德昌股份-公司首次覆盖报告：吸尘器代工主业稳健汽车电机迎来国产替代风口-20220317（24页）.pdf

1、家用电器家用电器/白色家电白色家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 27 德昌股份德昌股份（605555.SH） 2022 年 03 月 17 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2022/3/16 当前股价(元) 27.61 一年最高最低(元) 50.88/26.42 总市值(亿元) 52.45 流通市值(亿元) 13.81 总股本(亿股) 1.90 流通股本(亿股) 0.50 近 3 个月换手率(%) 184.17 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 吸尘器代工主业吸尘器代工主业稳健稳健，汽车电机，汽车电机迎来迎来国产替代风口国产替代风口 公司首次覆盖报告

2、公司首次覆盖报告 吸尘器吸尘器主业主业稳健，汽车稳健，汽车电机电机迎迎国产替代风口国产替代风口，首次覆盖，给予“买入”评级，首次覆盖，给予“买入”评级 公司起家吸尘器电机研发制造， 通过产业链延伸和客户开拓， 吸尘器代工深度绑定 TTI 快速发展，多元化小家电业务合作 HOT 实现突破。公司汽车 EPS、刹车电机技术培育多年、 积累深厚， 有望借助新能源车热销下系统装车率提升和国产替代的风口迎来放量， 公司业务结构优化有望拉动净利率逐步提升。 我们预计公司 2021-2023 年归母净利润为 3.19/4.09/6.02亿元， 对应EPS分别为 1.68/2.15/3.17元，当前股价对应 P

3、E 为 16.4/12.8/8.7 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 传统家电传统家电主业基本盘稳健，拓客户主业基本盘稳健，拓客户+拓品类稳步推进拓品类稳步推进 全球吸尘器市场品牌格局稳固，集中度稳步提升。公司大客户 TTI 在 2016-2021年全球吸尘器市场份额始终保持第一， 领先优势明显。 受益于国际品牌商降低管理复杂度、整合供应链、将订单更多集中于优质龙头供应商的趋势，我们看好公司将与 TTI 的业务拓展至园林工具领域，在吸尘器业务中开拓出 SharkNinja 等新客户，进一步构筑收入增量。吸尘器业务结构以 OEM 向 ODM 转型+干机向水机转型，带动毛利率稳步提升。通过与 HO

4、T 合作头发护理电器业务，2020 年多元化小家电营收快速提升， 看好电风扇、 加湿器等新品类的拓展维持较快增长。 站上汽车电机国产替代风口，深耕多年放量可站上汽车电机国产替代风口，深耕多年放量可期期 在新能源车热销拉动下，EPS 系统、线控制动系统装车率快速提升，叠加国产替代逻辑，公司迎来汽车电机风口机遇。合资及外资品牌在国内 EPS 电机市场规模占比较高， 但是国产品牌规模占比从2010年的11.1%， 到2018年提升至19.0%，国产替代趋势已现。相较于 EPS 电机头部供应商日本电产，公司具有产品更具性价比、 决策链条更短、 客户响应度更高等优势。 目前公司 EPS 电机已实现小批量

5、生产， 看好规模量产后进一步开拓出耐世特、 采埃孚、 博世等头部 Tier 1 客户。刹车电机方面公司起步较早，受益新能源车热销拉动下线控制动系统 EHB 渗透率快速提升，我们看好公司刹车电机量产供货后，逐步开拓出头部 Tier 1 客户。 风险提示：风险提示：关税政策变动；原材料价格波动；EPS 电机业务开拓不及预期。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,201 2,065 3,067 3,495 4,296 YOY(%) -1.9 71.9 48.5 13.9 22.9 归母净利润(百万元) 1

6、50 304 319 409 602 YOY(%) 4.8 103.1 5.0 28.1 47.4 毛利率(%) 27.4 27.0 18.0 18.0 20.0 净利率(%) 12.5 14.7 10.4 11.7 14.0 ROE(%) 73.8 60.2 38.7 34.2 34.2 EPS(摊薄/元) 0.79 1.60 1.68 2.15 3.17 P/E(倍) 35.0 17.3 16.4 12.8 8.7 P/B(倍) 25.9 10.4 6.4 4.4 3.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -48%-36%-24%-12%0%12%24%2021-032021-072021-