2022 年 25 倍 PE，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：风险提示：竞争格局恶化，原材料价格上涨，行业制冷展示柜渗透不及预期。 (百万元百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入主营收入 1,535.6 1,890.5 2,620.4 3,415.0 4,237.0 净利润净利润 218.8 268.1 215.8 362.1 462.4 每股收益每股收益(元元) 0.89 1.10 0.88 1.48 1.89 每股净资产每股净资产(元元) 5.99 7.43 7

6、.85 8.82 10.05 盈利和估值盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率市盈率(倍倍) 32.0 26.1 32.4 19.3 15.1 市净率市净率(倍倍) 4.8 3.9 3.6 3.2 2.8 净利润率净利润率 14.3% 14.2% 8.2% 10.6% 10.9% 净资产收益率净资产收益率 15.0% 14.8% 11.2% 16.8% 18.8% 股息收益率股息收益率 1.0% 1.5% 1.1% 1.8% 2.3% ROIC 51.5% 52.9% 48.2% 104.2% 96.1% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Ta