东方雨虹-深度研究：锐意进取穿越周期-220316（27页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 东方雨虹东方雨虹(002271 CH) 锐意进取锐意进取，穿越周期穿越周期 华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级( (维持维持):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 52.10 2022 年 3 月 16 日中国内地 其他建材其他建材 看好公司高增长持续看好公司高增长持续，维持“买入”评级，维持“买入”评级 我们通过复盘发现净利润持续增长是公司股价保持强劲主因，系：1）战略保持创新，即快速机制调整/标准化壁垒/多元化扩展/以人为本持续激励；2）再融资支撑市占率提升与利润增长并行

2、。我们看好公司：1）景气承压下，雨虹与其他防水企业加速分化，市占率或再上新台阶；2）一体化公司全面下沉加速渗透非房市场； 3） 多元化及 C 端有望再造一个雨虹。 因原料涨价，小幅下调 21-23 年归母净利至 42/53/69 亿元（前值 42/54/70 亿元） ，可比公司 22 年 Wind 一致预期均值 20xPE，多元化优势下公司龙头地位稳固，给予 22 年 25xPE，目标价 52.10 元（前值 64.42 元） ，维持“买入”评级。 雨虹复盘：周期交替不止，业绩增长不停雨虹复盘：周期交替不止，业绩增长不停 我们将公司上市以来发展分为 5 阶段： 1） 08-10 年基建“四万亿

3、”投资高峰托底地产危机，公司以重点项目直销为主打造口碑，收入快速增长；2）11-13年基建与地产投资景气共振，公司快速布局工渠，通过标准化防水施工打开扩张堵点；3）14-15 年地产弱势并复苏，公司首次组织架构调整并打开多元化/零售渠道扩张；4）16-18 年地产先强后弱，房企集中度加速提升和精装修趋势兴起，迎来集采黄金时期；5）19 年至今地产进入三道红线/房住不炒时代， 公司一体化公司改革迎来渠道下沉加速时期， 彰显龙头利润韧性。 追根溯源：战略韧性强劲，再融资保动能追根溯源：战略韧性强劲，再融资保动能 我们认为雨虹的核心优势在于战略持续创新和再融资与市占率提升的平衡。我们总结公司 4 大

4、战略优势：1）快速机制调整应对市场变化，基建/地产侧重切换、15/18/20 年地产景气下行进行组织架构调整和一体化公司改革等；2）解决防水痛点，通过标准化施工等建立产品/服务/资源壁垒；3）全国 30多个一体化公司从产能/资源等全面下沉市场，且多元化布局打开增长天花板；4）历史多次股权激励深入激发团队干劲，合伙人机制通过分红等绑定优质经销商。 此外我们复盘公司 4 次大规模再融资， 发现历次前瞻的再融资支撑雨虹实现快速扩张的同时保持增收增利并进， 弱化周期性， 提升市占率。 当下看点：渠道变革引领，扩品类再出发当下看点：渠道变革引领，扩品类再出发 公司当下看点：1）行业分化加剧，21 年雨虹

5、 vs 其他规模以上防水企业收入/归母净利同比/利润率为 47%vs8%/23%vs-24%/16%vs3%，雨虹市占率或再上新台阶；2）非房 B 端市场规模超 1000 亿，且营商环境优化带来更优现金流。其中基建集采（约 90 亿规模）更重质量品牌，剩余市场由高度分散的小 B 主导，均利好品牌力强/深度下沉的一体化公司；3）地产回暖或稳定大 B 集采，集中度加速提升利好龙头，零售渠道成长或再造一个雨虹。 风险提示：地产需求下行；原料大幅涨价；费用率上升；扩品类不及预期。 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 52.10 收盘价 (人民币 截至 3 月 15 日) 38.00 市值 (人民币百

6、万) 95,746 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 1,305 52 周价格范围 (人民币) 38.00-62.65 BVPS (人民币) 9.83 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 18,154 21,730 31,892 40,019 50,223 +/-% 29.25 19.70 46.76 25.48 25.50 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,066 3,389 4,185 5,251 6,937 +/-% 36.98 64.0